XXXX年宏观经济报告新平衡与正常化：后危机时代的变迁之路

请务必阅读正文之后的免责条款部分发现价值实现价值2009年11月30日2010年宏观经济报告相关研究报告报告作者：宏观策略分析师肖彦明电话：[phone]E-mail：[e-mail]宏观策略分析师李斌电话：[phone]E-mail：[e-mail]独立性申明：作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正。结论不受任何第三方的授意、影响，特此申明。内容摘要：经济危机使奥巴马政府意识到，去工业化及过度倚重消费的经济增长方式举步维艰，为促进经济复苏和谋求危机后继续保持在全球经济的中心地位，美国在经济增长方式上已开始进行强制性变迁。面临内外部约束，在发展路径上中国正试图加速以下变迁：由出口导向型向内需拉动型增长模式转变；将发展新能源和节能环保产业作为一项基本国策，加快改变“三高一低”的增长方式；利用美元霸权削弱的机遇，推进人民币国际化进程。2010年中国有望迎来新一轮经济周期的开始，经济全面复苏、渐入正轨。GDP走势大致呈N型，总体向好中围绕潜在增长率附近小幅波动。“三驾马车”增长将趋于平衡，其中公共投资增长放缓，房地产投资可望反弹；全球经济温和复苏，外贸出口有望实现恢复性增长；扩大消费的刺激政策继续发力，居民消费维持平稳增长。2010年信贷投放主要取决于货币政策的调控，预计全年信贷规模达7万亿。通胀压力逐步显现，成为2010年中国经济面临的主要威胁，全年CPI在3.5%左右。宏观政策将在巩固经济回升好势头的基础上，重点关注通胀，并更加注重结构调整和深化改革，为我国经济进入新一轮增长期创造条件。宏观策略新平衡与正常化：后危机时代的变迁之路宏观研究2请务必阅读正文之后的免责条款部分发现价值实现价值引言：自2008年9月次贷危机演变成全球金融、经济危机以来，各国政府积极救市，注入大量流动性到市场，投入大量资源刺激经济，经过一年多的努力，全球经济已成功摆脱经济衰退的噩梦。美国近期的系列宏观经济数据表明，美国经济已企稳回升，这标志着世界经济总体上已进入后危机阶段。全球经历的这场经济危机是世界经济体系内在矛盾长期积累后的总爆发，表明过去10多年推动全球经济蓬勃增长的“中国生产－美国消费”的经济增长模式已穷途末日。无论美国还是中国，为实现经济的均衡、可持续发展，都面临着增长路径变迁的课题。1、后危机时代美国经济的变迁路径经济危机使奥巴马政府意识到，迫切需要改变去工业化和过度倚重消费的经济增长方式。同时，为了维持美元的国际货币地位，美国也必须找出享受美元霸权利益和维持美元地位之间的平衡点。为促进经济复苏和谋求危机后继续保持在全球经济的中心地位，美国在经济增长方式上已开始进行强制性变迁。1.1选择新能源和环保产业作为新的经济增长点首先，奥巴马政府认为，发展新能源，可以减少美国对石油、天然气等化石能源的进口依赖，减少贸易逆差，同时可催生新能源产品、技术和低耗能产品的出口。2008年，美国贸易逆差为6811亿美元，仅石油进口就高达4533亿美元。发展新能源，对减少美国国家负债和贸易赤字十分有效。其次，奥巴马政府还期望通过新能源和环保产业带动整条产业链，拉动就业。据测算，仅发展新能源一项，就可创造约500万个就业机会，该数字约10倍于美国月均申请失业人数。在长远战略上，新能源同样为美国继续维持超级大国地位提供强有力的支撑：在维持美元霸权的同时，利用新能源上的技术优势，通过设置碳减排“门槛”和影响石油定价，实现在世界范围内同时掌控货币与能源的战略企图。3请务必阅读正文之后的免责条款部分发现价值实现价值图表1：对位于美国的公司进行的清洁能源风险投资额数据来源：国联证券研究所英国新能源财经1.2以基础科学研究带动技术革新在医疗和医药产业领域，美国政府推行大刀阔斧的医疗改革，批准了更多普通生物技术药物，并已解禁胚胎干细胞的研究限制。