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爱尔眼科（300015）基本分析第五组成员：黄玉芬姜楠江琳姜帅庄凝郑渊德朱清风目录宏观分析…………………………3行业分析…………………………12公司分析…………………………18财务分析…………………………214123总结………………………………385宏观经济形势分析一、全球背景：经济复苏但依然艰巨自2019年秋金融和经济危机加剧，对生产和贸易产生了很大影响，并且令人吃惊地广泛蔓延。至2009年下半年，各国纷纷采取政策促进经济复苏。就全球来看，经济复苏成为定式。但各地各国复苏的速度和动力差异明显，新兴市场和发展中国家复苏强劲，罚单国家复苏相对缓慢。金融体系的部分功能虽然已经逐渐恢复，但全球金融稳定形势依然比较脆弱，全球经济前景依旧面临很多不确定性。主权债务风险已成为对全球金融稳定和经济复苏的威胁，其潜在系统性影响值得关注。银行业去杠杆化过程的延长可能导致经济的可持续复苏缺乏融资支持，增加了退出策略的复杂性和难度。主要发达国家向金融市场注入的流动性及其退出政策的不确定性增加了国际资本流动的不稳定，加大了新兴市场经济体短期资本流动管理的难度。贸易和金融保护主义抬头的风险也不容忽视。新兴市场和发展中国家在基金组织的份额严重低估、代表性不足严重影响了基金组织的合法性和有效性。从全球的利率环境看，逐步走高是整体趋势。美联储3月中旬的FOMC议息声明表示，美国仍将在长时间内维持目前的低利率状态；欧洲深陷债务危机且经济基本面较美国还要糟糕，决定了加息的时间还将比美国更晚；日本在进一步放松货币以振兴其金融体系。发达国家基本面的改善还将曲折缓慢，流动性全面收缩尚需一段时间；而真正面临经济过热风险和通胀压力的是经济基本面比较健康的新兴市场国家（中国、印度）以及外部需求较为明朗的资源型国家（如澳大利亚，受益于亚洲等新兴市场国家强劲需求，出口大幅增长以及就业市场的迅速好转，去年已经步入加息进程）。因此，政策收缩的不同步性是一种必然，各国收缩政策的趋势是存在的，但具体时点和节奏取决于各国经济发展状况。二．中国经济形式：经济增长趋平稳但内外部环境依旧严峻去年四季度以来，在国家一系列宏观调控政策的作用下，我国经济运行初步遏制了增速下滑的势头，呈现出企稳向好的积极变化，且积极因素在累积增加。但我国经济发展的外部环境依然严峻，国内经济企稳回升的基础尚不稳固，经济进一步平稳上行还存在不少障碍。1.从GDP运行走势来看，明显上升。去年上半年GDP增长10.4%，三季度增长9%，四季度增速下滑到6.8%，今年一季度进一步下滑到6.1%。根据4、5两个月主要经济指标的表现及走势分析，二季度GDP预计可能接近8%，呈现出较为明显的止跌回升之势。2.从整体投资增速来看，开始回落但房地产投资依旧强劲。1-2月城镇固定资产投资累计增长26.6%，低于2019年以来均速29.4%，低于2009年增速33.3%，整体投资增速开始回落。4万亿投资计划着力于前期项目的后续投入，作用力将更多地体现于对相关产业链的拉动；年初至今，多个区域振兴计划相继出台，地方政府主导的基础设施建设将快速推进。1-2月房地产开发投资完成额3140亿，同比增长31%，地产投资依然强劲。2月，商品房施工面积同比增长46.6%，新开工面积同比增长38.12%，竣工面积增长7.97%，销售面积增长40%。库存商品房总量的快速消化以及新商品房供应的短缺，使得房地产投资仍将保持目前的旺盛势头。地产调控政策旨在平抑房价，措施上采取“限价不限量”，加快闲置土地开发、加快保障性住房建设以扩大有效供给也将强化这种趋势。以全年房地产投资增速25%估算，有望达到4.5万亿投资规模（2009年3.6万亿）。因此，房地产还将发挥对经济的先导性支柱产业作用。从区域来看，大城市受制于高房价的调控压力以及紧张的土地供应，增速超预期的可能性不大，而中西部二、三线城市的房地产投资受到压制相对较少，且得益于城镇化的起步或加速阶段，有望取得强劲增长。