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企业价值评估案例2•ABC钢铁有限责任公司•1．案例的基本情况•ABC钢铁有限责任公司：型国有钢铁产销型企业•创立时间：2001•注册资本：950000万元•股权结构：ABC（集团）公司占有45％，GD银行占有35％，WY投资公司占有10％，CX资产管理公司占有10％•职工人数：2003年在册职工人数为80000人•该公司主要有四大系列产品：•①以重轨、工字钢、310乙字钢等为代表的大型材；•②以管线钢、汽车大梁板、热轧酸洗板、冷轧镀锌板、IF钢等为代表的板材；③以V2O5、V2O3、高钒铁、钒钛合金、钛白粉为代表的钒钛制品；•④以无缝钢管、高频焊管为代表的管材及优质棒线材。•产量：•2003年实际生产生铁4280000吨，转炉钢4000000吨，轨梁材1060000吨，热轧板16500000吨，冷轧板730000吨，五氧化二钒4000吨，三氧化二钒3000回吨，钛白粉13000吨。•公司构成：•截至2003年12月31日，该公司下设有22家二级单位、7家分公司、7家全资子公司和16家控股子公司。•评估目的：•由于GD银行拟转让其所持的ABC钢铁有限责任公司的35％股权，因此对所涉及的ABC钢铁有限责任公司的企业整体价值需要进行评估。•2．案例的初步分析•2．1评估方法的确定•基于以下考虑，评估人员决定用收益法对该公司的整体价值进行评估：•（1）企业拥有较多的无形资产和良好的声誉。使用成本法难以对其价值进行有效地判断，在价值评估实践中往往会形成对资产的少评、漏评弊端，导致国有资产流失。•（2）通过分析，评估人员发现难以通过公开的信息渠道搜集到与待评估项目相类似的一定数量的案例。因此，虽然通过市场途径对ABC公司的整体价值判断在结果上具有有效性，但现实的操作存在困难。•2.2非经营性资产价值的确定•由于历史的原因，非经营性资产在该企业中仍然占有较大比重，尽管其不对营业现金流产生贡献，但也应评估并予以揭示（在本次评估中对非经营性资产单独采取其他方法成本法或按审计后账面值确定其价值）。•根据上述思路及方法，企业净资产价值的计算公式为：•企业股权价值＝公司营业现金流现值•－基准日付息债务价值•＋其他资产•（主要指对营业现金流不产生贡献的资产）•公司现金流现值的计算公式如下：•P＝∑[Ri×(1＋r)－i]＋(Rn/r)×(1＋r)－n式中：P——公司现金流现值；•Ri——第i年公司现金流；•Rn——第n年的公司现金流（稳定公司现金流）；•n——明确的预测年期（本次评估考虑为5年，即2004—2008年）；•R——年折现率。•Ri=息税前利润（1－税率）＋折旧费用＋摊销费用及其他不需付现成本－资本性支出－营运资本变动•折现率的选取：•采用国际上通常使用WACC模型进行计算加权平均的资本成本作为折现率。即：•R=Ke×[E/（E＋D）]＋Kd×[（E＋D）•式中：•E——企业基准日经审计后的净资产价值；•D——企业基准日经审计后银行贷款（长、短期及一年内到期的长期贷款）；•Ke——股权资本成本。•股权资本成本按国际通常使用的CAPM模型进行求取：•Ke=Rf＋[E（Rm）－Rf]×β＋a•式中：•Rf——无风险收益率；•E（Rm）——市场预期收益率；•β——风险系数；•a——企业特有风险收益率；•Kd——税后债务成本。•税后债务成本根据企业基淮日的负息债务具体情况（每笔借款的利率）计算出税前债务成本，之后根据企业适用的所得税率33％计算债务税后成本（Kd）。•对ABC公司其他资产价值的确定说明如下：•（1）持有的ABC电子衡器有限责任公司60％的股权•根据该公司股东双方（ABC钢铁有限责任公司与CZ称重设备系统有限公司）于2004年4月27日签订的股权转让协议，本公司将所持有的该公司60％的股权以540万元人民币的价格转让给CZ称重设备系统有限公司。本次评估中直接将该转让价格作为该长期投资的价值汇入评估结果。