商业银行资本结构研究(精)

1商业银行资本结构研究胡维波（复旦大学经济学院国际金融系上海200433）摘要：本文从经典的M&M理论出发，探讨了商业银行资本结构决定的一般性，同时结合商业银行的金融企业特性，引入政府担保与资本监管等因素，论述了商业银行资本结构决定的特殊性。商业银行的最优资本结构是由税收、破产成本、代理成本、交易成本、信息不对称、政府担保、资本监管等诸多因素所共同决定的均衡资本结构。对于银行而言，应该加强资本的风险管理功能，根据不同风险资产对资本的需求来进行资本配置，从而确定最佳资本结构。对于政府监管机构而言，应该对政府担保进行合理定价，并确定最佳监管强度，提高资本监管效率，使资本监管与银行内部的激励相容。关键词：商业银行资本结构政府担保资本监管一、经典资本结构理论——商业银行资本结构决定的一般性企业融资来源的多元化产生了融资结构问题，融资结构优化主要是各种融资工具在资金成本和财务风险方面的组合搭配来达到公司价值（市值）最大化目的。在理论界，企业资本结构问题是“一个令人困惑的东西（Myers，1984）”，“一种两难境地（Stiglitz，1989）”。到目前为止，还没有一个构建在坚实逻辑基础之上、经得起实证检验的资本结构理论。企业资本结构研究的难点在于，一是缺乏一个综合性的理论来说明企业究竟是怎样决定他们的战略性融资的；二是不能够确切地知道资本结构的选择与公司价值之间的量化关系（杜后扬、张兰波，2005）。研究资本结构最经典的理论当属Modigliani和Miller于1958年提出的M&M理论。该理论认为在一个信息充分、没有破产成本和税收的理想市场上，企业的市场价值与资本结构无关，而是取决于按照与其风险程度相对应的预期折现率资本化的预期收益水平。如果我们将M&M理论应用于商业银行领域，并放松M&M理论的一些假设条件，我们可以得出商业银行的最佳资本结构。1、充分信息条件下在信息充分的条件下，引入税收和破产成本因素。根据税法规定，银行债权持有人获得的利息计入银行成本，作为收入的扣减项，因而起到免征所得税的作用，这便是税收的税盾效应。但是股息则是从税后利润中支付，故银行为了增加市场价值，具有用更多债务以替代资本进行无限融资的偏好。但是，随着债务的增加，银行发生财务困境的概率和银行期望破产风险也在增加，这样就给银行带来额外的破产成本，从而降低其市场价值。当税盾效应所造成的边际税收收益等于破产的边际成本时，银行的资本结构达到最优。这时，银行的市场价值胡维波，男，江西人，复旦大学投资学硕士，研究方向为商业银行经营管理、公司金融等。已在《当代财经》、《经济学消息报》、《金融与经济》、《海南金融》等专业核心期刊上发表文章10余篇。联系方式：上海市杨浦区武川路78弄复旦大学北区学生公寓71—702，200433。TEL：021—61443185，13636376423；E—Mail：[e-mail]2PVPVPVPV税盾效应完全股权融资时企业价值破产成本。图1刻画了信息充分条件下银行的最优资本结构*/DA，D为银行存款，用以表示负债；A为资产。相应的银行价值为*V。图1：信息充分时银行资本结构的决定2、信息不对称条件下在M&M理论之后，人们放松了信息充分的假设，引出了委托代理问题（Jensen&Meckling，1976；Stulz，1990；Myers，1977）。Flannery（1994）认为代理成本可能是决定银行资本结构的一个重要因素。在资本结构的讨论中，常见的委托代理问题存在于两个方面：一是股东与银行管理人员之间的委托代理问题；二是股东和债权人之间的委托代理问题。信息不对称会导致银行管理者和股东（投资者）之间的冲突。在金融市场，银行的不透明性主要来源于两个方面：一是由于银行组合风险难于被市场识别；二是日益增长的衍生金融工具使银行对缺乏金融专业知识的公众更加不透明。