3.从居民消费来看，居民消费雁阵结构基本形成，零售总额增速再创新高。1-2月中国消费品零售总额较上年同期增长17.9%，高于03年以来的历史均值14.3%，其中1月份增长14.1%，2月份增长22.1%，虽然有春节消费市场较为繁荣的因素，但这一增速也是非常可观。从消费品来看，2009年以汽车、家电为龙头的耐用品消费获得超常规增长，2019年的主流消费仍将在这一领域“深耕细作”，住房配套的家具、建材等相关领域仍将持续景气。整体上来看，中国消费已形成“雁阵结构”，具备了宽区域、深梯次的特征，作为头雁的东部发达地区或者城镇居民的消费热点集中在住房、汽车、旅游、教育等领域，而作为群雁的中西部地区以及广大农村地区，对家电、低档汽车、餐饮、衣物等的消费需求非常旺盛，消费商品上已基本形成高低搭配、不断循环升级的态势。在国家一系列扩内需、促消费和城镇化的政策支持下，居民消费稳步增长态势将会更为明朗。4.从进出口贸易来看，进口增速超预期，国际贸易更趋均衡。出口继1月同比增长21%之后，2月攀升至31.4%，而进口1月增速高达85.5%，2月也在63.6%高位上，进口增速大幅超预期。贸易顺差1月142亿美元，2月为76亿美元，国际贸易更具均衡。从领先指标看，全球PMI指数处于景气扩张阶段，美欧PMI指数均位于55上方，3月初公布的1月OECD综合先行指标继续上行，经修正的该指标同比上升11.3%，环比上升0.8%，反映了西方主要经济体基本面积极改善的态势。与此同时，2月中国对欧盟、东盟及新兴市场的印度、巴西等的出口取得较大增幅。外围经济体的活跃成为拉动中国出口增长的持续动力。我们基于主要贸易伙伴的经济增长估算，预计全年外贸出口增速将达20%，但同时中国经济从刺激性脉冲复苏进入内生性高速增长轨道，全面工业化和消费升级需要从国外进口大量的原材料和产成品，进口的高增长可能将成为常态，甚至个别月份会出现贸易逆差。5.从工业生产来看，生产高峰已过，库存消化需要下游消费支持。1-2月份工业增加值累计同比增长20.7%，依然在历史高位，主要缘于低同比基数，2009年1-2月底仅增长3.8%，其中2月同比增速下滑至12.8%。今年1-2月发电量同比增长22.1%，增速较上年12月的25.9%略有回落，其中1月增长36.46%，2月增长7.87%。PMI指数由上年12月的56.6、今年1月的55.8，回落至2月的52。分细项看，2月生产和新定单指数下降较快，生产指数由1月的60.5下降至54.3，新定单指数从59.9降至53.7，库存指数稳定在47.3的较高位。统计上看，历年2月均是工业生产的阶段性低谷，因此几项生产指标有所下滑并不意味着经济增长动力不足。我们认为，下游需求的回暖带动了产能利用率的迅速提升，而企业扩张的速度大于需求的消化速度，库存出现上升。随着3-5月基建、地产项目的陆续开工，将再次拉动基础原材料以及工业投入品的需求。库存的消化有赖于下游消费的持续复苏。6.从信贷和货币政策来看，信贷节奏趋于平稳，货币投放增速下降。2月金融机构人民币各项贷款余额42.07万亿元，同比增长27.23%，增幅比上月末低2.08个百分点。1-2月人民币贷款增加2.09万亿元，2月人民币各项贷款增加7001亿元，同比少增3714亿元。监管部门控制信贷投放节奏初见成效，将基本改变传统信贷投放1-4季度4∶3∶2∶2的分布状况，信贷投放节奏更趋平稳。2月，广义货币供应量M2同比增长25.52%，增幅比上月末低0.56个百分点，连续3个月下降，以全年新增贷款7.5万亿估算(对应增速18.7%)，M2增速将趋势性回落。2月M1同比增长34.99%，较上期峰值38.96%低3.97个百分点，开始小幅回落，但仍处于历史高位。M1高位运行的原因在于：1）实体经济复苏，企业经营活动积极活跃，尤其是外贸出口增速较快，贸易顺差和外汇占款增幅较大增加；2）受成本推动，产品出厂价格提升较快（PPI的快速上行），企业经济效益好转。我们认为，至少在2季度，M1还将高位增长。