•（2）对ABC盐铁合金有限公司的长期股权投资•该长期投资审计后账面价值1500000元，持股比例75％。该企业在评估基准日已停业，本次未对其进行预测，由于未能取得被投资单位的基础材料，本次评估中是基于该公司的说明（说明该长期投资单位已停业且资不抵债）将其评估值确定为0。•（3）对ABC房地产开发公司、珠海西区ABC工贸公司、ABC集团海南公司、西安ABC物资有限公司、中山ABC物资有限公司、四川ABC物资公司的长期股权投资•由于本公司产业调整或产品销售方式的调整，拟对上述单位所持股权进行清退或对上述单位进行清算，因此本次未对其进行预测，对于该部分资产在企业提供的清产核资材料的基础上采用成本法确定其评估值。•（4）ABC钢铁有限责任公司在评估基准日持有的部分控股比例较低的长期股权投资•对于持有的上市公司股权按上市公司年报净资产乘以持股比例确定评估价值，其他未能取得相关资料的长期投资按审计后的账面值保留。•按上述方法计算的其他未参与收益预测的资产项目的价值为1600000000元。•收益期限的确定：•本次预测期选择为2004—2008年以及企业按永续持续经营•主要是基于以下几点考虑：•A.该公司的主体（各主要二级子公司及生产厂）在组建该公司时资产及生产经营并未有较大调整，基本上没进行资产的剥离和业务重组。•B.根据该公司的十五规划及正在进行的“十一五”规划，该公司及主要二级法人单位和生产厂的三期工程在2008年已完成，即该公司在近、中期的扩能及产品结构调整至2008年已基本完成。•C.该公司正在开采的矿山预计于2008年至2010年开始枯竭，新的替代矿山一期工程已开工，该矿山按ABC钢铁有限责任公司目前每年400万吨产钢量的规划预计可开采30年左右；目前该公司煤的主要来源为ABC矿务局及周边煤矿。•D.该公司拥有自己的30万千瓦的发电厂和热电厂，主要生产厂临江布局。•基于上述分析，评估师认为至2008年该公司的业务已基本稳定且具备持续经营的基本条件，因此本次评估的预测期选择为2004—2008年，以后年度按永续考虑。•3．企业收益的预测•基本步骤：•第一步，通过（1）宏观经济环境分析（2）行业和市场分析（3）产品分析以及企业自身竞争力的优劣势分析，确定企业产品销量和价格的变化趋势，确定销售收入变化趋势。•第二步，通过对企业各项成本、费用指标的分析，确定企业成本和费用的变化趋势。•第三步，预测未来5年企业自由现金流量。•3.1影响企业产品主营业务收入的因素分析•3.1.1对宏现经济环境及钢铁行业发展情况的分析•世界经济形势：从世界范围来看，亚洲、美国等地区和国家的经济发展得到了迅速的恢复。欧洲经济恢复稍微缓慢，但也开始走出低迷状态。德国经济增长成为拉动欧洲经济复苏的火车头。中国经济继续高速发展，内需和外需都在不断扩大。日本经济摆脱十几年衰退显示出复苏迹象，2003年第四季度经济增长率为7％。中国台湾经济总体平稳。•世界经济趋势：•国际货币基金组织在展望未来的世界经济时认为，全球经济复苏将加速，逐步恢复上升。2004年世界经济的具体预测如下：亚洲经济将在竞争中领先，拉美经济复苏将站稳脚跟，而欧元区略有增长。国际货币基金组织上调了经济预测数字，认为2004年世界经济增长速度将升至4.1％。亚洲开发银行在最新预测中表示，亚洲经济2004年为6.6％。世界银行预测，2004年发展中国家的经济增长率将高于发达国家，两者分别为4.9％和2.5％。•我国经济形势：•20世纪90年代以来，我国经济一直保持着较高的增长速度，而且高于世界平均经济增长速度。从经济周期的中长期波动角度来看，我国目前仍处于中长期经济周期的上升阶段,经济规模仍在快速扩大。•钢铁行业趋势：•钢铁处于产业链的核心地位，对带动整个工业增长具有重要意义，有很强的拉动效应，钢材需求量也处在一个上升时期。