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中国股市百年：危机与应对成九雁二〇〇八年十二月1主要内容解放前的三次股市大危机与应对1990年代以来的六次股市崩溃与应对中国近现代百年股票市场简史几点总结与评论2自洋务运动以来，中国股市其实已发展了百年有余图1中国企业上市交易股票数目：1882-1995年从1873年轮船招商局在上海公开募股算起，中国股票市场已经断断续续发展了130多年。在这前120多年中，因为政局不稳、经济停滞或者政府摒弃等原因，股市一直没有形成规模；中国股市的迅速扩张其实只是最近十几年的事情3中国百年股市发展可分为四个阶段1873-1949年1950-1980年代中1980年代中后-1995年•全国的股票市场基本上是在政府的控制之下时有关停和复业，股票交易总体上由集中改为分散；成交量和解放前相比大幅减小，整体上趋于消亡•在1952年“一化三改”的过渡时期总路线后，股票市场才开始遭到全面禁止解放前80年解放后30年改革开放前期1990年代以来1996年至今曲折发展阶段强制摒弃阶段分散试点阶段国家推动阶段•伴随着洋务运动的兴起，中国的股票市场也有了一个蓬勃发展的开端•三次大的股市崩溃以及期间“年年皆有的小风潮”使得中国的股票市场始终未能大规模发展起来•从1970年代末期起，各种社队企业、乡镇企业和街道企业开始自发利用内部集资的形式筹集生产发展所需要的资金，这可以说是改革开放后中国股票市场的最初形态•随后经过了公开发行、条款规范化阶段，到1989年国务院开始推动和规范股票发行和交易的试点工作•从1993年起，股票试点从上海和深圳开始推向全国•而到1996年国家终于将股市列入中长期发展规划，标志着其试点地位的结束，自此我国股市进入了一个持续、快速的发展阶段4今天将讨论过去百年间的九次股市崩溃与应对1882-83年1920-22年1990-91年1910-11年上海股市的第一次危机深圳股市的第一次危机工矿铁路股风潮1993-94年1997-99年2004-05年2000-02年橡皮股票风波信交风潮市场大跌与政策搞活国九条出台国有股减持解放前1990年代后2007-08年市场大跌与平准基金5主要内容解放前的三次股市大危机与应对1990年代以来的六次股市崩溃与应对中国近现代百年股票市场简史几点总结与评论6近代80年股市历史正是一段波诡云谲的危机史图近代在上海公开交易的华商股票数目伴随着洋务运动的兴起，中国的近代股市曾有一个蓬勃发展的开端。但随后的三次大的股市崩溃（1883年的矿局倒帐风潮、1910年橡胶股票风潮和1921年信交风潮），以及期间“年年皆有的小风潮”使得中国股票市场始终未能大规模发展起来71882-83年：中国近代第一次股市大危机自1873年轮船招商局公开募股十多年后，上海开始兴起一股兴办工矿企业的热潮。上海机器织布局（1878年）、上海电报局（1882年）等一批民办企业也纷纷通过发行股票集资兴办起来。这些企业的股票很快成为了地主、商人、钱庄和外国金融机构的追逐对象……交易便利投资者1882年左右工矿企业开始受追捧金融机构企业成功当时绝大多数财主原本是不屑于什么股份不股份的,甚至认为集股就是“劝捐别名”“莫不视为畏途”。但同样是这批人,当他们看到轮船招商局、开平矿务局的股价涨至一倍以上时,“遂各怀立地致富之心,借资购股,趋之若鹜当时最主要的中文报纸《申报》从1882年6月9日开始刊载中国新式工矿企业股票价格，到1883年4月12日，《申报》报价的股票数目增加到29种81882-83年：快速赚钱效应往往是股市危机的导火线随着资金源源不断地进入股市，轮船招商局、开平煤矿、平泉铜矿等企业股票价格开始成倍上涨；股票市场吸收的流动资金估计在1000万两左右，而当时上海市面上流通银两的总额只有约260万两……“遂各怀立地致富之心,借资购股,趋之若鹜,一公司出,不问好歹,不察底蕴,股票早已满额,麾之不去,一年之中,聚成公司一二十处……”91882-83年：银行危机-股市危机-银行危机深化随着股市源源不断地吸引各路资金特别是钱庄的资金进入，一些钱庄的流动资金开始趋紧。