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★★★文档资源★★★摘要中小企业是国民经济的重要支柱，而传统的融资框架基本上将其排除在外，中小企业陷入严重的融资困境。在我国鼓励中小企业发展的大环境下，天使投资是解决中小企业融资困难最根本、最有效的手段之一。关键词中小企业融资天使投资我国的中小企业已经占到企业总户数的99.3%，GDP的55.6%，税收的46.2%，就业岗位的75%以上，在国民经济和社会发展中发挥着越来越重要的作用。然而，由于投融资体系和中小企业自身存在诸多缺陷，我国的中小企业融资存在很大的困难。要解决中小企业融资难题需要新思维，打破传统的企业融资体制，构建我国的天使资本市场。1我国中小企业的融资困境1.1中小企业发展面临严重的资本短缺据调查显示，目前我国中小企业的短期贷款缺口很大，长期贷款更无着落。其中81%的企业认为一年内的流动资金仅能满足部分需要，60.5%的企业没有1~3年的中长期贷款，在我国停产的中小企业中，47%是因为资金短缺。融资难引起的中小企业资金匮乏已制约和影响到中小企业的生存和发展，这与中小企业对我国经济和社会发展的贡献极不相称。1.2我国现行的融资体系——一种制度性障碍我国现行的企业融资体系非常不健全，尤其对中小企业来说，存在两方面的制度性障碍，即融资渠道不畅并且单一和融资体系本身严重的非均衡发展。股票融资和债券融资是现阶段我国企业直接融资的主要手段，但我国对企业拟上市发行股票和发行企业债券有着严格的规定，占绝大部分的中小企业很难进入。同时，尚未建立起针对中小企业的、可信度较高的企业信用评级制度和信息披露制度，阻挡了中小企业在资本市场融资的道路。股票、债券融资这种强烈偏向国有企业和大型企业的倾向，使得中小企业要在资本市场实现直接融资的可能性微乎其微。直接融资的其他主要方式包括自筹资金、集资或民间借贷、政府扶持等。对企业发展来说自筹资金显然是杯水车薪。向职工借债、内部股份募集等方式集资或从“地下钱庄”、“储金会”贷款等民间借贷途径大多属于政府****的“非法集资”范畴。而政府扶持资金对大多数中小企业来说无疑是厚此薄彼、僧多粥少。此外，各地实物型产权交易市场有场无市，无法真正发挥中小企业融资作用。相对于直接融资，企业更“偏好”于间接融资。据统计，2004年上半年，在国内非金融企业的新增融资中，银行贷款比例高达89.5%，尽管我国银行信贷主要青睐大中型优质客户，但是中小企业的间接融资还是主要来源于银行贷款。但是，中小企业每年仅有5%~8%能获得银行贷款，大多数中小企业不能从银行获得贷款（见表1，中小企业申请贷款的拒绝率是大型企业的2～3倍以上）。不仅国有商业银行不愿给中小企业贷款，包括民营银行、城市商业银行在内的中小银行和信托投资公司、金融租赁公司等非银行金融机构都不乐意为中小企业提供融资服务。总的来说，我国投融资体系不发达，加上最初对投融资体制改革和对金融体系的设计偏重于服务国有大中型企业，现有的融资体系适应不了多样化的需求主体，这种融资体系构成了中小企业融资困境的制度性障碍。1.3中小企业融资困境的经济学分析中小企业融资难是一个世界性的问题，从经济学上讲存在两方面的主要原因。（1）资金的出租或委托经营极易受到侵蚀，成为“坏账”而得不到归还或补偿，一般的资金所有者或金融机构在资金融通上都普遍采取谨慎性原则，甚至会出现“惜贷”现象。在资金稀缺时，投资必然会面临一定的信贷配给选择。如图1所示，横轴Q表示资金需求（供给）量，纵轴r代表利率，由于较高的利率同时伴随较高的风险，所以资金供给曲线是向后弯曲的。r0r是瓦尔拉斯均衡利率（需求等于供给），而社会上的实际利率是r1，这时存在（Qd1-Qs1）的借贷资金缺口。我国现行的利率又被人为低估和固定为r2，信贷资金缺口可能更大，如图1中的（Qd2-Qs1）。随着银行体制改革的不断深入和银行贷款风险管理责任制的实施，银行将有限的信贷资金集中投向大中型企业，是商业银行一种必然的和理性的选择。这样，大量迫切得到信贷支持的中小企业由于其自身原因和社会上贷款担保和保险制度的缺失，必然难于从银行等金融机构获得必要的信贷支持。（2）中小企业融资过程中存在严重的信息不对称和道德风险等问题，增加了中小企业融资的难度。中小企业规模相对较小、经营变数多、风险大，其自身基本上不能承担信息披露、社会公证等成本，导致投资者投资的信息成本过高。