0郭广昌授课《股权投资操作流程》

股权投资操作流程复星医药董事长郭广昌November5,20201•投资的一般程序•商业计划书•尽职调查•财务核数•投资标准•投资估值•投资方案•投资后管理•投资退出•投资风险控制November5,20202一、投资的一般程序BP、项目接洽初步分析发现价值商务谈判交易设计与投资报告投资决策增值服务与管理审慎调查定期管理报告投资决议，正式的投资协议投资建议书投资条款TermSheet尽职调查报告核数报告立项报告投资率：平均每收到100份商业计划书，5－10分会收到重视进行调查，最后只有1个项目可能投资。工作量分布：20％在挑项目，判断价值；50％对项目进行尽职调查；10％在谈判和设计投资方案；20％在投资后管理。November5,20203二、尽职调查•尽职调查DueDiligence，又称审慎调查，简称DD对企业的历史数据和文档、管理人员的背景、企业的市场、管理、技术、财务，以及可能存在资金风险和法律风险做全面深入的审核。是对商业计划书的全面审核，既是发现企业的价值，同时也要发现企业的风险。挖掘价值，发现风险November5,20204尽职调查的框架尽职调查风险发现价值发现股权瑕疵资产完整性偿债能力或有债务法律诉讼现实价值未来可能价值以资产价值和盈利能力为衡量标准的双重价值评判未来发展前景调查资本市场喜好与IPO前景以股权为脉络的历史沿革调查以业务流程为主线的资产调查以真实性和流动性为主的银行债务和经营债务调查以担保和诉讼为主的法律风险调查IPO/证券公司/合规性银行贷款/还贷能力投资价值发现经营风险以竞争力为核心的产品和市场调查November5,20205尽职调查的程序•参观企业和业务流程•提出尽职调查资料清单，问题清单•企业针对清单提供资料，并解答问题•提出补充资料清单，并提供资料和解答•与中高层管理人员和关键部门人员进行访谈•咨询重要客户、律师、会计师、贷款银行•咨询行业内专家和政策部门的人员多方位、有准备、有针对性November5,20206尽职调查的要决：987654321•见过90%以上股东和管理层•坚持8点钟到公司•到过至少7个部门•在企业连续呆过6天•对企业的团队、管理、技术、市场、财务5个要素进行过详细调查•与至少公司的4客户面谈过•调查3个以上的同类企业或竞争对手•有不少于20个关键问题•至少与公司的普通员吃过1次饭魔鬼往往藏在细节处November5,20207尽职调查的范围•公司历史沿革•管理团队背景•公司治理结构及管理状况•产品和技术•业务流程和业务资源•行业及市场•财务报表的核实•资产负债状况•经营状况及其变动•盈利预测的核查•环境评估•潜在的法律纠纷•发展规划及其可行性全面调查，突出重点November5,20208如何进行盈利能力调查•以毛利率、存货周转率、应收账款周转率为指标，对市场情况以及市场地位进行调查：•以利润率为指标，对成本进行分解调查：损益表中，主营业务收入后面每项内容与主营业务收入的比例总成本中每项成本的比例（或单位产品成本中各项成本的比例）；•经营现金流分析：•行业比较分析：选择行业上市公司，将有关指标进行对比；分析同行业上市公司的经营特点。•会计政策对利润核算有重大影响，应该了解公司会计政策。毛利率是核心November5,20209四、投资标准•技术先进，模式创新－－代表先进技术发展方向•市场前景广阔－－代表广大市场的需求•管理团队诚信、综合素质高－代表股东根本利益•股权结构简单、明晰；股东资源具有互补性•主营业务突出、处于发展的上升初期•财务管理规范以“三个代表”为核心的选择标准November5,202010如何评判管理团队•我们说经验是非常重要的Google的LarryPage、SergeyBrin和Baidu的李彦宏笑了•我们说背景是相当重要的Alibaba的马云和Shengda的陈天桥笑了•我们说技术是很重要的分众传媒的江南春和蒙牛股份的牛根生也笑了我更倾向于一个一流的创业家团队有一个二流的想法，而不是一个二流的创业家团队有一流的想法。