在汽车行业，否决了通用和克莱斯勒的重组计划；将发展新型车特别是清洁能源汽车放在重要的地位，意在重塑传统汽车业的竞争力。在信息技术产业，鼓励积极的技术创新，推进电子化医疗、电子化教育、普及宽带、电子政务等多项领域的建设。同时，在2010财政年度预算方案中大幅度增加支持基础科学的资金投入，将美国未来10年的基础研究经费翻一番。图表2：世界不同区域研发强度示意图数据来源：国联证券研究所EuropeanCommission'sJointResearchCentre4请务必阅读正文之后的免责条款部分发现价值实现价值1.3重构国内金融体系过度金融创新、过高杠杆率以及放松管制，一度吹起美国的金融泡沫。随着美国经济增长方式的变迁，金融体系必须重构到服务于实体经济的结构上来。首先是加强金融业监管，使监管主体的职能更集中。具体措施包括：日常银行监管事务由目前的多个机构管理合归为由一个机构负责；合并证券交易委员会和商品期货交易委员会；在财政部下新设保险业监管办公室；扩大美联储的权力，把大型金融机构、重要的支付和清算系统等置于其监管下。对金融体系的重构还包括重新整合美国投行业，实现投行业与传统商业银行的结合；对银行进行压力测试，提高商业银行审慎经营度；重构准政策性金融机构，维持住房金融系统的稳定等。2、危机加速中国经济向内转型2.1传统增长模式下的困境世界经济危机的爆发使得中国经济存在的问题凸显，充分暴露出传统增长模式所具有的诸多弊端。在传统增长模式下，中国经济虽然取得了30年高速增长的丰硕业绩，但不合理的投资驱动结构(高投资、高出口、低消费)以及为支持这种增长模式而形成的低社会保障体系、低端人力资本结构以及低端的产业结构却使得这种增长具有不可持续性。当经济危机爆发而导致中国增长的外部需求萎缩时，必然会促使中国粗放型增长模式的不可持续性凸现，由此，中国的经济增长也遭遇到一个两难困境：一方进面，在外部需求萎缩，并且增长受资源刚性约束的背景下，传统模式下的粗放型增长必然难以为继；另一方面，随着就业和民生问题日显突出，维持经济高速增长又是保持社会稳定的必然选择。5请务必阅读正文之后的免责条款部分发现价值实现价值图表3：传统增长模式下的困境数据来源：国联证券研究所2.2经济增长模式的国际比较消费、投资、出口是拉动国民经济增长的三驾马车，总需求结构均衡发展对一国经济可持续增长具有重要作用。国际经验表明，消费是拉动经济增长最稳定、最长效、最可持续的手段，以消费作为根本驱动力的经济增长具有较好的可持续性。投资驱动型经济增长：以日本为例。二战后日本国民经济经历了高储蓄、高投资、低消费、高增长的“三高一低”阶段，经济高速增长使日本一跃成为仅次于美国的世界第二大经济强国。资料表明，1951—1974年间，日本经济增长率年均高达9．1％。1975年后，日本经济进入平稳增长期。在这一过程中，投资发挥了巨大作用。总体来看，这一阶段的日本经济基本上属于由高积累和高储蓄支撑的高投资主导的粗放型增长。图表4：1966-1980年日本经济增长率与投资率年份经济增长率投资率年份经济增长率投资率年份经济增长率投资率196610.527.619714.335.419764.832.46请务必阅读正文之后的免责条款部分发现价值实现价值196710.429.419728.535.819775.332.0196812.531.419737.937.419785.233.0196912.133.21974-1.434.419795.333.019709.535.419752.733.019804.331.6数据来源：国联证券研究所WIND出口驱动型经济增长：以韩国为例。韩国国内市场狭小，且自然资源缺乏，不得不在实施短暂的进口替代经济发展战略后，从20世纪60年代迅速转向以出口为导向的经济发展战略。以充分利用国内国外两种资源、两个市场来拉动经济增长。韩国外贸出口额1961年仅为0.4亿美元，1971年突破10亿美元，1981年突破200亿美元，1991年突破4700亿美元，1996年进一步增加到1300亿美元。