一有风吹草动，银行危机就可能爆发……1883年12月，红顶商人胡光墉的阜康钱庄倒闭,终于激起多米诺骨牌效应1883年9月,北市纯泰、泰来两家大钱庄倒闭1882年底，巨号丝栈金嘉记的倒闭1883年初,上海共有钱庄78家,到了年底则只剩下10家继续营业,其它都已停业或倒闭。一般商号“亏空闭歇者十居四五”101882-83年：政府的危机应对从现有文献来看，当时清政府对危机的反应似乎仅仅局限于个别事件的处理，对股票市场并没有出台严格的管制措施。主导的措施是解救“官督商办”的轮船招商局。1883年底当中国工矿企业股票价格全面大跌发生后，尽管按轮船招商局章程规定，股本是不能抽回的，但是许多人仍然对招商局中的股票投资进行了挤兑，“存局各户，纷纷提款”，对此李鸿章迅速拨了36万两官款进行解救此次危机的长期效果•1880年代以后政府开始强化官权，可能就是试图从根本上遏制企业利用股市进行投机和炒作，例如张之洞曾经评论说道：华商“向来集股，每易滋弊”，“常有藉招股欺骗之事，若无官权为之惩罚，则公司资本无一存者矣”。清政府开始认识到规范公司注册与上市的重要性1904年《公司律》颁行•对股份有限公司等各类公司形式的注册、股票发行都做了严格规定，比如所有的公司都必须到商部注册；比如公司创办人如果发行股票，必须登报布告众人；如果创办人在招股过程中未遵照招股公告行事，众股东可以解散不认等11在华的外资银行中国的银行业钱庄钱庄钱庄票号票号银号银行中国股市的各类投资者商人地主士绅普通市民银号银行上海股市中国其他地方的股市英国伦敦的股市世界橡胶市场1910-11年：橡皮股票崩溃诱发了系统性金融危机银行系统股票市场实体经济银行体系与股票市场之间缺乏防火墙，使得股市波动对银行业造成致命的打击121910-11年：疯狂的橡皮股票国际橡胶市场紧俏在中国股市形成受追捧的概念股所有投资者都试图在橡胶企业的股价迅速上涨过程中大赚一把这是上海商界和金融界参与了国际橡胶市场的投机活动，当然这也是一次失败的金融全球化活动，结局十分惨痛•20世纪初,新兴的汽车工业的快速发展,橡胶的需求量猛增•橡胶的价格节节攀升,伦敦市场上的天然橡胶价格从原来每磅2-3先令升至最高时每磅12先令多•从事橡胶生产的公司企业大多发财,新的橡胶公司不断成立•早在1903年,上海众多洋行中己有一家英国麦边洋行开的兰格志拓植公司•兰格志的成功激起了外商利用橡胶公司到中国来圈钱的贪欲,从1908年开始,到上海招募股份、发行股票的外国橡胶公司骤然增多•很多上海人连橡胶是一种什么东西都没有弄明白，仅凭道听途说，就疯狂抢购橡胶公司的股票，惟恐落于人后，失去暴富机遇•在从众心理驱动下，到1910年4月，仅仅几个月时间，40家公司的2500万两股票已经销售一空，经过炒买炒卖，股票价格轮番上涨•连普通市民也想方设法凑钱去买,有些人甚至变卖家产、服装、首饰等物,倾其所有购买橡皮股票131910-11年：金融机构的推波助澜如果没有钱庄、票号、银号、银行的参与，这一波橡皮股票风潮可能也不会有太大的影响；正是因为这些金融机构直接或间接地参与此次投机活动，最终它们自身也遭遇了致命的打击，上海市乃至整个大清的金融业因此元气大伤发放贷款供投资者购买股票外资银行提供抵押贷款直接买卖橡胶股票投机中国的钱庄、票号、银号、银行深陷股市了！华商在这次投机中,投入上海市场约在2600万～3000万两投入伦敦市场约为1400万两白银141910-11年：金融机构为何会如此疯狂？