－－GeneralGeorgesDoriotNovember5,202011好管理团队的标准•管理团队是选择项目时最重要的决定因素综合素质高，懂经营、善管理、会沟通诚信度高，代表广大股东利益具有艰苦创业、执着向上、锲而不舍精神团队有共同的理念、相互信任与合作讲真话、办实事November5,202012如何看待技术技术不在于高精尖程度，而在于：•创新性，区别于传统技术•独占性，难以获取或复制•盈利性，带来成本下降或性能提高•持续性，技术储备和持续创新能力不要拘泥于技术完美主义，在发展中改进完善专利≠技术≠市场≠利润能卖出产品的技术才是好技术November5,202013如何看待市场•这是个SEXY的市场吗•这个市场富有想象空间吗•我们容易理解这个市场吗•计算收入的方法是否简单而让人兴奋•赚钱的模式是怎么样的•市场竞争怎么样•容易被别人追上吗•这个模式容易被复制吗利润才是硬道理November5,202014如何评判公司的治理结构和管理结构•治理结构股权结构简单、明晰股东之间信任合作股东资源互补股东对公司能有效控制关联交易透明•管理结构存在一个领导中心团队协作合理的管理制度有效的内控机制November5,202015五、投资估值（Valuation）•投资估值，估值，Valuation,即投资时对企业进行的价值评估。•估值跟投资价格相对应，估值决定投资价格。估值，公司价值投资价格：每股多少钱最终反应的就是投资金额和获得股权比例。如果投资金额是确定的，估值不同，股权比例不同。如果投资的股权比例是确定的，估值不同，投资金额不同。November5,202016估值的程序•从融资需要触发：根据企业的发展需要确定融资金额。根据一定的方法，确定估值区间，确定股权比例的区间。调整股权比例确定最终的价值和投资价格。•从稀释股权触发：确定稀释的股权比例根据一定的方法，确定估值区间，确定融资区间。调整融资额确定最终的价值和投资价格。融资缺口通过其他方式解决。•核心：融资额与稀释股权的平衡是不是融资越多越好？估值往往是谈判的结果November5,202017内部进行价值评估拧干水份确定真实价值•要保证价值的真实•价值以现金流为基础•价值要包含风险因素•价值要考虑增值服务•市场力量是价值的最终决定因素November5,202018估值方法•PE，市盈率定价法P＝E×PE，E是净利润，PE是市盈率倍数，PE决定价值是目前常用的方法•PB，净资产定价法P＝BV×PB，BV是帐面净资产，PB是市净率倍数估值时的一个参照指标，尤其是针对重资产型的公司•DCF，现金流折现法预测公司未来自由现金流、资本成本，对公司未来自由现金流进行贴现，公司价值即为未来现金流的现值。比较适用于较为成熟、偏后期的私有公司或上市公司•任何估值方法都要考虑投资人的收益空间•任何估值结果是双方商谈的结果确定一个估值标竿November5,202019估值调整•投资方和原股东方对企业的股东不一致，怎么办？•估值调整机制设定调整机制，估值与未来的发展和表现相联系。达到设定的标准或条件，可以确定高的价值，没有达到，就是低的价值未来的标准可以是企业的一个核心指标：净利润、收入，或其他指标或PE调整机制：在确定今年的PE的时候确定明年的PE可用于解决交易当时双方对价格的分歧，并捆绑住未来的发展。融资过程不是一次盈利过程November5,202020投资前价值和投资后价值•含义和关系：投资前价值（Pre-Money），投资的资金进入前，公司的价值投资后价值（Post-Money），投资的资金进入后，公司的价值Post-Money＝Pre-Money＋投资金额•案例：公司注册资本1000万元，净资产3000万元，2007年净利润1500万元。按照5倍市盈率融资，融资金额1000万元。