同时，中小企业治理结构不完善，及存在着事实上的内部人控制问题，在资金的使用上容易出现道德风险，从而伴随出现资金市场上的逆向选择。所以，从投资的成本和风险上来讲，中小企业融资难是可以理解的。本质上讲，中小企业与大企业在融资问题上并没有差异，只是由于他们与投资者间不同的信息不对称程度导致了解决其融资问题方式的差异。所以，对于中小企业来说，融资问题的实质就是要找到适应于不同类型和成长阶段企业融资需求特征并能有效降低信息不对称程度的融资方式和手段。2构建我国的天使资本市场天使投资是指具有一定资本金的个人或家庭对所选择的具有巨大发展潜力的初创企业进行早期的、直接的权益资本投资的一种投资方式。天使投资的民间性、自发性、个体性和分散性使它独立于风险投资和其他投资形式，成为一种具有极大生命力的、特殊的个人投资方式。据统计，2004年美国大约22万个天使投资者将大约225亿美元投资到4.8万个启动项目上，其投资额和项目数大大超过了专业机构的风险投资，硅谷的创业投资中天使投资更是占了60%。2.1我国天使资本市场发展缓慢我国的天使投资还处于刚刚起步的阶段，远没有形成天使资本市场，也没有真正发挥出它对中小企业应有的作用。我国天使资本市场发展缓慢主要有以下几个“缺乏”：缺乏良好的创业环境和投资环境，包括法制环境、信用环境、政府的支持、完善的服务体系等等；缺乏一批既有专业背景又有雄厚资本的天使投资人，同时，社会也缺乏这种创新、冒险、合作的开放文化氛围；缺乏完善的退出机制和相关的交易市场网络。2.2构建我国的天使资本市场已是当务之急我国的民间资本达10万亿元人民币，已经出现一些拥有足够的资金却苦于找不到好的投资渠道的个人投资者，并且，近几年来高科技企业和网络企业的兴起也带来了一大批想自主创业却苦于找不到发展资金的创业者，天使投资这种民间资本投资方式恰恰是解决这种矛盾现状的很好方式。天使投资人对被投资项目的考察和判断不像专业风险机构那么复杂，程序较简单，非常利于资金饥渴型的初创企业。天使投资人的行业背景和偏好十分广泛，可以很好地满足不同领域的中小企业的融资要求，从而弥补了风险资本过于集中于高科技相关产业的不足。天使投资者不仅仅向创业企业提供资金，往往还利用其专业背景和自身资源为创业企业提供增值服务。此外，天使资本进入企业发展的早期，容易获得除投资权益外的部分企业控制权，投票权的重新分配和合同的严格约束很好地降低了投资中的委托—代理成本。近年来，国家相关部委先后颁发了《中小企业促进法》、《国务院关于投资体制改革的决定》等法规来鼓励、支持中小企业和创业投资的发展。然而，目前我国资本市场存在重大的层次上缺陷，不能实现各个板块的分工与衔接，服务大中小各类企业。英美发达国家的发展经验表明，成熟的创业投资体系需要私募资本（主要是天使资本）、风险资本以及二板市场三个主要组成部分，根据其特点承担着创业企业各成长阶段的融资功能，体现创业投资市场的层次性。健康的天使资本市场对创业资本市场繁荣非常重要，它可以与风险资本很好的配合，从而形成一个有利于中小企业发展、完善的资本市场，也有利于相关联的服务行业（如产权交易、技术评估、投资顾问等）的发展与壮大，形成一个门类齐全、素质较高的创业投资服务体系。2.3构建我国天使资本市场的政策选择天使投资的动机一般是期望获得高昂的投资回报、体验冒险激情和成功后的社会荣誉感。要构建我国的天使资本市场，可以在以下几个方面突破。第一，完善我国目前的资本运作机制和投资环境，尤其要健全对私有财产与产权的法律保护体系；政府在财税、行政等方面对创业投资进行引导和鼓励，并且在全社会培育创新、冒险、包容、合作的开放文化氛围。第二，逐步建立和完善比较、筛选、鉴定企业的产权、专利等一整套市场机制，政府应在市场信用、信息披露等制度上扮演好裁判和引导的角色。第三，完善各级和民间的产权交易市场，加快推出创业板，拓宽天使资本的退出渠道，为实现天使资本的投资增值和良性循环提供便捷。第四，建立多层次的天使投资联盟以及服务网络，为天使投资人在投资项目、投资经验、专业和法律培训等方面提供一个交流和学习的平台。构建天使资本市场是一项系统工程，我国可以先在民营经济和创业投资发达、民间资本富集的深圳、上海等地进行有益的尝试和创新，然后再向全国推广。这样，一定可以为我国实现科技创新和金融体制创新、构建新型的中小企业投融资服务体系探索一条新路。