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希腊（欧洲）主权债务危机这场2007年夏始于发达国家的金融危机，现在已进入了一个全新的、可能更具破坏力的阶段？国际货币基金组织(IMF)救得了欧元区吗？欧元区能自救？“往好里说，欧洲一体化计划还不成熟，往坏里说，它根本就不可行“。你同意这个观点吗？主权债务是指一国以自己的主权为担保向外（不管是向国际货币基金组织还是向世界银行，还是向其他国家）借来的债务如果债务比重大幅度增加，可能面临无法偿还未来的风险，这就是主权债务危机。主权债务违约历史——1824年至2004年根据IMF数据统计，在1824年至2004年间，全球共有257起主权债务违约事件而在1981年至1990年仅仅10年间就有74起主权债务违约的案例，超过历史任何时期从历史数据来看，主权债务违约事件过去主要发生在非洲，拉美，东欧和亚洲西欧在1921年至1940年间经历过一系列主权违约事件，那时，世界经济刚刚遭受了一战的打击，并经历了1929年的大萧条自1940年以后，发达经济体就鲜有主权违约事件。本世纪影响最大的主权违约事件–2001/2002年阿根廷债务危机2001年12月，阿根廷818亿美金的主权债务违约，随后：——阿根廷被迫放弃盯住美元的外汇制度——阿根廷比索随即大幅贬值–比索对美元贬值高达75%——阿根廷通货膨胀迅速上扬，比索贬值后累积通胀率最高达80%——大批阿根廷企业倒闭——失业率大幅上涨至25%——2002年经济下滑10.9%阿根廷至今还无法在国际市场上顺利的发行国债融资——主要是其国债重组缓慢阿根廷在2001年违约后，未能及时的重组债务直到2005年，阿根廷才提出了重组方案：以仅相当于欠债25-35%的面值发行新债来偿还旧债阿根廷经济在2003年开始复苏。主权债务危机历史的经验总结历次主权债务危机的演变过程表明，主权债务危机对宏观经济造成的冲击具有周期较短的特点：——IMF用1972年至2000年数据发现，主权债务在违约后的第一年借贷成本在违约前的基础上平均上升4%，而该额外成本到了第二年就会下降至2.5%——而在违约两年以后，主权债务利差基本可以回落到违约前的水平——从经济增长速度角度出发，主权债务违约国家在债务重组过程中的GDP平均增长速度要比没有经历主权债务违约的国家（其他情况类似）低1.2%，不过该现象也集中在违约后的第一年——未能顺利重组违约债务的国家所受到的冲击要比成功重组的国家大很多。根据英国央行的研究结果，未能和债权人达成重组协议国家的GDP所遭受的损失要三倍于顺利重组债务的国家——顺利重组一般意味着债权人得到了较为满意的补偿或承诺主权违约国对其所在地区其他国家的牵连十分明显：上世纪80年代新兴市场债务危机爆发之后，整个发展中国家的信贷骤减，这其中包括并没有违约的主权经济体。而目前以希腊为首的欧洲主权债务危机也已经扩散到欧洲的其他国家，投资者对整个欧洲经济体债务问题的担忧导致很多国家的资本市场出现大幅的震荡主权债务违约对所在国的企业信贷冲击非常明显：IMF对历史主权债务违约时期的研究结果表明，私有企业的外部信贷在其所在国违约期间平均减少了近40%从政治角度出发，主权债务违约通常伴随着政党的更替。对相关的22例主权债务违约事件的观察发现，有11个国家的执政党在违约年和违约后的第一年出现了更替希腊债务危机三部曲导火索——三大评级机构齐降希腊信用评级蔓延——欧盟各主权债务风险上升升级——希腊债务危机点燃欧元危机希腊债务危机的始末事件主权债务危机引发联动效应世界经济复苏可能带来巨大冲击西欧国家债券的CDS再创历史新高主权信用危机引发联动效应，全球市场恐慌，股市跳水、欧元遭重挫主权危机引发金价、原油、有色等跳水危机爆发之初，希腊的2年期国债收益率仅为3.00%左右2010年1月底迅速突破5.00%和6.00%的水平。