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中国上市公司财务危机问题的个案诊断中国人民大学应用统计科学研究中心何晓群1黄旭安2美国加州大学Riverside分校统计学系(Dept.ofStatistics,UC,Riverside)陈少杰3摘要：公司财务危机（Financialdistress）一直是众多的企业家、经济学家、管理学家、社会学家以及其他学者关注和研究的一个热点问题。一个公司特别是上市公司的财务状况是企业经营者、证券监管部门以及投资者所关注的重点。尽管导致企业走向困境甚至破产有许多的原因，比如管理、政策、市场、生命周期、行业、地理等，但是最直观的表现就是企业的财务方面出现危机。所以，判断一个公司的运行是否健康，从财务角度进行分析是最便捷也是最有效的方法。本文采用中国大陆A股上市公司的年报数据作为分析的依据，在1998－2001年每年选取一些正常公司与当年出现财务危机的公司（表现为下一年被ST）进行配对，按照行业类别和规模大小对ST公司配对正常公司，使用这些公司的“面板数据”(paneldata)建立判别模型。（由于我国上市公司几乎没有破产的，所以本文认为被证监会处以ST(Specialtreatment)的公司即ST公司是存在财务危1何晓群（1954.6-）,男,西安人,现为教育部百所人文社会科学重点研究基地中国人民大学应用统计科学研究中心教授和人民大学统计学系教授,数理统计教研室主任。中国现场统计研究会常务理事,副秘书长（国家一级学会），兼中华人民共和国国家税务总局特邀监察员。多次参加国际学术会议,主持多项国家和省部级及企业横向课题研究,发表数量经济论文80余篇,主要著作有《回归分析与经济数据建模》,《现代统计分析方法与应用》,《应用回归分析》,《多变量经济数据统计分析》等。近年来多次接受中央电视台、北京电视台、凤凰卫视、光明日报、中国税务报、北京青年报等媒体采访。E-mail:hxq00@263.net2黄旭安,女,1979年2月生于浙江,中国人民大学统计学系2000级硕士研究生，研究方向：企业竞争力分析3陈少杰,男,1978年12月生于湖北,中国人民大学统计学系硕士,现在美国加州大学Riverside分校统计学系攻读统计博士，研机的公司。）关键词：MDA技术判别得分一、多元逐步判别分析（MDA）的介绍及建立判别分析在识别一个个体所属类别的情况下有着广泛的应用，它适用于被解释变量是属性变量而解释变量是度量变量的情形，如本文中的被解释变量是ST公司或正常公司就适合用多元判别技术。逐步判别以解释变量的判别力为基础，每次进入一个变量到判别函数中。逐步判别开始是选取一个最有判别力的变量。然后这个变量与其他的解释变量一一配对，那么与第一个变量一起最能够提高判别力的变量被选中。第三个及以后的用类似的方式选取。增加新的变量时，如果一些前面选中的变量所包含的关于组差异信息可由后面选中的变量所包含，它们将被剔除。最后，既不能选进新的变量，又不能剔除已有变量。当研究者考虑了相对较多的解释变量时，逐步法是适用的。本文就是以公司是否被ST作为因变量（ST公司记作1，正常公司记作0），自变量是5组指标（盈利能力、偿债能力、资产效率指标、成长和发展能力和资本结构指标），考虑了较多的解释变量（见表4），因而选用逐步判别建立判别函数，并通过Z得分对1998-2000年的上市公司进行个案诊断。通过SPSS软件计算，最后留在判别函数中的变量是Y4,A1,C2,D4，判别函数为4D348.12C817.01A002.04Y429.1381.0Z。统计上的检验都已经通究方向：多元统计和时间序列分析,DepartmentofStatistics,UniversityofCalifornia,Riverside过，系数符号也符合财务会计理论，认为模型可用。有了判别函数，我们就可以根据原始变量计算出来的Z得分对上市公司进行判断分组和个案诊断。判别得分Z值越高，说明该企业的生产经营状况越理想。