我国上市公司股利政策实证研究文献综述(一)

我国上市公司股利政策实证研究文献综述(一)摘要)在公司财务政策中，股利政策是上市公司利益关系的焦点，且直接影响到公司股东的切身利益，为此，各国学者对其进行了大量的研究。本文从我国上市公司股利政策现状及动因的综述入手，对近年来我国上市公司股利政策的影响因素及股利公告的市场反应两个方面的实证研究进行总结与评述。关键词]股利政策；文献综述；影响因素；市场反应在公司财务政策中，股利政策是上市公司利益关系的焦点，且直接影响到公司股东的切身利益。定期进行的股利分配还是公司借助资本市场进行调整的重要手段，是资本市场的重要事件之一。同时，股利分配作为企业回报投资者的一种重要方式，也直接关系到公司股东的经济利益。从这两个不同的利益主体出发，形成了股利政策研究的三个视角：一是从上市公司的角度，分析其股利政策的现状及其背后的经济动机，二是同样从上司公司的角度，分析股利政策的影响因素，三是从投资者的角度，分析市场对于股利公告的反应。本文将按照这一思路对我国近年来的股利政策实证文献进行归纳和评价。一、股利政策现状及动因的相关文献综述由于我国上市公司的经营环境处于转轨时期，优胜劣汰的市场运行机制还不健全，且上市公司多由原国有企业转制而成，占控股地位的国有股不能上市流通。在这种特殊的背景下，李长青(1999)对我国上市公司股利政策现状归纳了四个方面：1．股利支付率不高，不分配的公司逐年增多；2．股利形式不断推陈出新；3．股利政策波动多变，缺乏连续性；4．股利分配行为极不规范。我国上市公司股利政策的成因是多方面的。魏刚(2000)从代理理论的角度指出，股利支付是上市公司大股东减少代理成本的一种途径。王信(2002)通过比较A股与H股上市公司在派现比例上的差异，认为我国A股上市公司低派现，是由于上市公司内部的“一股独大”。吕长江和王克敏(2002)以1997～1999年间231家上市公司为分析样本，发现管理层股权比例越低、盈利能力越强、公司股本规模越大，则公司股利水平越高。对此，他们同样从代理理论的角度对该现象进行了解释，即认为管理层股权比例与股利水平可相互替代地用于降低代理成本。应展宇(2004)以1992—2002年的A股上市公司为研究样本，从股权分裂的角度分析我国上市公司的股利分配问题，认为由于股权分裂的存在，我国上市公司的股利支付意愿整体偏低，且有诸多盈利的公司即便成长前景很低也不愿意派发股利；许多公司宁可使业绩下降，也不愿意选择以送股方式派发股利；即使派发股利，股利支付水平也极低。二、股利政策影响因素的相关文献综述1．盈利能力刘星、李豫湘、杨秀苔(1997)最先开始这方面的研究。他们分别以1992、1993年的30家上市公司为样本进行检验，发现企业的盈利能力以及股票市盈率对公司的股票股利和现金股利都有显著影响。杨淑娥、王勇、白革萍(2000)采用逐步筛选法对1997年A股上市公司纯派现、纯送股和纯转增三种股利分配方式的影响因素进行了分析，得出以下结论：现金股利主要受货币资金余额和可供分配的利润两方面因素影响，并为正相关关系；股票股利受可供股东分配的利润影响，且成正相关关系；资本公积金转增股本主要与资本公积金存量和可供股东分配的利润有关，其中与前者成正相关关系，与后者成负相关关系。赵春光、张雪丽、叶龙(2001)通过对1999年底之前上市的210家A股公司1999年相关数据研究发现，每股股票股利与净资产收益率、是否分配现金股利、每股净资产有关；上市公司是否分配现金股利与是否分配股票股利、上年度是否分配现金股利有关；每股现金股利与股票价格、市盈率、主营业务利润增长率以及是否分配股票股利有关。胡庆平(2002)对1997-2000年间的沪市上市公司进行了统计分析，结果表明每股收益高的公司有较好的分配方案，可能发放现金股利，净利润增长率越高的公司越有可能发放高股利。