2010.4月底，希腊危机迅速恶化，希腊的2年期国债收益率迅速突破10.00%，最高达到了15.86%。进入5月上旬，希腊危机局势达到临界爆炸状态，其2年期国债收益率瞬间达到26.00%，收盘在18.22%，希腊被彻底赶出了债券融资市场。希腊处于违约的边缘，后在欧盟和国际货币基金组织7500亿欧元援助计划的帮助下，希腊等国的违约风险不再，希腊的2年期国债收益率立即降低到7.00%附近。现在希腊的2年期国债收益率维持在9.00%~10.00%区间。这个水平仍然处于中度危险水平面对各国的动荡，欧元区派出了新的“总督”。在希腊，欧洲央行(ECB)前副行长卢卡斯•帕帕季莫斯取代了刚愎自用的乔治•帕潘德里欧。在意大利，欧盟前竞争事务专员马里奥•蒙蒂换下了任性妄为的西尔维奥•贝卢斯科尼。救助之策传统的金融危机救助上,各国中央银行行使最后贷款人的职能,提供紧急流动性援助。欧元区国家却没法做到。一般来说,国家消化债务有三个渠道：一是当代人分摊——靠印钞票制造通货膨胀。欧盟国家不能随便印钞票,堵住了这条路。二是跨代债务转移,即发国债——对发债国来说,当别国对它没有信心的时候,国债的成本会非常高,希腊目前就要为国债付百分之十几的利率,背负很沉重的负担。而且评级机构又把它降级了,发国债的路也走不通。第三种方式是让世界其他国家的人来分担——即成为储备货币,现在英美两国可以做到,而希腊这种小国家就没有办法做到。因此,这就注定了主权债务危机可能在欧盟国家中恶化。救助之策——共同救助欧盟成员国财长达成一项总额7500亿欧元的救助机制，以帮助可能陷入债务危机的欧元区成员国，防止希腊债务危机蔓延。根据这套机制，如再有欧元区国家陷入债务危机，将可以申请获得资金支持，所附加的条件与希腊类似。史上最庞大的救助机制由三部分资金组成————4400亿欧元将由欧元区国家根据相互间协议提供，为期三年，——600亿欧元将以欧盟《里斯本条约》相关条款为基础，由欧盟委员会从金融市场上筹集，——此外国际货币基金组织将提供2500亿欧元。这笔援助贷款的成本很高——有5%的利息,这意味着倘若未来希腊经济增长不超过5%,还债来源就会出问题。因此,希腊经济必须经过严酷的调整,保证5%以上的增长率,否则只是把现在的危机推向未来。欧盟财长们还强调，将在加强金融市场监管方面尽快取得进展，尤其是对金融衍生品市场和信用评级机构加强监管。与此同时，欧盟将考虑推动在全球范围内开征金融交易税。在危机爆发以后，希腊和德国等国便开始了重整财政的努力。欧洲一些政府在国会通过有关财政重整的新计划，手段主要是裁减公务员、降低公共部门薪水、延长退休年龄、增加税收等。5月，希腊通过了300亿欧元的紧缩财政计划。2010年前5个月希腊预算赤字较2009年下降了40%，到2010年底已经将政府赤字水平降低了45%。希腊总理帕潘德里欧在申请新贷款时签下了硬性指标：2010年将财政赤字的GDP占比从去年的13.6%降至8.1%。因此，希腊第一阶段削减赤字的努力很明显，希腊的赤字和债务水平暂时处于受控水平。德国政府在6月份出台财政紧缩计划，预计在2014年前将预算赤字大幅削减800亿欧元。其他国家如西班牙等也出台了财政紧缩计划。2010年欧洲的赤字和债务水平都处于可控状态。2011年欧洲？西班牙可能成下一债务危机爆发国2010年西班牙政府总债务占GDP的比例将在63%，远低于葡萄牙的83%，爱尔兰的94%和希腊惊人的130%。经济学家认为，一旦债务占GDP比例达到90%左右，发生金融危机和债务违约的风险就会大大增加，IMF预计到2014年西班牙债务占GDP的比例也只会达到80%。据IMF预测，西班牙2010年的失业率为20%，比葡萄牙整整高出一倍，更是高于爱尔兰的13%和希腊的12%。与爱尔兰、希腊、葡萄牙一样，西班牙对德国的竞争力越来越弱。过去十年之中，德国的单位劳动力成本仅上升5%，而西班牙却上升了33.3%。这意味着，除非德国通货膨胀率显著上升，否则像西班牙这样的欧元区外围国家为了恢复竞争力，将长期面临通货紧缩压力。