二、个案诊断（一）1998年上市公司财务危机个案诊断先看1998年某些上市公司的判别得分情况（如表1）。表11998年判别得分股票代码名称是否ST股被ST时间判别得分000522ST白云山11999-4.27579600898ST郑百文11999-4.16169000034深信泰丰11999-3.67472000502琼能源11999-2.73938000017ST中华Ａ11999-2.63809000029深深房Ａ0-1.68637000603威达医械0-1.44951000008亿安科技0-1.39214600150ST重机120011.798382600745ST康赛120011.772555600743ST幸福120011.608467这里列举的是一些比较典型的公司的判别情况。判别得分是按照判别Z得分函数计算得到的判别得分，用于比较各家企业不同的情况，也可以作为综合评价之用。从1998年的财务资料来看，前5家公司的判别得分都是非常低的，它们于1999年被处以ST，这是非常合理的，经营情况和获利能力太差会被ST。判别得分这里可以反映一个公司的财务实力和状况。接下来的6家公司（从深深房到ST幸福）虽然没有被ST，但是它们的判别得分比较低。而最后3个公司虽然1998年业绩看起来还不错，但是财务状况后来恶化，导致2001年被处以ST。1998年深深房利润总额亏损1000多万元，净利润为亏损10多亿元，其财务费用和管理费用都高达上亿元，而且主营业务利润仅1.7亿，1999－2000年该公司的经营状况有所好转，利润总额为正，但是其净利润仍然为负，说明该公司还未完全摆脱危机。威达医械1998－1999连续两年税后利润为负，可分配利润为巨额负值，2000年该公司利润为正，但也只有300多万元，因此我们认为该公司虽然没有被ST，其经营状况并没有好转。亿安科技1998年税后利润净亏损6000多万元，1999－2000年情况有所好转，但未分配利润仍为巨额负数。ST重机虽然1998年经营情况还不错，但是1999-2000连续两年净利润为负值，被处以ST，该公司2001年经营情况有所好转，主营业务收入有大幅增长，并于2002年4月撤消特别处理。ST康赛1998年的经营情况还不错，但是1999-2001年的经营情况较差，净利润每年都为负值，1999年净利润为亏损6000多万元，2000年净利润为亏损9000多万元，我们认为该企业虽然经过上市获得了不少发展资金，但是注入资金几年其经营状况并没有改善，2002年资产负债率达到83.6%，财务危机不但没有转好，反而不断恶化，有退市的可能，但是该公司2001年年底获赠两大股东的巨额股权，“输血”之举将对该公司有重大影响。ST幸福自1999年来，连续3年亏损，目前股票已暂停上市。（二）1999年上市公司财务危机个案诊断首先给出1999年部分较典型公司的判别情况表（见表2）。表21999年的判别情况表股票代码名称是否ST股被ST时间判别得分600898ST郑百文11999-26.2885600837PT农商社11998-6.479600833PT网点11999-5.47384600759PT琼华侨11999-5.41081000588PT粤金曼11999-5.28667000556PT南洋11999-4.59787600818PT永久11999-3.81337600683宁波华联12000-2.84475000653ST九州12000-2.57822001696ST联益12000-2.52997600762金荔科技12000-2.51783000014深华源Ａ11998-2.46698600703ST天颐12001-2.35393600625PT水仙11999-2.28509600083PT红光11998-2.27776000546PT吉轻工12000-2.26444000515渝钛白11998-2.07484000502琼能源119993.2057114600167ST黎明120012.1856631999年判别得分很低的公司都是比较典型的出现财务问题的公司。