搜索
第1页共17页中国式股权众筹三十大问题众包与众筹是互联网将“全世界无产者团结起来”的成功典范，充分体现了互联网连接一切的力量。众包连接与汇聚了智慧与创意，使服务产业去中介化变成了可能，而众筹则筹集的是资金、智慧与联合起来的力量。由此可见，众包侧重于筹集智慧，众筹侧重于筹集资金，由于众筹的金融属性，使其成为互联网金融重要的组成部分，被视为最具创新与潜力的互联网金融业态。众筹也是多元的，根据众筹回报的方式不同，可以将其分为债权众筹（P2P）、股权众筹、产品众筹、公益众筹、经营权众筹、收益权众筹等多种模式。在众筹的这些模式中，债权众筹模式P2P发展呈现出一片繁荣景象，平台数量已高达数千家，颇似当年团购领域的千团大战。随着“大众创业、万众创新”、“互联网+”以及“众创空间”等引领的第四次创业浪潮兴起，股权众筹已成为新的热点。国务院发文支持股权众筹试点，行业呼吁将股权众筹打造为新五板，构成我国多层次资本市场的重要组成部分。在这种背景下，一些创新型的股权众筹平台开始涌现，如中国证券业协会的中证股权众筹平台，贵阳市政府打造的众筹交易所等。而阿里、京东、平安等巨头纷纷杀入股权众筹领域。但是，中国式股权众筹尚处于初期的探索阶段，路在何方？还需要去研究与探索。就目前股权众筹而言，我个人认为存在如下三十大问题，需要去进一步思考与探索。问题一、股权众筹融资项目定位问题股权众筹目前面临的问题是缺乏靠谱的好项目，如果没有好项目就无法获得投资人的青睐，没有投资人的积极参与，股权众筹的关注度就会降低，关注度降低就造成交投不活跃，创业项目也就不愿意再通过股权众筹平台进行融资，从而形成一个恶性循环。就目前市场实际情况看，好的早期的项目的天使轮估值就已高达上亿元，而且被资金追捧，所以这类项目几乎不需要通过股权众筹方式进行融资。由于新三板的推出，使得VC与PE回收时间缩短，那么，一些好的拟挂牌的企业也是资金追捧的对象，也没有股权众筹的动机与需求。由此看来，只有那些不被资金追捧的天使轮项目或拟挂牌新三板项目才是股权众筹的对象。此外，股权众筹的作用不仅仅是获取资金，更多的是获取资源与渠道，在这种情况下，那些经营已经非常好的企业或项目也有通过股权众筹扩大经营的需求，比如针对特定人群的消费品，通过股权众筹模式可以充分发挥社群营销的作用。比如：广誉第2页共17页园在各地推进的直销店股权众筹模式，使第一批消费者成为股东，又称为推销员，大大促进了广誉园的销售。因此，基于上述，股权众筹平台的项目定位需要认真考虑，如果在现阶段不能够准确定位，挖掘市场需求与痛点，将难以发展。问题二、投资机制问题投资机制是股权众筹的核心问题，如果没有一个好的投资机制，投资的效率就会大幅降低，远低于线下的传统股权投资，而投资效率往往事关投融资的成功率。另外，投资机制也事关投资者的权益保障问题，没有好的切实的投资机制，如何保障投资人的利益呢？从目前股权众筹的实践看，投资人感觉最为不满意的就是投资机制问题，具体表现在以下几个方面：第一，投资效率低。从股权众筹投资意向，打款到签订投资协议，完成增资手续办理，往往需要很长的时间，这就大大降低了投融资的效率。既让融资方感觉不满意，也让投资人体验较差。融资方急需用钱却难以拿到资金，投资方急需达成交易登记为股东，却迟迟不决。这种问题若不能解决，这就使得传统投资仍然盛行。第二，投资人的权益无法得到保障。很多股权众筹平台采取代持或有限合伙模式来从事投资，但是在该类模式中，实际上大部分的投资人的投资权益是被平台安排由特定的人来代表的，甚至，投资人无法获得一页保护自己投资权益的法律文书。由于缺乏信任基础，投资人唯恐自己权益受损而不愿意参与股权投资。所以，投资机制问题是股权众筹的大问题，无论是平台式股权众筹还是自发型的线下股权众筹，投资机制都事关交投效率及投资人权益保护问题。在目前实践中，大致采取四类模式，第一类是：代持模式；第二类是：有限合伙模式（“领投+跟投”模式以及“合投模式”）；第三类是契约性基金模式；第四类是直接投资模式（投资人有特别要求或投资人人数较少的情况下）。