食品饮料行业19中报预览暨最新观点白酒平稳增长食品韧性较强20190725招商证券10页

敬请阅读末页的重要说明证券研究报告|行业深度报告日用消费|食品饮料推荐（维持）白酒平稳增长，食品韧性较强2019年07月25日食品饮料19中报预览暨最新观点上证指数2923行业规模占比%股票家数（只）1062.9总市值（亿元）352046.6流通市值（亿元）329077.6行业指数%1m6m12m绝对表现0.245.124.2相对表现0.724.217.5资料来源：贝格数据、招商证券相关报告1、《食品饮料行业周报（2019.7.21）—茅台电商招标备货中秋，桃李Q2增速加快》2019-07-222、《食品饮料行业周报（2019.7.15）—茅台披露上半年数据，五粮液开罚单护价盘》2019-07-153、《食品饮料行业周报（2019.7.8）—老窖二曲提价，蒙牛出让君乐宝》2019-07-08杨勇胜[e-mail]1090514060001欧阳予[e-mail]1090519040003于佳琦[e-mail]1090518090005李泽明[e-mail]1090519020001白酒板块Q2在高基数下难现加速增长，但仍保持平稳增长，其中高端白酒确定性最强，次高端及中档酒因公司具体情况有所差异。食品板块Q2预计延续Q1增速，调味品受益减税红利，乳业在持续费用投入换得收入高增。投资建议上，白酒建议继续坚守静待估值切换，重点配置高端茅五泸，食品建议以产业视角长期持有市占率不断提升的行业龙头（海天、伊利），关注“有点瑕疵”而估值压制的品种（桃李、榨菜、中炬），静待基本面改善。白酒板块：中报平稳增长，全年预期不改。白酒行业去年二季度基数高，今年Q2增速较Q1相比，加速有一定难度，但基本能实现稳健增长，其中高端确定性最强。茅台Q2收入利润增长10.9%/20.3%，增速较Q1有所回落，主要系去年高基数，及部分计划量受包材供应不足影响所致，需求仍然旺盛。五粮液也已经完成全年半数以上计划量，老窖则在茅五价格上行背景下量价齐受益。600元以下的白酒企业出现分化，渠道推力强弱以及去年基数差异，决定报表不同表现。结合草根和报表基数，预计老窖/口子有望高增或加速。大众板块：投费用拉动销，保障稳健增长。板块整体节后动销压力有所增大，部分品类有所放缓，但二季度末有一定好转，受益减税红利，公司在费用投放上更加游刃有余。伊利二季度常温液奶仍然保持15%的增长中枢，随着二胎红利削弱，奶粉行业增速回落，但预计伊利增长仍然高于行业，伊利蒙牛的博弈竞争有一定反复，二季度品牌投放预计也将保持高位，利润增速或略低于收入增长。调味品行业保持稳健增长，海天中炬较好的完成了既定目标，对环境敏感度高的榨菜有触底回升之势，调味品产业链议价力较强，预计受益减税均有一定的业绩弹性。小食品来看，渠道恢复增长的洽洽、开店张力足的绝味等中报有超预期的可能。投资策略：白酒静待估值切换，食品关注低位改善。白酒板块：展望H2，茅台批价是板块核心关注点，六月茅台放量相当于一次压力测试，放量后价格没有出现明显回落，三季度批价有望在旺盛需求及发货紧张背景下维持高位，行业景气度延续。看好三季度末白酒板块的估值切换行情，其中高端白酒确定性最足。首推确定性品种茅台、五粮液、泸州老窖，推荐今世缘、古井、口子，关注洋河、汾酒预期低点。关注二季度动销良好、中报有望超预期品种泸州老窖、口子窖等。食品板块：H1估值中枢从20-25X上移至25-30X，当前位置，我们建议一方面以产业视角长期持有市占率不断提升的行业龙头（海天、伊利），他们在全球资金视野内值得更高的估值溢价；另一方面关注“有点瑕疵”而估值压制的品种，如竞争激烈的桃李，渠道调整周期的榨菜，治理梳理期的中炬高新，有望获基本面改善后估值、业绩同步提振。风险提示：终端需求疲软、行业竞争加剧、成本端超预期上涨、税率提升-40-2002040Jul/18Nov/18Mar/19Jul/19(%)食品饮料沪深300-40-30-20-1001020Jan/18May/18Sep/18Jan/19(%)食品饮料沪深300行业研究敬请阅读末页的重要说明Page2正文目录一、白酒中报预览：中报平稳增长，全年预期不改......................................................3二、食品中报预览：投费用拉动销，保障稳健增长......................................................5三、最新观点：白酒静待估值切换，食品关注低位改善..............................................6四、行业重点公司估值表..............................................................................................7图表目录图1：食品饮料行业历史PEBand...............................................................................8图2：食品饮料行业历史PBBand...............................................................................8表1：白酒板块19年中报前瞻（单位：亿元）............................................................3表2：大众品板块19年中报前瞻（单位：亿元）........................................................5表3：重点公司估值表..................................................................................................7行业研究敬请阅读末页的重要说明Page3一、白酒中报预览：中报平稳增长，全年预期不改白酒板块中报预览：中报平稳增长，全年预期不改。