总体上，企业经营层面的流动性较为充裕。7.从物价水平来看，物价回升快，但总体可控。1-2月居民消费价格(CPI)同比上涨2.1%。其中，2月，CPI同比上涨2.7%，比上月扩大1.2个百分点，环比上涨1.2%，CPI尽管超过同期存款利率2.25%水平，但仍然在3%的安全区域，仍处于可控范围。工业品出厂价格(PPI)同比上涨4.9%。其中,2月PPI同比上涨5.4%，比上月扩大1.1个百分点。翘尾因素对CPI、PPI的正向推动作用将持续到年中，新涨价因素有相当一部份将来自基础国际大宗商品的输入性影响，在原材料、燃料动力价格的爬升中，我们预计PPI上行的态势不会改变。此外，事件性因素如西南旱情将阶段性推高粮价以及农副产品价格，构成CPI的上行压力。总体来说，物价受供给冲击的影响更大，主要是食品、居住价格因供给短缺所导致价格迅速上行。根据我们的研究，物价高点通常滞后于M1高点半年，今年1月M1增速高达39%，将在7月前后对物价形成较大压力。总体而言，中国宏观经济依然保持良好的发展态势，投资增长平稳，消费增长出现长期向好趋势，国际贸易更为均衡，企业资金面总体宽裕，工业生产尽管出现回落，但多为季节性扰动因素所致，对发展趋势不构成大的影响。尽管物价整体处于可控范围，但需要警惕的灾害性气候造成粮食价格上涨和超发货币的滞后效应两股力量在7月前后同时汇合，构成通货膨胀的巨大诱因。综上所述，国际环境正从经济危机的阴霾中一步步走出来，但是经济发展仍然举步维艰。国内环境则保持良好的发展势头。爱尔眼科作为一家医疗保健护理行业的公司，影响其发展的宏观因素主要来自国内，因此，虽然国际环境不容乐观，但是国内良好的经济环境足以为爱尔眼科的进一步发展提供有力保障。行业分析医疗服务行业整体发展迅速近年来，随着国家经济的持续健康发展、人民生活水平的不断提高，以及人们医疗保健意识的提升，我国的就医人次和住院人数持续增长。根据《2019年中国卫生事业发展统计公报》，2019年全国医疗机构（不含村卫生室）总诊疗人次达35.32亿次，入院人数达11,483万人。与2019年相比，诊疗人次增加14.32亿次，增长68.19%；入院人数增加5,391万人，增长88.49%。1.医疗服务市场快速持续发展持续增长的医疗需求促进了我国医疗服务市场的快速持续发展，主要表现在：a、全国卫生总费用持续增长：2019年我国卫生总费用首次突破一万亿元,达到11,290亿元，预计2019年全国卫生总费用达13,216亿元，而在1980年我国卫生总费用为143亿元。1980-2019年间，我国卫生总费用增长了92.42倍。我国卫生总费用占国内生产总值（GDP）的比重从总体上也处于稳步上升的趋势。2019年，全国卫生总费用占GDP的比重达到4.52%。b、居民卫生支出持续增长：从居民个人卫生支出的总额看，我国居民卫生支出总额从1990年的267.01亿元增长到2019年的5,098.7亿元。c、政府和社会卫生支出占卫生总费用的比例在逐年提高：随着国家医疗保障制度和社会保障制度的逐渐完善，我国政府和社会卫生支出占卫生总费用的比例逐年提高，从2000年的41.02%提高到2019年的54.84%。2.新医改步入第二年行业普遍受益国务院2019年04月21日公布《医药卫生体制五项重点改革2019年度主要工作安排》，安排今年内将实施的16项新医改工作任务。我们测算今年医保和新农合扩容将在280亿元以上。从内容来看，基本上是去年4月颁布的《医药卫生体制改革近期重点实施方案(2009-2019年)》的细化和延伸。扩大医保覆盖和提高医保水平，城镇居民、职工医保和新农合扩容，我们测算今年“医保新农合”扩容在280亿元以上。《工作安排》要求，城镇职工和城镇居民医保覆盖达到4.1亿，预计较09年底增加2000万以上，测算城镇医保扩容80亿元以上。新农合参合率稳定在90%以上，09年底已经达到94%，预计今年新农合主要工作重点是提高筹资比例，从09年实际的人均筹资113.4元，提高到1