但该四类模式还需要进一步研究，能否针对股权众筹的特点设计一套更为科学合理的模式，需要进一步深入研究和探索。问题三、平台及参与方利益机制设定问题任何一个商业经营行为都需要首先设计自己的商业模式，股权众筹概莫能外。所谓的商业模式不简单地理解为赚钱的模式，商业模式是交易结构、交易流程、收入模式、产品模式、市场模式等一系要素的综合体。商业模式是相关利益者之间的交易结构，因此，必须处理好相关利益者之间的利益机制问题。第3页共17页具体到股权众筹模式而言，股权众筹模式中存在最为核心的三方，即：平台、投资人与融资人。此外，还有资金托管方。如果简单地把投资人看作一个整体，股权众筹投资机制就难以有效建立，实践中，无论是“领投+跟投”，还是“合投”，都强调领投大哥的作用，即便是运用代持，有限合伙或者契约型基金模式，都离不开投资人中拥有丰富投资经验的带头大哥，一个公司没有一个绝对的当家人，这个公司将一盘散沙难以成长。就如同上市公司必须有实际控制人一样，股权众筹模式中，也必须有一个领投人（未来的有限合伙中德GP或契约型基金的管理人）。因此，如果按交易机制与利益进一步细分，股权众筹模式中实际存在利益相关的5方，即：平台、领投的投资人（GP）、跟投的投资人（LP）、融资人、资金托管方等。其中，前四者属于核心的利益相关者。为了促进交投，必须设定好上述4方的利益分配机制。平台如何设定利益机制，能够确保领投人尽力做好领投，做好项目尽调及投后管理呢？必须依靠利益机制，这就涉及到领投人该不该向跟投人收取管理费以及投资收益的分成等问题。这也同时涉及到平台与领投人之间的利益分配问题，平台如何收费问题。这些问题都必须在实践中进一步思考与探索。问题四、退出机制问题投资目的在于获利，股权投资获利只能通过有效的顺畅的渠道退出。实践中有上市、清算、并购、转让、回购、挂牌等退出方式。股权众筹也不例外，也需要通过上述退出渠道进行退出。但是，由于股权众筹交易模式的不同，造成很多普通的投资人不能够直接持有目标公司的股权，也不能参与目标公司的经营中，其退出无法由自己掌握。如果普通的投资人因资金紧张、或者遇到好的机会需要退出，现有的方式是需要通过有限合伙企业来商业，而有限合伙企业由GP来实际控制，如果GP决定不退出，或者合伙人决议无法通过，则该投资者就难以退出。如何保障普通投资人的退出权益呢？这需要认真考虑，能否设立一套交易机制解决这个问题，仍需不断探索。问题五、平台混业经营与综合服务问题融资方的需求是多样的，有时可能是股权融资，也有债权融资需求，甚至可转债，或者股权+债权混合融资模式。除了融资需求之外，融资方可能还有系列创业服务需求，比如：法务，财务，市场，猎头，传播等需求等。中国金融混业经营已经成为大势所趋，因此，我个人认为，不应当限制股权众筹平台不能从事其他众筹，股权众筹平台完全可以打造一个创业投资的生态圈，这样更有利于股权众筹的发展。其实，贵阳的众筹交易所就是一个全众筹类别交易平台。第4页共17页问题六、股权众筹项目来源问题正如上文所言，目前的股权众筹平台缺乏靠谱的好项目。如何获取这些靠谱的好项目呢？我个人认为，除了股权众筹平树立品牌引领作用之外，股权众筹平台应当从以下几个方面着手：第一，重视领投机构与领投人建设，让更多地领投人参与，发挥领投机构的市场号召力，以吸引更多的好项目上线融资。第二，建立领投机构寻找好项目挖掘好项目上线机制，通过领投机构的项目发布，平台等于帮领投机构募集LP，这样的机制有利于发挥领投人的积极性，将其挖掘的好项目放在股权众筹平台上，股权众筹平台在此情况下不是简单地在为融资人引入投资人，而是为已经领投融资项目的GP招募LP。第三，能否在股权众筹平台建立一种融资项目的竞拍机制，让融资项目在平台上发布，通过竞价投资方式引入最合格的投资人，获得较高的估值，找到最适配的投资人。第四，股权众筹平台应当考虑专门投资于平台的私募基金的建立与合作模式，通过大量的私募基金来运作，以提高平台的交投活跃度。