外部投资者对银行经营状况的了解主要是根据经营者的融资决策来判断，因为只有经营状况良好的银行才敢提高财务杠杆，而不担心破产。外部投资者从银行融资等相关信息推断出银行经营状况优劣，这样就影响了银行的市场价值。经营者为了提高银行的市场价值，常常就利用这一点，具有以负债替代资本进行融资的激励。但Shrieves和Dahl（1992）以及Hughes和Mester（1996）的研究指出由于银行管理人员投入到银行中的总财富（包括人力资本）远比大多数的股东要多，结果，在银行的失败中，银行的管理人员所遭受的损失要更多些。而管理人员同大多数人一样是风险厌恶的，因此银行的管理人员可能会选择和从股东角度的最优资本水平来看是更高的资本水平。Ross（1977）、Myers&Majluf（1984）等研究认为，对于公司管理人员和投资者之间的信息不对称，调整资本比率的过程可能会向股东们传达重要的信息。管理人员会把资本结构作为一个有效的信号将信息传递给投资者，当其认为公司前景看好时就发行债务，反之，公司发行股权的申明传递给市场的是公司价值的负面信息。GeorgeAkerlof（1970）认为企业管理者是以股东利益最大化为出发点，如果企业的边际收益高于或等于股东的预无负债时银行价值破产成本现值D/A税盾效应现值VV0V*0银行价值V3期，那么企业必然采取内源融资（留存收益或配股）；只有当企业的边际收益低于股东预期时，企业才会采取外源融资（举债和增发新股）。Myers（1984）则认为企业管理者仅代表原有股东利益，为了不让新股东分享到新的利润或损失原有股东利益，企业管理者相对于股权融资而言偏好于举债融资。信息不对称也会导致股东和债权人之间的冲突，而且这种冲突会因财务困境状况而加剧。这里所谓的冲突是指股东采取各种手段掠夺债权人利益。由于银行具有有限责任的性质，银行股东一般会选择投资风险较大的项目，成功则享有大部分利益，失败则会把责任推给债权人。债权人为了补偿潜在的道德风险则要求股东支付更高的利率。为了减少债务资本成本，银行被迫持有较低的财务杠杆，向市场发出银行股东利益与债权人利益一致的积极信号。此时最佳的资本结构便是利用边际理论在债权融资和各种代理费用、成本之间权衡所决定的均衡资本结构（Jensen&Meckling，1976）。图2刻画了在信息不对称条件下银行最优资本结构决定，当总代理成本最小时，银行的资本结构达到最优，即在C*点处，银行的最佳资本结构为（D/A）*。图２：信息不对称时银行资本结构决定综上，我们可以看出，作为追求利润最大化的银行，其资本结构研究同其他一般工商企业一样，都是研究如何确定最佳资本比率，使得资本成本最小化，企业价值最大化。所不同的是，笔者认为，银行资本的范围比一般工商企业的资本范围要大。根据巴塞尔协议的规定，银行资本分为核心资本和附属资本，其中核心资本包括股本和公开储备，附属资本包括未公开储备、重估储备、普通准备金、混合资本工具、长期附属债务。而一般企业的资本按照会计准则包括实收资本、资本公积、盈余公积、未分配利润。可见，一般工商企业的资本对应于银行的核心资本。二、引入政府担保和监管干预因素——商业银行资本结构决定的特殊性Merton&Miller（1995）在“M&M理论适用于商业银行吗”中的回答是：可以，也不可以。商业银行的资本结构决定除了上述的一般性之外，还有由银行不同于一般工商企业的金融机构特性所决定的资本结构特殊性。银行融资结构的复杂性在于商业银行是经营风险的金融企业，其主要业务是买进风险，然后卖出风0（D/A）*D/AC*代理成本Ｃ总代理成本债权融资代理成本股权投资代理成本4险，赚取中间的风险差价，而一般的工商企业是赚取收入扣除成本的差额，因此，银行对于资产负债的风险属性管理远远大于对成本属性的管理。银行的负债主要来源于广大储户的存款，而且存款型的负债一般是被动性的，对其进行成本管理的余地并不大。