我国上市公司股利政策和公司治理关系的实证研究

河北工业大学硕士学位论文我国上市公司股利政策和公司治理关系的实证研究姓名：孙振娟申请学位级别：硕士专业：企业管理指导教师：安玉琢20081201河北工业大学硕士学位论文i我国上市公司股利政策和公司治理关系的实证研究摘要股利政策是现代公司理财的三大核心内容之一，是公司内外部利益相关者关注与分歧的焦点。随着资本市场的形成与发展，它不再仅仅是公司内部进行资金配置的重要手段，而且已成为公司管理者调控股价、平衡各方面利益的重要财务战略，所以股利政策在实质上既是财务问题，又是公司治理问题。因此，研究公司股利政策与公司治理的关系，探讨影响股利分配的主要治理因素，具有重要的理论意义和现实意义。本文首先对股利政策和公司治理的理论发展进行了回顾和评价；其次，介绍了我国上市公司现金股利分配的现状和公司治理概况，从我国上市公司的治理模式入手，对上市公司的治理特征进行了分析，进而从公司治理的角度深入分析了我国股利分配的现状及成因；再次，本文基于CSMAR和CCER数据库，以沪深股市A股公司为样本，选取了17个公司治理变量，对其进行了因子分析，把这些变量归为不同的类别，重新定义归类后的变量，再分别对其建立Logistic回归模型，对我国上市公司现金股利分配与公司治理的关系进行了实证研究，研究发现：股权集中度、董事会规模、公司财务透明度都对现金股利的分配产生重要影响；昀后，论文对规范和完善我国上市公司股利分配行为提出了对策建议。关键词：公司治理，股利分配，实证研究，Logistic回归我国上市公司股利政策和公司治理关系的实证研究iiTHEEMPIRICALANALYSESOFTHERELATIONBETWEENDIVIDENDPOLICYANDCOMPANGYGOVERANCEOFLISTEDCOMPANIESINCHINAABSTRACTThedividendpolicyisoneofthethreecoreproblemsinmoderncompany’sfinancialactivitiesandthefocusofattentionanddivergencetotheconcernedinsideandoutsideacompany.Alongwiththeformationanddevelopmentofthecapitalmarket，thedividendpolicyisnotonlyamereimportantmeansforcapitalallocationinsideacompany，butalsoanimportantfinancialstrategyusedbymanagerstocontrolsharepricesandbalanceinterestsofallparties.Therefore，thedividendpolicyisessentiallyamatteroffinancialaffairs，aswellasamatterofcompanygovernance.Thereby，itisofpracticalsignificancetostudythedistributionmotiveofthecashdividendpolicyofthelistedcompaniesandmaingovernancefactorsinfluencingdividenddistributionfromtheperspectiveofcorporategovernance.Thisthesisfirstlyreviewsandappraisesthedevelopmentofthetheoriesofdividendpolicyandcorporategovernance.Secondly，thethesisintroducesthecurrentsituationofthecashdividenddistributionandthegeneralsituationofthegovernanceofthelistedcompanies.Fromthegovernancemodeofthelistedcompanies，governancefeaturesofthelistedcompaniesareanalyzedindescriptivestatistics.ThecauseofthecurrentsituationofthedividenddistributioninChinaisanalyzedindepthfromtheperspectiveofthecorporationgovernance.Thirdly，basedonCCERandCSMARdatabasetoAsharesinShanghaiandShenzhenstockmarketsforsamples，selects17corporategovernancevariablesandanalyzestheirfactors.Thevariablesareclassifiedintodifferentcategories，andtheclassifiedvariablesareredefinedandthenLogisticregressionmodelsareestablishedforeachofthemrespectively.Theresearchfindsthatthecashdividenddistributioncanbeinfluencedbystockrightconcentrationdegree，thescaleoftheboardofdirectors，thetransparencyofthecorporatefinance.Finally，somesuggestionsforregulatingandimprovingthedividenddistributionbehaviorsofthelistedcompaniesareraised.KEYWORDS:corporategovernance，dividenddistribution，empiricalanalyses，Logisticregression河北工业大学硕士学位论文1第一章绪论§1-1研究背景及意义股利政策和筹资决策以及投资决策构成了公司财务领域的三个主要方面，成为现代公司理财活动的三大核心内容之一。