我国近年GDP增长率%、钢铁工业增长率%及钢铁工业占GDP比重对比图-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%60.00%80.00%100.00%120.00%140.00%19921993199419951996199719981999200020012002GDP增长率钢铁工业增长率钢铁工业产值占GDP比重•我国是钢材消费大国，同进也是钢材净进口国。20世纪90年代以前由于国内钢材产量不能满足需求，每年需要从国外进口大量的钢材产品，以保证国民经济发展的要求。1980-2003年中国钢材进出口情况0500100015002000250030003500400019801983198619891992199519982001图14-2出口量进口量•可以看出，我国是钢铁的生产大国和消费大国，但是进出口相抵后我国仍然是钢材净进口国，出口主要是以价格较低的棒材和板材为主，而进口主要是高端的板材。通过对以上资料的分析，我们认为国内钢铁企业仍有较大发展空间。•3.1.2对钢铁市场竞争情况的分析•（1）钢铁市场结构分析•在国内的钢铁市场上，2002年钢产量1000万吨以上的企业有两家：宝钢和鞍钢，产量分别为1948.38万吨和1006.65万吨，500万吨以上的有6家，300万吨以上企业有16家，其钢产量比重占全国产量比重的46.88％。万吨460422330318307288260257257247245241236226223211207205203203202050100150200250300350400450500安阳莱芜南京太钢天铁韶钢杭钢唐山建龙新余宜钢河北津西广钢昆钢酒钢通钢福建三钢重钢柳钢青钢鄂钢山西海鑫2003年钢产量200万~500万吨企业21个，产钢5549万吨占全国钢产量25%2003年钢产量大于500万吨企业13个，产钢9789万吨占全国钢产量44%1987101884381772060860660653452551950550205001000150020002500宝钢鞍钢武钢首钢本钢唐钢马钢邯钢攀钢包钢华菱济钢沙钢万吨2003年钢产量企业分析100万吨18%500万吨44%100万～200万吨13%200万～500万吨25%•从2003年国内钢铁产量的分布及钢铁产量和消费量情况来看，国内钢铁行业的生产呈现出相对集中的趋势，钢铁消费市场则呈现出相对垄断的结构。•（2）钢铁市场竞争情况分析•国内钢铁市场的主要产商共有十家，分别是宝钢（集团）、鞍钢、本钢、武钢、首钢、太钢、ABC钢、马钢、包钢、唐钢。ABC钢铁在这十家产商中下游地位。2002年传统十大钢产量比较（万吨）05001000150020002500宝钢鞍钢首钢武钢本钢马钢唐钢ABC钢包钢太钢钢产量钢材产量生铁产量•ABC钢铁在十大中的地位：•2002年ABC钢铁资产（合并）总额列十大钢第7位，前两位的宝钢和鞍钢分别为1474亿元和701亿元；•ABC钢铁（集团）所有者权益列十大钢第9位，前两位的宝钢和鞍钢分别为1001亿元和292亿元；•2002年ABC公司钢铁销售收入为141亿元，列十大钢第6位，排名前两位的宝钢和鞍钢分别为764.98亿元和245.23亿元；•2002年ABC钢铁共有职工12万人，列十大钢第2位，仅低于鞍钢（15.4万人）的人数。2002年传统十大钢资产、收入及职工比较表02004006008001000120014001600宝钢鞍钢本钢武钢首钢ABC钢太钢包钢马钢唐钢图14-8资产规模(亿元)销售收入(亿元)职工人数(千人)•2002年ABC钢铁（集团）实现利润5.55亿元，列十大钢的第7位，前三位的宝钢、武钢和鞍钢分别为71.59亿元、15.05亿元和6.86亿元；•ABC钢铁的吨钢利润为108/吨，列第6位，比十大钢的平均水平176.9元/吨低68.9元/吨，低于平均水平38.3％，吨钢利润最高的两家企业分别是宝钢367.46元/吨、武钢199.34元/吨；•2002年ABC钢铁销售利润率为3.7％，列第6位，比十大钢平均水平6.18％低2.48个百分点。十大钢中销售利润率最高的为宝钢9.36％和武钢7.85％。ABC公司在十大钢中人均钢产量和人