30多年里，出口额增长了2000余倍，年均增长率在20％以上。韩国的进出口总额占国民收入(GNI)的比重自1971年的4．3％快速上升到1981年的83．9％，随后稍有下降，但也一直超过50％。图表5：韩国贸易依存度与经济增长年份经济增长率进出口总额/国民收入年份经济增长率进出口总额/国民收入19718.243.3198310.874.919731266.6198610.672.9197610.665.319909.259.319789.364.619936.154.419816.283.919959.260.7数据来源：国联证券研究所WIND消费驱动型经济增长：以美国为例。美国经济增长模式是典型的消费驱动型增长模式。根据过去40年美国国民核算账户计算，个人消费平均约占GDP的63.5％，政府消费与投资约占20.6％。自20世纪80年代以来，美国个人消费占GDP的比重保持持续上升态势，从2007年的GDP构成结构来看：个人消费占70％，商业投资占16％，政府支出占19％。净出口和存货增量为-5％。包括个人消费和政府消费在内的最终消费占GDP的比重稳定在85％左右。另一方面，从美国GDP及其构成增长速度来看，居民消费一直保持稳定而且高于GDP增速的增长速度；政府支出维持低速增长；投资则表现出剧烈波动。图表6：最终消费占美国GDP的比重与经济增长(%)年份1999200020012002200320047请务必阅读正文之后的免责条款部分发现价值实现价值最终消费/GDP82.583.484.98686.586.1经济增长率4.13.81.21.93.04.4数据来源：国联证券研究所WIND出口驱动向消费驱动经济增长转变：以俄罗斯为例经历转型后，俄罗斯经济的恢复和增长出现了对资源和出口的双重依赖，石油出口和资源依赖型经济特征非常明显。进入2l世纪，俄罗斯及时提出扩大内需、主要依托国内因素实现经济多元化和振兴经济的发展新战略。为此，俄罗斯提出了一系列刺激消费需求的政策措施，这些政策措施有效促进了俄罗斯居民消费水平的迅速提高和国内消费需求的快速增长。俄罗斯全社会消费品零售总额从1998年的1万亿卢布快速增长到2000年的2．34万亿卢布和2005年的近7万亿卢布，7年里增长近6倍。其最终消费率也从2000年的63％上升到2005年的66％。图表7：俄罗斯GDP增长率、消费率及内外需变化年份20022003200420052006GDP增长率4.77.37.26.46.7消费率69.267.967.165.666国内需求4.98.39.59.210.1国外需求9.613.711.96.35.3数据来源：国联证券研究所WIND俄罗斯经济从资源和出口依赖向内需和消费拉动转变的过程，也是俄罗斯经济快速发展、人民生活水平不断提高、经济社会曰益稳定、综合国力不断提升的过程。俄罗斯经济增长模式转型事例从正面论证了大国经济增长尤其需要依赖内需驱动和消费驱动。总体而言，中国作为一个全球性的制造和生产大国，从长远来看，投资和出口主导型增长模式将给中国经济社会未来发展带来一系列矛盾，解决这些矛盾的关键在于打造一个充满活力的国内消费市场，实现从生产大国到消费大国的转变，走消费、投资和出口三者协调驱动型增长道路。2.3增长新动力初现端倪：从投资出口拉动型向消费拉动型迈近改革开放30年，我国的经济增长高度依赖于投资和出口，消费对经济增长的拉动作用较弱。进入21世纪后，我国经济增长的动力模式开始发生变化，即从以固定资产投资和出口拉动为主的经济增长，逐步转向消费驱动迈近。8请务必阅读正文之后的免责条款部分发现价值实现价值这是一个历史性的、根本性的变化。随着中国经济的持续增长、城乡居民收入的快速增长、城市化进程的加快、就业的持续增加和社会保障力度的增加，我国消费者信心指数不断增加，消费市场持续、快速发展，消费结构不断升级，国内消费市场总体空间进一步扩大，这意味着中国正在向消费型国家过渡。与197