白酒行业去年二季度基数高，今年Q2增速较Q1相比，加速有一定难度，但基本能实现稳健增长，其中，高端三家公司确定性最强。茅台6月放量，五粮液也已经完成全年半数以上计划量，老窖则在茅五价格上行背景下量价齐受益。600元以下的白酒企业出现分化，渠道推力和去年基数的不同，决定报表不同表现。次高端白酒公司仍存在一些共性问题，高目标下发货多于终端出货，库存水平较高，导致渠道推力变弱的行业性问题，其中今世缘/汾酒表现好于同行。中档白酒仍在享受集中度提升+产品升级的红利，其中古井业绩仍有望显现弹性。结合草根和报表基数因素，我们预计老窖和口子具备Q2报表加速或超预期的可能。表1：白酒板块19年中报前瞻（单位：亿元）公司名称收入净利润19Q2同比19H1同比19Q2同比19H1同比贵州茅台（已披露中报）186.910.9%411.716.8%87.320.3%199.526.6%五粮液91.822.0%267.725.0%27.227.0%91.929.3%泸州老窖38.125.0%79.824.3%11.830.0%27.037.0%洋河股份54.18.0%163.012.1%16.58.0%56.713.3%山西汾酒22.525.0%63.125.2%2.927.0%11.724.4%水井坊（已披露中报）7.629.3%16.926.5%1.217.5%3.427.0%舍得酒业5.25.0%12.219.8%0.98.0%1.914.7%口子窖10.515.0%24.111.5%3.522.0%8.921.7%古井贡酒25.615.0%62.330.2%4.030.0%11.933.1%今世缘11.330.0%30.930.7%4.325.0%10.825.6%酒鬼酒（已披露快报）3.640.5%7.135.4%0.860.6%1.636.3%顺鑫农业37.515.0%85.117.7%1.420.0%5.717.8%资料来源：wind、招商证券茅台：公司披露中报：公司19H1营业总收入411.7亿元，归母净利润199.5亿元，同比增长16.8%和26.6%，其中Q2收入186.9亿元，增长10.9%，归母净利润87.3亿元，增长20.3%。增速较Q1有所回落，主要系18Q2高基数，且公司因更换“国酒茅台”包材，预计有部分计划量受包材供应不足影响。在7月份持续发货、下半年基数降低、时间过半任务近半的背景下，预计下半年增速回升。五粮液：预计上半年普五发货量增长20%，6月份第八代普五上市提高价格，不过考虑去年Q2基数较高，且二季度为提振一批价蓄势第八代产品推出，公司收紧发货节奏。预计单二季度收入增长20%左右，利润增长25%。第八代普五多实行按月打款、按月发货政策，预计现金流指标平稳。泸州老窖：受益五粮液批价上行空间打开，老窖提价策略渐次落地。二季度受益五粮液控货，国窖放量超预期，带动收入预测中枢上移，我们预计单二季度收入增速25-30%区间，利润增速30-35%区间。洋河股份：草根调研反馈，公司4-5月加大发货进度，回款增长加快，淡季背景下，库存也相应有所提升，6月省内放缓发货，消化渠道库存。预计公司19Q2整体收入端增速10%附近，利润增速与收入基本持平。行业研究敬请阅读末页的重要说明Page4山西汾酒：草根调研反馈，公司4月对部分市场进行主动调整，控量挺价，增速较慢，5月公司放开打款，单月增速较高，库存也相应有所提升，6月回归正常。我们预计单二季度收入增速25%左右，利润增速27%，环比一季度略有提速。水井坊：公司披露中报：公司上半年实现营业收入16.89亿元，归母净利润3.40亿元，扣非净利润3.40亿元，分别增26.5%、27.0%和15.0%。其中19Q2收入7.60亿元，归母净利润1.21亿元，分别增长29.3%和7.5%，扣非净利润1.22亿元，下滑16.8%（19Q2计提4500万元诉讼损失），收入受益基酒销售确认贡献，超出预期。扣除基酒销售等贡献，公司19Q2次高端增速21.9%左右，符合预期，显示次高端白酒仍保持渠道下沉及消费升级带来的持续扩容。单季利润放缓至个位数，主要系费用确认时点、消费税缴纳节奏和所得税基数三重因素影响。舍得酒业：公司去年以来优化经销商质量，经销商有进有出，收入增速较18年整体下一个台阶。同时公司期望通过加大消费者互动，直接拓展终端客户数量，但也带来费用率小幅上升。预计单二季度收入5%增长，仍然依靠增加经销商网点实现，利润增速8%，费用率上升，同时在次高端行业竞争激烈情况下，对经销商回款政策予以适度放开，现金流指标略差，期待公司效仿五粮液改革措施，进一步理顺渠道价格，重视渠道推力。口子窖：公司一季报并未如实反映实际增长情况（18Q4+19Q1合起来看，收入同比增长13.4%），二季度动销正常，库存合理，仍保持稳健双位数增长。我们预计公司二季度收入增速15%左右，同时由于公司是裸价销售模式，费用率预计仍保持相对低位，预计二季度净利润增速仍将略快于收入。古井贡酒：草根调研反馈，古井上半年完成全年回款任务60%+，其中Q1回款比重更高，Q2公司控制回款节奏，同时考虑到去年二季度高基数，预计19Q2收入端增速会放缓至15%左右。当前渠道库存不足2月，仍处合理水平，二季度价格保持坚挺并小幅提升。受益产品结构继续升级，以及集中度提升带来的竞争格局改善，业绩依然保持较快增速，预计二季度利润增速在30%以上。今世缘：公司二季度继续保持较好增长势头，草根调研反馈，二季度销售口径同比增长30%以上，当前库存1个月左右，处于合理水平，高端国缘系列继续保持较高增速。公司当前处于快速扩张期，今年费用端加大投入，预计利润端增速仍略低于收入端。我们预计二季度收入