也就是说，经典的企业理论认为企业资本功能是“所有权让渡”和“融资工具”，而银行资本的“本质特征是可以自由支配并承担未来的不确定性损失（ChrisMatten，1999）”，即银行的资本功能主要是“所有权让渡”和“风险管理工具”，用于吸收意外损失和消除银行的不稳定性因素。作为金融企业，银行负债的存款契约具有与生俱来的内在缺陷，即永远无法防止银行挤兑破产。正是由于银行在一国经济发展中的重要作用而本身又具有脆弱性，政府往往对银行业实施不同程度的担保，并对银行实行资本监管，这便决定了银行最优资本结构决定的特殊性。1、引入政府担保因素政府对银行业提供的担保，又称为金融安全网，是指除了监管和资本要求以外的所有的被用来提高银行体系的安全性和稳健性的政府行为。一般说来，包括存款保险、充当最后借款人的再贴现窗口、无条件支付保证以及政府的“避免大银行倒闭引致恐慌和货币供应量急剧收缩”的隐性承诺等。根据Buser，Chen和Kane（1981）提出的观点，假定政府担保涵盖所有的存款，并且政府保障网络是可信的。按照M&M理论，我们先假定政府担保是免费的①，在这种情况下，政府在银行破产时向存款人全额支付存款，而银行不需承担任何成本。可见，政府担保相当于增加了银行的价值，存款者也缺乏对银行经营状况的监管激励。政府对银行债务所提供的免费担保会降低银行的破产成本，从而导致银行资本比率的下降。图3刻画了政府担保对银行资本结构的影响，其中曲线FV（免费政府担保时的银行价值）和曲线V（没有政府担保时的银行价值）之间的垂直距离代表在任意的资本结构下，银行所获得政府担保的价值。图３：免费政府担保与银行资本结构决定为了进一步分析这个问题，考虑如下单期模型。在t=0时银行吸收存款。由于政府为银行提供担保，因此，银行不论资本充足率的高低都能够以相同的利率吸收存款。假设存款量为D，一期之后银行应该支付给储户利息CD，①即银行不支付任何形式的存款保险费，包括公开收取的保险费和隐含的由于监管干预而产生的资本管制成本。我国的国有银行曾经就是国家信誉担保，这是一种免费担保。0（D/A）*D/AＶ*银行价值ＶＶ免费保险价值ＶＦＶ０5///.0,.0,00CCC。银行所拥有的资本为W。银行将吸收的存款用于高风险投资，投资的资产预期收益率是一个随机变量R，假设R服从二项分布（0，x），则///01,0,0PRPRxPxPx。银行通过选择x来选择不同的投资项目。假设资本存在机会成本②,而且xPx③，存款和投资持续期都是一期。在t=1时，如果投资收益为0，则银行破产清算，由政府支付存款及其利息；如果收益为x，由银行支付利息CD。这时，银行要解决如下优化问题：//'''''MaxFx,Df.o.cP00..P200PxxWDCDWxxWDCDPxWDxCDsocxxWDCDPxWDCD银行正常经营必须获得利润，因此0xWDCD，又因为///0,0PxPx，所以上述二阶条件小于0，能够保证得到的最优值是最大值。将一阶条件下最大值记为11xD和。定义值函数1111VWPxxWDCDW，则有110VWPxxW，所以W越大，V(W)越小，银行将尽可能少的持有资本。2、引入资本监管因素由上文分析可知，在不需银行承担成本的政府担保体制下，银行可能存在道德风险和逆向选择，将风险转移给担保者，担保者自身将累积巨大的金融风险。担保机制这个举措着眼于事后安排，而没有对银行的经营过程风险防范提出要求，为了弥补存款担保制度的内在缺陷，增强银行自身抵抗风险的能力，抑制经营者对高风险项目投资的偏好，政府监管当局强制要求银行必须保持一定的资本充足率。Merton（1977）、Sharpe（1978）等人主张银行不应该无成本的获得政府担保，而应该缴纳公开而明确的保险费，费用幅度应足以抵消政府担保给银行增加的价值，这时，最佳资本结构所决定的银行价值即是图1中所示的由市场决定