电子――电子书行业

谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。1/212010/01/07最近52周股价表现分析师卢山[e-mail]李欣[e-mail]-20%0%20%40%60%80%100%120%140%Jan-09Feb-09Mar-09Apr-09Jun-09Jul-09Aug-09Sep-09Oct-09Nov-09Dec-09电子上证指数行业研究深度研究电子――电子书行业„电子书显示特性接近普通纸张，并且具有节能、可弯曲等优点，是代替纸质书籍的理想工具。„电子书产业链中，上游的电子纸基材生产，技术壁垒最高，能够量产的只有E-Ink公司，SiPix公司的Microcup技术也具有一定的竞争力。„中游的电子纸模组厂商主要集中在台湾。元太科技占据了80%左右的市场份额，并且整合了上游的E-Ink公司；友达光电通过收购SiPix的部分股份也进入电子纸行业。„下游的电子书终端生产商，亚马逊占据51%，索尼占34%。内容资源是竞争的关键所在，亚马逊拥有成熟的电子图书商务平台，索尼通过联手Google获得内容资源。„中国市场上，目前占主流的是不具备无线上网功能的电子书，汉王市场份额最高，在国内的占有率高达95%。目前，中国移动正在和汉王、大唐电信、方正合作推广具有3G上网功能的电子书。„业务模式方面，美国的亚马逊模式是终端厂商兼做无线下载平台；我国有两种可能的模式：移动运营商主导模式和终端厂商主导模式。„美国市场开始进入普及期。预计2009年中期至2010年中期，有1320万台销量；我们判断，2010年初是我国市场的启动时间节点。„国内相关上市公司中，显示材料厂商莱宝高科在电子纸的上游材料方面有一定的技术贮备；内容提供商时代传媒正在建立数字资源库，有计划进军电子书行业；大唐电信和中国移动合作推出了电子书终端，将在2010年初推向市场。行业评级增持/首次评级相关研究电子书--大规模应用即将启动Jan-2010谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。2/21电子书：取“纸”之长，避“纸”之短显示效果：越来越接近传统纸张电子书的显示器件为电子纸，通过颜色的黑白、深浅变化来表现文字和图画，显示效果与真实的纸质书籍非常类似。图1、电子书对文字和图画的显示效果数据来源：中关村在线，联合证券研究所整理目前投入市场的主要是黑白电子书。产品初期仅有4级灰阶，如亚马逊一代（AmazonKindle1）；其后的亚马逊二代（AmazonKindle2）升级为16灰阶，对比度和真实纸张非常相似。目前我国的几家国产品牌均采用16灰阶电子纸，其显示效果可以从上图的山水画看出。节能护眼：优于液晶屏电子纸是与液晶面板完全不同的显示技术。电子纸的优势是节能（显示静止图像不耗电）、护眼（无背光源），液晶面板的优势在于动态响应速度较快。电子纸扬长避短，适合用于文字阅读。两者的性能对比如下表：表1、电子纸和液晶面板性能对比电子纸液晶面板原理染色正、负电荷排列液晶分子偏转是否可弯曲可弯曲不可弯曲色彩黑白彩色响应速度慢（几百毫秒）快（小于8毫秒）是否需背光板不需要需要显示静止图像是否需耗电不耗电耗电数据来源：联合证券研究所整理电子纸的优良显示特性来源于其独特的工作原理，简要介绍如下：电子纸有上、下两个透明极板，带有极性相反的电荷。在两块极板中间，排列着许多透明胶囊，其中有带正电的白色微粒和带负电的黑色微粒。通过控制加在上、下两个基板上的电荷极性，使电子纸显示出白色、黑色，或是各种当前已经有了很好的体验效果具有节能、护眼的优点，比LCD更适合于阅读Jan-2010谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。3/21不同深度的灰色。图2、电子纸显示原理数据来源：E-Ink公司，联合证券研究所整理当显示内容维持不变时，电子纸不需要耗电；当显示内容变化（对应书本的“翻页”）时，上、下极板的电荷需要重新排列，相应地有电流通过，产生电能消耗。