股利政策是现代公司收益分配重要内容，是公司内外部利益相关者关注与分歧的焦点。随着资本市场的形成与发展，它不再仅仅是公司内部进行资金配置的重要手段，而且已经成为公司管理者调控股价、平衡各方面利益的重要财务战略。因此，股利政策一直以来都是公司财务理论的研究重点。有关股利政策的讨论由来已久，却并没有取得一致答案，著名经济学家布莱克（Black1976）就曾经说过，“我们越是认真地研究股利政策，越觉得它像一个迷”。尽管如此，西方对股利政策的研究早在20世纪50年代就已经开始了，对此进行了大量的理论和实证分析，逐渐发现，在不同的市场，股利政策表现出一些共同的规律：股本规模、公司盈余水平、公司成长性和投资机会、公司治理水平等均对股利政策产生重要影响，股利政策似乎能够向市场传递一些关于公司未来业绩的信息，股利也被认为能够在一定程度上缓解普遍存在的代理问题。西方的股利理论是在西方成熟的资本市场上建立起来的。然而，我国资本市场无论是法律环境、股权结构、企业目标还是市场健全程度均与西方发达国家差别很大。因此对我国上市公司股利政策的分析不能照搬照抄西方的股利理论，必须结合我国的实际情况进行研究。我国股票市场诞生于计划经济向市场经济转轨的过程当中，其发展非常迅速，同时也产生了许多制约股票市场进一步成长的问题，如我国上市公司存在着大量不分配股利或股利分配不规范的现象，股利政策不稳定，股利支付带有随意性，普遍缺乏一个稳定的股利政策，这也被学术界称为“中国的股利政策之谜”。国外有关股利政策的研究可分为两个时期：在20世纪70年代以前，西方财务学界在这方面的研究是围绕着“股利政策与公司价值是否相关?”展开的，主要可区分为两大理论派别，一派的观点认为股利政策与公司价值不相关，被称为“股利无关”理论；另一派则支持股利政策与公司价值相关的观点（包括股利与公司价值正相关和负相关)，被称为“股利相关”理论。20世纪70年代以来，西方财务学界有关股利政策的研究重点发生重大转变，从争论“股利政策与公司价值相关性”的问题，转向不断放松MM理论的假设条件，以及怎样对股利政策进行有效地实证研究等方面，这一时期的主要理论流派有：基于税收与投资的股利政策理论、基于信息传递的股利政策理论、基于交易成本和代理成本的股利政策理论和基于行为金融学的股利政策理论等。归纳起来，国外对公司股利政策的研究，按研究内容可分为股利相关论和股利无关论；按照研究的市场可分为完全资本市场的股利政策研究和不完全资本市场的股利政策研究；按照研究方法不同可分为规范研究法和实证研究法；按研究角度可分为税差理论、追随者效应理论和信号传递理论等。由于中国股票市场的起步较晚，所以目前国内学者的研究主要是通过利用国外已有的理论研究成果，去解释和验证国内上市公司的股利分配行为。国外学者就上市公司的现金股利政策与公司治理的关系也进行了一些研究，在现金股利是有效公司治理机制的替代还是有效公司治理机制的结果问题上还存在着争议。目前，我国上市公司一般都没有稳定的股利政策，这方面的研究也很少，已有的研究大多是对股利政策与公司治理的某一方面的关系的研我国上市公司股利政策和公司治理关系的实证研究2究，如股利政策与股权结构、资本结构的关系等。目前我国不规范的股利政策还没有引起投资者和上市公司的足够重视。股利支付不规范现象客观上讲，一方面造就了一部分投资者在二级市场上以短线投资为主，追求短期效应而忽视长期效应；另一方面，股利分配比较随意，使上市公司并不关心自身的经营和管理，较少关注投资者的回报，把证券市场只作为一个昀好的“圈钱”场所。在上市公司股利分配的形式中，现金股利是昀为重要的一种方式，也是昀有代表性的一种方式，因而对现金股利政策的研究具有重要的现实意义。在西方发达国家，股利形式主要以现金股利为主，且一般支付率稳定。但是，我国国情和上市公司的情况，在股权结构、融资方式、资本结构等方面，和国外也有很大不同。从学术上而言，这些不同点就是公司治理结构上的差异，因而从公司治理角度去分析我国上市公司的股利政策，更具有现实意义。§1-2研究思路与方法本文的研究思路是：首先回顾国内外已有的股利分配理论及相关文献；其次对我国上市公司的治理特征和股利分配的现状及市场背景做描述性统计分析，总结我国上市公司的治理特征，据此选取能够代表上市公司治理特征的变量；再次用我国上市公司2004—2006年三年的数据对选取的治理变量进行因子分析，从而将治理特征进行归类，将代表同一类特征的变量归为一类，进而对每一类别是否对股利分配产生影响进行回归检验和分析，从而昀终确定影响现金股利分配的公司治理变量，即证明公司治理确实对股利分配产生影响；昀后提出规范我国上市公司股利分配行为建议。本文采取理论分析与实证检验相结合的研究方法。理论分析包括对我国上市公司股利分配现状的描述和分析；总结我国上市公司的治理特征及其成因。实证研究方法，即主要回答“实际是什么”的问题。本文先根据公司治理对股利政策影响的理论分析提出相关假设，然后根据收集到的上市公司相关数据，运用回归分析法对提出假设进行证明，进而得出上市公司股利分配受到公司治理影响的结论。§1-3研究内容及论文结构本文是建立在对相关理论的演进发展进行剖析的基础上，把握股利政策和公司治理发展的脉搏，结合我国上市公司的治理特征、股利分配的现状，从公司治理的角度来研究股利分配的动因，通过实证进行检验。本文共分绪论、正文和结论三个部分，正文为本文的主体部分，全文主要分为七章：第一章为“绪论”。这一部分主要是介绍本文的研究背景、意义、研究思路和研究方法、论文结构、创新点。第二章为“相