刘淑莲和胡燕鸿(2003)采用多元回归对2002年的299家上市公司进行了分析，考察了有关企业特征与每股现金股利之间的关系，发现每股现金股利与每股收益正相关。2．股权结构学者们对股权结构与公司股利政策之间的关系进行了大量的研究。吕长江和王克敏(1999)采用因子分析法，对深沪两市1996-1998年度支付现金股利的全部372家上市公司的相关数据进行了研究，结果表明，股东权益比例与股利支付水平成正比；国有股与法人股的控股比例与股票股利的支付额、现金股利的支付水平成反比；业绩不佳的公司倾向于采取长期负债的方式支付股票股利以满足股东的要求。魏刚(2000)以389家公司的1167个样本为观察值，对我国上市公司股利政策、股权结构及代理问题进行了研究，发现国家股比例和法人股比例越高，上市公司支配股利的概率越高；国家股和法人股股东偏好现金股利，而流通股股东偏好股票股利。原红旗(2001)分年度对上海和深圳证券交易所A股上市公司1994—1997年的股利方案进行了回归分析，结果表明我国上市公司特殊的股权结构和治理结构对股利形式的选择有重要影响。胡庆平(2002)研究发现：流通股比例对公司股利分配影响很大，流通股比例越小，越有可能发放现金股利，流通股比例大，越倾向于发放股票股利。另外，当公司拥有好的投资项目或处于高速成长期时，倾向于发放股票股利或者是不分配股利；当公司有外部的融资时，可能采取现金股利。伍利娜、高强和彭燕(2003)从我国股市的制度背景及上市公司治理结构的角度出发，采用Logistic模型，分析了2000、2001年间上市公司的高派现行为。研究结果表明：公司股本规模越小、流通股比例越高、投资基金所持股份比例越高，则越容易发生异常高派现。这表明公司存在通过高派现来达到配股融资的动机。而杨淑娥等(2000)则发现股票股利、资本公积金转增股本均受总股本的影响，前者为正相关关系，后者为负相关关系。3．行业因素周好文、李增福、唐春阳(2004)以2000—2003年间的838家A股上市公司为样本，在对我国上市公司股利支付的行业特征进行深入研究的基础上得出以下结论：在我国，行业对上市公司的股利支付具有显著影响，股利支付的差异在行业大类和行业门类之间是普遍存在的。袁天荣、苏红亮(2004)以2000—2002年上海和深圳证券交易所1895家上市公司为样本，研究了中国上市公司的超能力派现问题，研究发现不同行业的超能力派现的影响因素存在一定差异。4．公司规模在对公司规模这一特征所进行的研究中，赵春光等(2001)发现：每股股票股利与企业规模有关；上市公司是否分配现金股利与企业规模有关。至于二者的具体关系，吕长江和王克敏(1999)得出的结论是公司规模与股利支付水平成正比。5．公司上市年限伍利娜等(2003)，袁天荣、苏红亮(2004)通过研究中国上市公司的超能力派现问题均发现，超能力派现与上市年限显著负相关。6．公司其他特征除了上述影响因素外，研究还表明一些非显著性因素也对股利政策产生了重要影响。刘星等(1997)发现资产流动性水平对公司的股票股利和现金股利都有显著影响。吕长江和王克敏(1999)进一步的研究表明资产流动性与股利支付水平成正比。吕长江和韩慧博(2001)采用Logistic模型对504家上市公司1997-1999年间的股利分配行为进行了分析，考察了资本结构等企业特征与发放股利概率之间的联系。研究结果表明：固定资产比重、代理成本、公司规模、投资资金中的负债额与发放股利概率同方向变动；财务风险、经营风险与发放股利概率反方向变动。三、股利公告的市场反应的相关文献综述为了研究股利公告的市场反应，学者们选取了不同的分析指标，通过各指标在不同股利政策下的差异，区别不同股利政策公告的市场反应，以验证股利政策是否具有信息含量。