LCD的显示原理与电子纸不同，后者通过反射自然光形成视觉，前者通过控制透射背光源的成分光来形成不同颜色和明暗的图像。LCD的显示原理是：在液晶分子上加电压，使其扭转合适的角度，通过和偏振片的共同作用，透过各种颜色和强度的光线，形成图像。LCD具有较快的响应能力（目前已低于8毫秒），和较强的色彩表现能力。图3、LCD显示原理数据来源：联合证券研究所整理从上面的对比可以看出，和LCD相比，电子纸更适合于作为电子阅读的载体。电子纸实现了“取纸之长，避纸之短”，既保留了纸质读物的优点：视觉柔和、便于携带，又改进了纸质读物的缺点：一次性的纸质资源、不易复制、没有搜索和编辑功能。Jan-2010谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。4/21发展趋势：更像纸张、更环保未来电子书的发展将向着触摸屏、彩色、柔性和节能方面演进。图4、电子书发展趋势数据来源：SiPix公司，联合证券研究所整理随着阅读向读图时代的演进，消费者对电子阅读器的彩色显示功能会有越来越迫切的需求。目前的电子阅读器，包括最为流行的亚马逊二代（AmazonKindle2），还不具有彩色显示功能。2009年3月份日本富士通已经率先推出了彩色电子阅读器，售价1000美元，亚马逊二代目前为259美元。柔性电子书还没有大规模推广。Polymervision公司和意大利电信联合推出了一款带有柔性阅读器的手机Readius，目前处于试用期。触摸屏是电子阅读器的另一个发展方向。目前国外的主流阅读器，如亚马逊二代（AmazonKindle2），一般都不具有触摸屏。我国正在推广的很多电子书产品具有触摸屏甚至手写功能。大唐电信正在推广的电子书AirPaper50T，在显示屏下方设有触摸屏。汉王的F21电子书具有手写识别功能，可供用户进行批注。太阳能充电功能将进一步体现电子书环保节能的特点。行业竞争格局电子书产业链中，上游为电子纸基材厂商，主要有三家公司：E-Ink、SiPix、Bridgestone（普利司通）。其中E-Ink公司是目前商业化最成功、市场占有率最大的，亚马逊、索尼等主流品牌和汉王、大唐电信等国内厂商均采用E-Ink的电子纸基材。中游为电子纸模组厂商，占据领导地位的是两家台湾公司：元太科技和友达光电，尤其是元太，占据全球80%左右的市场份额。未来电子书的发展将向着触摸操屏、彩色、柔性和节能方面演进彩色电子阅读器售价1000美元，亚马逊二代目前为259美元上游基材：E-Ink中游模组：元太科技和友达光电Jan-2010谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。5/21下游为电子书终端厂商，主要有亚马逊、索尼、汉王等，目前亚马逊占据领先地位。图5、电子书产业链数据来源：联合证券研究所整理上游电子纸基材：技术壁垒较高，E-Ink领先E-Ink公司：目前唯一量产的电子纸E-Ink公司成立于1997年，是最早将电子纸商品化的公司，目前市场占有率最高。据2009年8月KGI报告披露，其占有率接近100%，公司在2009年1季度营业收入同比增长157%。公司拥有技术专利超过150项。E-Ink公司通过和行业中游的元太科技合作，占有全球90%以上的电子纸市场。2009年11月，元太科技以2.15亿美元完成了对E-Ink100%股权的收购，从而完成了对上、中游产业链的整合。E-Ink公司及主要竞争对手SiPix都是非上市公司。截止2009年5月，E-Ink公司尚处于亏损状态。台湾宝来证券对E-Ink公司进行了DCF估值，在1.5%的永续增长率和19.63%的加权平均资本成本下，估值结果为2.44亿美元。最终收购价格为2.15亿美元。SiPix公司：E-Ink的有力竞争者SiPix公司位于硅谷，成立于1999年。SiPix公司所用技术与E-Ink技术在本质上是相同的，即都是利用有色带电微粒形成图像，但在实现方式上有所不同：E-Ink技术采用透明胶囊包裹带电微粒，SiPix利用类似于“微杯”的栅格来容纳颗粒。