钱庄银行银号票号外资银行晚清时期的金融体系在晚清，中国最主要的金融机构是钱庄，此外还有票号和银号，它们都是传统的金融机构，但汇划、放款等主要业务，已经与中外贸易和工业等新经济行业发生密切的联系，成为中国新式金融业的主要力量，其势力之大，对金融市场影响之巨，远远超过刚刚兴起的银行业钱庄、票号和银号等金融机构靠中外贸易和工业起家，对实业和贸易的熟悉反而诱使它们在缺乏风险管理能力的情况下，鲁莽地涉足股票市场；从外资银行借款的便利性，也使得它们能够使用更高的杠杆率151910-11年：金融危机的演变历程1910年6月起，国际市场橡胶价格的下跌直接导致了中国股市第二次大崩溃，许多橡胶企业股价在半年内跌去了9/10，积存大量橡胶股票的六七家大型金融机构倒闭，而此时的外资银行则迅速采取行动收紧银根，最终把此次危机推到了顶点橡胶股价大跌钱庄开始亏损大金融机构歇业小钱庄倒闭外资银行收紧银根金融危机冲击实体经济•投机者偿还不了贷款•钱庄、票号、银号的自营投资巨亏•在上海的外商银行一见风声吃紧,马上采取一致行动,收回对钱庄的拆款•同时拒收信用动摇的钱庄庄票,这样就把危机推到了顶点•1910年10月8日，中国最大的银号上海源丰润倒闭，累及各地17家分号，恐慌波及全国•1911年3月21日，著名的票号上海义善源倒闭，牵连外埠分号23家•1910年7月，正元、兆康、谦余三家钱庄同时倒闭•亏欠其他钱庄和银行款项700万两白银，上海市面猛烈震荡，形成恐慌的第一道冲击波•大批钱庄倒闭,还牵连大批工厂倒闭和大批工人失业。当是上海市区及近郊已经设有一批稍具规模的工厂,雇用了近30万工人•这些工厂的营运资金一直不足,是靠向钱庄借钱来维持的。钱庄出了问题,也就把这些工厂一起拖下了水•国际橡胶市场价格下跌•橡胶企业欺诈丑闻发生，携款潜逃事件显现导火线：任何一种风吹草动结构性问题：危机放大161910-11年：晚清政府的危机应对金融风潮刚刚发生时，上海道台蔡乃煌同志采取了非常正确的应急措施——组织资金向三家大型钱庄注资，保证其不倒闭，这使得危机有所缓和。但是，此后不久，政敌的陷害使得蔡乃煌被免职，这也终于使得此次金融危机一发而不可收拾因为这时上海银钱业的巨擘——源丰润、义善源还挺得住，而只要源丰润、义善源不倒，上海市面就应该乱不到哪儿去，更不会引起全国大乱救市行动救市思路对策一：由清政府担保，向外国银行借款350万两对策二：其中140万两代正元集团归还欠款，210万两存放于源丰润、义善源，以稳定这两大金融机构对策三：在出面担保借款之外，清政府亡羊补牢,抓捕各犯案金融机构的责任人在风潮发生两个月后，市面源趋平静，危机似乎已过171910-11年：蔡乃煌被革职成为危机转折点•1910年9月，清政府按照惯例要上海方面从源丰润、义善源等庄号提取190万两“沪关库款”，用以支付当年到期的“庚子赔款”•“沪关库款”是属于国库性质的上海海关的税款，历来由上海道台经手，存放于信誉卓著的源丰润、义善源，以备中央财政不时之需清政府按惯例从上海提取库款蔡乃煌奏请暂缓以解救危机•时距正元等钱庄倒闭仅两个月，上海道台蔡乃煌上奏朝廷，请求暂不从源丰润等钱庄中提取这笔巨款，改由大清银行拨银200万两垫付“庚子赔款”清朝中央政府没有认识到危机的严重性强行从两大金融机构提取库银致使危机彻底恶化•清政府所关心的只是能不能如期交付“庚子赔款”，认为如期交付“庚子赔款”事关国家荣誉，而金融风潮只是上海一隅之事•因此军机处对蔡乃煌不愿提取源丰润存款十分不满•按照奏章性质，蔡乃煌的奏折由度支部处理。度支部侍郎（副部长）陈邦瑞与蔡乃煌素有嫌隙，指使江苏巡抚参奏蔡乃煌，说他妄称市面恐慌，恫吓政府，不顾朝廷颜面，拖付“庚款”。罪名如此之重，蔡乃煌当即革职•蔡乃煌革职后，一度申辩，但遭军机处斥责，不得不一举从源丰润等钱庄提回款项200多万两以交还政府，源丰润当即倒闭•蔡乃煌火急追讨官款，逼倒源丰润，是愤恨于军机大臣斥责他“以上海市面恫吓政府”，故特为此举，使市面动摇，还政府以颜色，“以（证）实其前致电部中‘维持市面’之说”1910年9月市面正趋平静，……危机加剧181910-11年：金融市场的自我拯救自20世纪初期商会兴起以来，凡是遇到大的市场波动和危机，商人们首先都是依靠商会出面维持，商会往往采取各种措施尽力稳定市场。同时，官府也开始借助商会在工商各业的威望与影响，通过商会来化解危机；对商会提出的应对危机的措施及要求，各级官府大多从行政渠道给