第五，股权众筹平台与孵化器建立联系，必要时可以建立自己的孵化器，打造创业投资生态圈。问题七、股权众筹平台与其他股权交易平台的衔接问题从交投模式看，股权众筹无疑是多层次资本市场重要组成部分。根据目前情况，我国多层次资本市场由高到低排列为：主板，中小板，创业板，上交所战略新兴板，新三板，具有全国影响力的区域型股权交易市场（四板）、区域性股权交易所（五板），以及新型的股权众筹。从股权众筹定位看，股权众筹位于新三板及四板、五板之间或之后。股权众筹的项目大部分属于早期的项目，也有部分新三板挂牌前项目。如何构建起股权众筹与其他平台之间的联系，尤其是与三板、四板、五板之间的联系，能否成为有益的补充，需要进一步探索与研究。问题八、股权众筹平台信息保护问题股权众筹平台是连接投资人与融资人之间的平台，合格投资人基本都是具有一定投资能力的高净值人士或机构，在注册认证过程中需要提交身份证、收入等很多资料与信息，这些信息都事关投资人的切身利益和隐私。同时，作为融资方，很多创业计划与商业模式都是其核心秘密，尤其是专利或专有技术等都是核心资源。如果平台不第5页共17页能够保护双方的信息，造成信息与隐私泄露，不仅会导致平台可能承担由此造成的损失，还导致平台失去公信力，无法进一步发展。从而影响整个行业的健康持续发展。另一个方面，必须指出的是，如果有投资人已经投资了同类项目，若借此获取融资项目的核心商业秘密，这将损害到融资方的利益。股权众筹平台又如何解决？这些都需要思考与探索。问题九、股权众筹平台定位问题与P2P一样（P2P实际上是债权众筹，属于众筹的一种模式），股权众筹平台也需要一个清晰的定位。定位涉及到股权众筹平台的商业模式，也涉及法律监管问题与法律责任问题。如上文所述，股权众筹平台是连接投融资之间的平台，为投融资提供信息服务，撮合股权投融资交易。因此，从其作用看，股权众筹平台应当属于信息服务平台，而非信用中介平台。根据其与各方参与者的关系，其法律性质属于居间合同关系，既然属于居间合同关系，在法律上就应当适用居间合同的有关规定。问题十、股权众筹公募与私募问题根据我国目前的《公司法》、《证券法》有关规定，招募/募集股份(也即股权融资)分为公募与私募两种情况，二者的主要界限有如下三条：第一，是否公开宣传？如果公开宣传则构成公募行为。第二，是否向不特定的公众募资？若是，则构成公募。第三，募资对象是否超过200人？若超过，则构成公募。具备上述之一者即构成公募行为。若属于公募，必须经中国证监会审批，未经审批即进行公募，属于违法甚至犯罪行为。私募则无需审批即可实施。对于通过互联网进行的股权众筹行为，从其操作流程看，显然符合上述的第一、第二种情形，根据现行法律法规，大部分股权众筹属于公募行为。如果属于公募行为，则必须经中国证监会审批，如果按此流程，股权众筹将无法开展下去了。鉴于股权众筹发展现状，2014年12月中国证券业协会出台了《私募股权众筹投资管理办法》（征求意见稿），该办法将私募股权众筹定义为私募，并参照2014年8月中国证监会颁布的《私募股权投资监管办法》的合格投资人认定来规范股权众筹，如果按此办法，大部分股权众筹也将无法开展。考虑到股权众筹的创新模式，2015年证券法修改意见中，专门针对股权众筹做了例外规定，根据该意见稿，通过互联网从事股权众筹的予以审批豁免，也就是说，针对通过互联网从事的股权众筹，若构成公募行为，本应提交中国证监会审批，但予以第6页共17页豁免。这为公募版股权众筹的发展提供了法律依据。考虑到该条规定的比较原则和笼统，未来还需要进一步细化，比如参照美国的JOBS法案予以细化。问题十一、股权众筹监管问题股权众筹涉及通过互联网募集资金问题，因此，属于典型的互联网金融模式。既然是金融，就必须有相关的监管部门监管。当今世界，没有不受监管的金融。金融事关国家经济命脉，监管是必须的。那么，对于股权众筹如何监管呢？能否采取传统金融监管规则与思路呢？在我看来，股权众筹与传统的股权