我们将这两种技术的特点做一对比：下游应用：亚马逊、索尼、汉王E-Ink：市场占有率最高SiPix：性能上与E-Ink各有千秋，但不及后者成熟Jan-2010谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。6/21表2、E-Ink技术和SiPix技术比较E-InkSiPix封装方式胶囊（Capsule）微杯（Microcup）白度白度较高，类似于传统纸张白度较低反应速度较慢较快彩色显示目前不具备，预计采用彩色滤光片解决目前不具备，预计通过三基色(RGB)带电颗粒解决是否可弯曲可弯曲可弯曲合作的中游模组厂商元太，LG,PolymerVision友达，奇美，华映，腾华合作的下游电子书厂商索尼，Amazon，汉王BenQ数据来源：联合证券研究所整理2009年3月，中游模组厂商友达光电宣布通过旗下隆利投资与康利投资，收购SiPix共31.58%的股权。至此，电子书的上中游形成了两大阵营，即元太-E-Ink和友达-SiPix。Bridgestone（普利司通）普利斯通电子纸业务起步较晚（2008年），但与前两家相比具有一定优势：一是公司规模较大，对上下游掌控能力较强；二是不同于前两家只提供电子纸基材，普利司通还覆盖下游电子书行业。公司目前已生产出柔性电子书原型。表3、普利司通电子纸项目进度规划~2008200920102011~灰阶1616256256位彩4096409616.7M16.7M响应时间9秒0.8秒0.2秒硬式能耗（以2008年为100）100272525单色试生产量产软式（柔性）彩色试生产量产数据来源：普利司通，联合证券研究所整理除了上面提到的三家公司，全球还有Fujitsu（富士通）、Aveso、Fuji、Kent、Display、Kodak、Liquavista、Nemoptic、Ntera、ZBDDisplay等公司涉足上游的电子纸基材产业。短期内，E-Ink仍将占据绝大部分的市场份额。中游电子纸模组：台湾企业主导，整合上游元太科技：垂直整合行业上、中游元太科技隶属台湾永丰余集团，该集团有完整的光电显示产业链，包括TFTLCD模组、背光、芯片、整机制造。2006年3季度，元太科技量产电子纸模组，成为亚马逊和索尼电子书的供应商。据KGI统计，截至2009年中期，元太在电子纸模组市场拥有80%左右的市占率。表4是J.P.Morgan对元太电子纸模组业务的预测。09年2月亚马逊推出的二代电子书（6英寸）价格为359美元，5月份推出的9.7英寸KindleDX价格为489美元。根据J.P.Morgan的预测，在2009年和2010年，大尺寸电普利斯通已生产出柔性电子书原型元太科技：收购E-Ink，控局行业上、中游Jan-2010谨请参阅尾页重要申明及联合证券股票和行业评级标准。7/21子书将分别占元太产品的18%和26%。表4、元太科技电子纸模组业务预测200720082009E2010E2011E出货量（千台）81894300853407753增长率1007%237%78%45%销售额（百万新台币）217179484061361018415增长率726%369%62%35%在总营收中占比2%15%47%59%68%在总毛利中占比2%41%179%86%88%单价（新台币/台）26792006279425482375数据来源：元太科技，J.P.Morgan，联合证券研究所整理注：09年单价提高是因为市场上大尺寸电子书的比重增加。元太近期在柔性电子纸和彩色电子纸这两个行业未来的重要发展方向上都取得突破，日前宣布，2009年底量产柔性电子纸模组，2010年中期将量产彩色电子纸模组。图6、元太科技收入、净利润元太科技收入、净利润-40-2002040608010012014004Q104Q305Q105Q306Q106Q307Q107Q308Q108Q309Q109Q3百万美元-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%主营业务收入净利润收入同比净利率数据来源：Bloomber