恒立液压

机械设备|证券研究报告—首次评级2017年11月6日[Table_Stock]买入52%目标价格:人民币32.80601100.CH价格:人民币21.46目标价格基础:40倍18年市盈率板块评级:未有评级[Table_PicQuote]股价表现(10%)0%10%20%30%40%50%60%70%Sep-16Sep-16Oct-16Nov-16Dec-16Dec-16Jan-17Feb-17Feb-17Mar-17Apr-17May-17May-17Jun-17Jul-17Jul-17Aug-17Aug-17恒立液压沪深300[Table_Index](%)今年至今1个月3个月12个月绝对36.418.010.453.2相对上证指数28.216.76.143.9发行股数(百万)630流通股(%)100流通股市值(人民币百万)13,5203个月日均交易额(人民币百万)45净负债比率(%)(2017E)38主要股东(%)常州恒屹流体科技有限公司42资料来源：公司数据，聚源及中银证券以2017年10月31日收市价为标准相关研究报告《恒立液压中报预告点评：兼具周期+成长优势，受益下游需求刺激，中报业绩超预期》2017.5.8中银国际证券有限责任公司具备证券投资咨询业务资格[Table_Industry]机械设备:通用机械[Table_Analyser]杨绍辉*(8621)[e-mail]证券投资咨询业务证书编号：S1300514080001*陈祥为本报告重要贡献者tle]恒立液压高端液压件进口替代唯一标的e_Summar公司是国内液压行业的龙头企业，具有明显的技术优势和领先的市场地位。受益于国家对基础设施建设投资，下游工程机械行业复苏，液压件需求量大幅提升。公司多年来深耕高端液压件领域，在高压油缸成功占领市场后，加大对其他高端液压件如液压泵阀等的研发力度，有望重复油缸产品的成功路径：研发-市场导入-持续改进-市占率提高，泵阀新产品有望借助此轮下游行业复苏，迅速导入并占领液压泵阀市场、实现高端液压件的国产化。通过国内外公司并购，进一步丰富产品线，向液压系统集成商转变。我们给予买入的首次评级，目标价格32.80元。支撑评级的要点内生+外延向液压系统集成商转变：恒立液压2011年起对内投资扩大高端液压件研发和生产规模，对外并购具有多年泵阀等研发、生产经验的上海立新和Hawe-Inline公司。恒立液压攻克技术含量更高的液压元件，布局液压泵阀、马达等高端液压件领域，产品不断丰富，由单一油缸产品向液压系统集成商转变。工程机械板块复苏，泵阀顺势拓展市场：下游工程机械产业在持续低迷后走向全面复苏，2017年国内挖机销量有望超过12万台，其油缸市场规模超过20亿、液压泵阀规模达60亿。经过在高端液压件领域多年的深耕，公司的液压泵阀产品有望复制油缸成功路径，把握产业爆发式增长造成的供需不均衡的机会迅速占领市场，实现高端液压件的国产化。技术持续革新，产品利润大幅提升：近5年来公司的研发投入居高不下，组建专业研发团队，产品获得多项专利。预计随着工艺的不断改进，产品成本将进一步降低，供不应求的市场状态保障公司价格的谈判能力，公司产品的毛利率和净利率将呈上升趋势。同时积极开拓旋钻机械、盾构机械、注塑机械、海事海工、和风电设备等下游市场，力争做大做好每一个细分领域。评级面临的主要风险宏观经济周期性波动风险，市场竞争加剧风险，海外投资与经营风险。估值预测公司2017-18年每股收益为0.60、0.82元，对应市盈率为36、26倍。考虑到公司成长性和稀缺性，我们给予公司2018年40倍市盈率，目标价32.80元，首次覆盖给予买入评级。投资摘要[Table_InvestSummary]年结日：12月31日201520162017E2018E2019E销售收入(人民币百万)1,0881,3702,6203,4364,237变动(%)(1)26913123净利润(人民币百万)5864379519667全面摊薄每股收益(人民币)0.1010.1120.6010.8231.059变动(%)(30.9)10.8438.636.928.6全面摊薄市盈率(倍)212.9192.235.726.120.3价格/每股现金流量(倍)84.61,836.4(15.7)10.8(39.7)每股现金流量(人民币)0.250.01(1.37)1.99(0.54)企业价值/息税折旧前利润(倍)131.183.923.916.313.2每股股息(人民币)0.0600.0660.2520.0000.000股息率(%)0.30.31.2n.a.n.a.资料来源：公司数据及中银证券预测2017年11月6日恒立液压2目录工程机械核心零部件系统领航者......................................5致力于成为一家高端液压系统集成供应商.............................................................5掌握核心技术，成为液压元件的龙头供应商.........................................................5股权结构集中且稳定.....................................................................................................6公司业绩有望迎来高速增长期...................................................................................7国内液压件市场规模、增速及竞争格局............................9液压件分类......................................................................................................................9液压件市场规模分析...................................................................................................10市场竞争格局：行业集中度高，国产化替代潜力大..........................................11公司所处的行业地位及液压件业务模式..........................13产品：公司由油缸延伸到泵阀产品........................................................................13市场：下游客户多，市场广阔.................................................................................18内生+外延，持续研发高端新产品...........................................................................23公司业务领域正成功从工程机械渗透到更多领域.................25盾构机用的非标油缸受益于城轨建设高峰...........................................................25涉足高空作业平台液压件..........................................................................................27风电设备液压系统供应商..........................................................................................28公司“黑科技”油缸产品，有望应用于海事海工领域............................................28注塑机行业，中低端注塑机主要配备液压元件..................................................30盈利预测与估值.............................................................31风险提示........................................................................32研究报告中所提及的有关上市公司.................................342017年11月6日恒立液压3图表目录股价表现.........................................................................................................1投资摘要.........................................................................................................1图表1.公司发展历程...................................................................................5图表2.挖掘机专用油缸和重型装备用非标准油缸为公司主要产品6图表3.公司股权结构集中..........................................................................6图表4.汪氏家族是公司的实际控制人....................................................7图表5.营业收入有望迎来增长周期........................................................7图表6.2017年公司净利润有望实现大幅增长.......................................7图表7.公司产品成本下降，售价提高，毛利率呈上升趋势................8图表8.公司净利率呈上升趋势.................................................................8图表9.公司产品涵盖液压系统的执行、控制、和动力元件.............9图表10.液压系统工作原理........................................................................9图表11.2010年公司挖掘机专用油缸随挖掘机销量增长而大幅提升10图表12.公司挖机油缸的下游主要客户和市占率...............................10图表13.2017年国内挖机油缸市场空间达30亿元.............................11图表14.泵阀产品价值量是油缸的3-4倍.............................................11图表15.全球主流液压件生产企业对比................................................12图表16.液压缸由五个部分组成.............................................................1