西班牙也是欧洲住房市场问题最严重的国家之一。西班牙存在房产泡沫以及相应的建筑市场过热问题，产能大量过剩，大量房屋空置，建筑行业岌岌可危。与爱尔兰、希腊和葡萄牙不同的是，如果要救助西班牙，规模会太大而不好实施。西班牙银行业总资产近3.5万亿欧元，比爱尔兰、希腊和葡萄牙三国银行业总资产之和还要高出近1万亿欧元。希腊的主权债务危机暴露了欧元体系的根本弊端。拯救而不是惩罚希腊，接下来欧盟面临的可能是被迫救助葡萄牙，西班牙等更多欧元区国家。最终，欧盟面临的将是谁来拯救欧元。危机根源为什么是希腊而不是爱尔兰、西班牙、葡萄牙等其他国家爆发主权债务危机？希腊政府机构臃肿等弊病又使得它的实体经济活力非常有限,造船和旅游等主打行业也十分依赖国际市场。从基本面看,这是因为希腊财政状况比较糟糕,通货膨胀水平也较高。希腊的产业结构非常脆弱,主要依靠农业和旅游,技术创新滞后,产业竞争力低下,劳动生产率、全要素生产率等指标表现都不是很好。从市场规模看,希腊的国债规模非常小,国债市场有4000亿,CDS（信贷违约掉期）市场是80亿,极少的资金就可以进行投机套利。年初以来,一些对冲基金选择靠做空欧洲的银行股票,做多希腊的CDS,来进行套利,获利颇丰。财政支出——希腊经济发展相对欧元区较为落后,但是高福利、高公共服务让其政府处于持续高支出、高财政负担的状态。财政收入——国内的税基十分狭小,不得不依赖向欧盟发达国家举债来维持希腊的开支。自己经济好的时候,市场乐观的预期占了主导地位,在流动性泛滥的前一阶段,欧美资金也一直希望寻求高回报的投资渠道。因此,当全球陷入流动性危机的时候，希腊外部需求大幅下降,希腊主权债务已无法通过“展期”的方式继续维持这一债务状态的时候，希腊的收入能力就出现了巨大的缺口，希腊主权债务就被暴露。人们越来越意识到过去留下来的财政负担居然是那么的沉重,以至于希腊政府再怎么诚意的表态,也让市场失去了对希腊经济复苏的信心。欧元危机希腊危机全面展示了“欧盟”和“欧元”这两种人类历史上前所未有的“超国家组织”和“超主权货币”的深刻的内在悖论。希腊危机与上世纪90年代拉美许多国家出现过的货币危机其实十分相像。但不同点在于，希腊不像当时的阿根廷或巴西，它身处一个更大的统一经济体——欧元区之内。这看似是希腊的福音，因为它毕竟能使希腊经济免于立即崩溃的厄运。然而，从反面来看，这又何尝不是希腊进行下一步改革的重大障碍？一、制度根源：货币与财政政策结构性不对称根据马约，加入欧元区的国家必须将货币政策的权力上交，而财政政策方面需要符合四项趋同标准：——政府的年度预算赤字不能超过GDP的3%，——政府未清债务总额不能超过国内生产总值的60%，——该国的通胀率不得超过通胀率最低的欧盟三国平均水平的1.5%，——长期名义利率平均值不得超过通胀率最低的欧盟三国平均值的2%。蒙代尔的“不可能”三角理论，欧元区成员国在固定汇率、资本自由流动和独立的货币政策的三项选择中，最多只能达成其中的两项。而欧元区的这个三角组合，就是固定汇率、资本完全自由流动、完全丧失独立货币政策的结合。完全丧失了独立的货币政策的欧元区国家，财政政策成为促进经济增长的唯一重要要素。当宏观经济形势变得严峻，企业盈利和经济增长困难的时候，欧元区国家唯一的政策空间就是扩大财政支出。“在原来的财政体制下，融资的风险需要由各国政府独自承担，各国必须考虑自己的承受能力。而当一个超国家货币当局出现，就存在道德风险的问题。”道德风险体现在欧洲中央银行的成立以及共同货币政策的实施，使各国财政政策的制定者不再担心自身的财政政策的实施会对本国的货币和物价的稳定造成不利影响；而一个统一而强大的欧元的出现及欧元区金融市场一体化的发展，使各国的融资范围扩大，融资成本相对下降，政府更愿意以债务的形式融通资金。“为了避免道德风险问题的发生，欧盟在《过度赤字程序议定书》中规定对超出马约四项趋同标准‘警戒线’的国家实施金