郑百文巨额亏空背后存在一系列违法犯罪问题，该公司已经连续多年亏损，目前该公司正在申请恢复上市。PT网点连续4年亏损，1998至2000年出现巨额亏损，净利润分别亏损1.4亿、1.8亿和1.3亿多，资产负债率2000年末期达183.54%，导致被停牌上市，后通过资产重组和关联交易等手段，经营状况有所改善，目前正申请复市。水仙电器连续多年亏损，2001年成为首家退市公司。ST南洋经过三年的恶劣经营，早已陷入经营停顿、资金枯竭、债台高筑、濒临倒闭的绝境，目前已是无产可破。从1999年下半年至今，公司已发生诉讼案件202起，所有资产包括船舶、房产、车辆和其他固定资产无一不被拍卖、变卖、抵押。更为可怕的是公司违法经营，影响恶劣，并且这种影响还在不断延伸。目前公司年报尚未披露，其命运如何还有待观察。PT吉轻工已连续亏损多年，目前进行资产重组，公司前景不明。另外，我们看到最后两家ST公司的判别得分比较高。本文在这里只重点分析ST琼能源。ST琼能源公布的2000年业绩显示，公司的净利润与1999年没有大的变化，每股收益维持在0.23元的水平。但比较各项业绩指标，就会发现在利润平稳的背后存在许多值得关注的地方。首先，主营业务依然没有实质性的突破。以旅游、金融、证券、观光农业等起家的ST琼能源，从1996年开始就出现了主业不稳定、业绩波动大的问题，加上债务逐年增多，致使公司经营陷入了困境。1998年9月海南润达实业公司通过受让25.16％法人股股权而成为第一大股东后，对3亿多元债务进行了大规模重组，取得了巨大进展。但主业不振的现象依然没有得到彻底解决，1999年收入仅有219.69万元，是1998年的4.93％，基本处于停顿状态。2000年公司继续抓紧清理债务的同时，全年主业收入6200多万元，是1997年以来的最高的一年，主业利润更是取得了1996年以来的最好成绩。但仔细分析，主业收入仍然是主要来自房地产，全年达5846万元，占全部收入的95％。其次，通过比较可以明显看出，无论是主业收入，还是主业利润，大部分是2000年上半年取得的。2000年上半年ST琼能源的业绩曾令人为之一振，主业收入完成了5578.2万元，每股收益和净资产收益率比1999年同期大幅增长，分别从－0.03元和－14.28％上升到0.40元和22.62％。而从全年业绩看，下半年公司的主业收入只完成了635万元，仅占全年收入的10％左右。主业利润从上半年的2389万元，萎缩至全年的1566万元，显然是下半年主业亏损823万元。而且，净利润也从上半年的6369万元，急剧下滑至3622万元。由此说明，2000年ST琼能源尚没有走出主业经营波动大，利润不稳定的困境。最后，非经常性收益仍然是利润的主要来源。从1999年以来的业绩看，公司一直存在着净利润大于主业利润的不正常现象。1999年全年在主业亏损62万元的情况下，净利润高达3684万元。2000年上半年净利润高达6369万元，但扣除非经常性损益后的净利润只有1846万元。据中报，公司非经常性损益来自股权转让，涉及收益达4499万元。其中包括与BloomWorldInc.、中国南洋进出口公司、海南华润石梅湾旅游开发公司签订了一系列股权、债权转让协议，涉及金额高达2.5亿元。公司认为，上述转让，不仅使公司摆脱了因石梅湾土地闲置多年而存在的被国家无偿收回的风险，而且在没有任何现金流量的情况下，解决了石梅湾这一巨额不良资产的问题。4但是按照最近财政部颁发的会计准则，上述收益中以处理债务而获得的部分是不能够计算为利润的，而且这一准则须追溯调整。所以，真正追究起来，1999年以来公司能否维持如此高的利润就值得怀疑。由此可见，经过两年多的资产与债务重组，ST琼能源在财务状况方面得到了较大的改善，脱掉了ST帽子，但公司步入持续经营尚须时日。该公司2001年年报显示净利润亏损近5000万元，保留盈余仍亏损近3亿表32000年判别情况