公司的价值？价值概念要明确November5,202021续：案例•问题关键：5倍市盈率是投资前还是投资后？•1、5倍市盈率是投资前的价值标准：Pre-Money：1500×5＝7500万元Post-Money：7500＋1000＝8500万元投资人投资1000万元的股权比例11.76％投资后PE是5.67倍•2、5倍市盈率是投资后的价值标准：Post-Money：1500×5＝7500万元Pre-Money：7500－1000＝6500万元投资人投资1000万元的股权比例13.33％投资前PE是4.33倍•投资人一般采用Post-Money，即投资多少，获得多少股权比例November5,202022稀释•股权稀释是指在投资时或者投资后，因其他投资人的进入，导致投资人持有的股权稀释。为业务扩张，未来一次或多次的融资提供给高管人员的期权其他股东可能享有的认股权上市当时的稀释，可能高达25%•投资人股权稀释时，其投资价格或其股权价值可能发生变化。•投资时需要考虑稀释的影响。股权稀释对价值会有影响November5,202023案例：投资时的稀释•假定，某公司原有200万股本轮投资约定，投资者按照每股10元的价格增资50万股，增资金额500万元。管理团队按照每股5元的价格增资50万股，增资金额250万元。由于管理团队认购比较踊跃，最后确定的方案是：投资者仍按照每股10元的价格认购50万股，管理团队按照每股5元的价格实际增资100万股，增资金额500万元。•两个投资方案是否一致？•结果，公司的估值发生了变化，估值悄然提高：原投资方案投资者投资500万元，获得1/6股权，投资后价值3000万元，投资前价值2250万元。新投资方案投资者投资500万元，获得1/7股权，投资后价值3500万元，投资前价值2500万元。•核心：投资者与内部管理团队的投资价格不一致，管理团队以较低的价格认购更多的股份，导致投资人的股权稀释。November5,202024案例：IPO时的稀释•IPO稀释案例某公司注册资本1000万元，净资产3000万元，2007年净利润1500万元。某投资机构按照5倍市盈率对其投资1000万元，投资后股权比例13.33％。2年后，该公司IPO，新股发行比例25％，上市后净利润4000万元，市盈率25倍，市值10亿元。该投资机构持有的股权价值为10×13.33%=1.333亿元，投资收益为1.233亿元。对吗？•IPO比例25％，稀释后的股权比例是之前的75％，股权价值为10×13.33％×75％＝0.999亿元，投资收益为0.899亿元。•一般的状况，只要公司的整体权益提高了，虽然个别股东的股权被稀释了，但他所占股权的价值，还是可能增加（把饼作大）•这就是设定期权时，需要规定高的盈利目标的原因。November5,202025六、投资条款（TermSheet）•投资条款TermSheet，是投资的时候，企业或原股东与投资人达成的具体的投资方面的商业条款。•投资条款是投资方案的表现。•投资条款是最终投资协议的基础和核心。•投资条款也是投资活动中的商业机密。November5,202026投资价格•投资价格确定的基础就是投资估值。•投资价格的表现形式：最准确的表现形式：投资金额多少，对应的股权比例多少。根据金额和比例，再折算具体的每股价格或者PE。November5,202027投资方式•增资VS股权转让增资时，投资的资金全部进入公司，溢价投资时，部分进入注册资本，部分进入资本公积股权转让时，投资的资金不进入公司注意两种方式锁定期的不同注意两钟方式下协议和法律程序的不同•直接投资VS可换股债、优先股等直接投资，即将投资资金直接、一次性投入公司，直接获得股权其他方式包括可换股债权等，投资的资金进入公司，但并不立刻直接表现为股权的方式。不同的方式权利义务不同，风险控制点不同November5,202028业绩承诺与利益调整•业绩承诺，即控股股东对公