回天胶业（300041）：研发与销售并重，国内胶粘剂行业内资

2008A2009E2010E2011E营业收入21,97724,95830,46748,591（+/-）14.0%13.6%22.1%59.5%营业利润3,7235,1716,14710,451（+/-）24.4%38.9%18.9%70.0%归属于母公司的净利润3,5354,6855,0698,910（+/-）18.5%32.5%8.2%75.8%每股收益（元）0.540.740.861.40净资产收益率21.91%13.05%14.2%23.2%发行日期/上市日期2009.12.21/2009.12.22发行后总股本（万股）6,560发行股数（万股）1,700发行价格（元）发行市盈率（倍）发行动态市盈率（倍）行业滚动市盈率（倍）第一大股东章锋等6位一致行动人第一大股东持股比例（发行前/发行后）44.85%/33.29%发行前每股净资产（元）3.8发行前资产负债率37.94%注：发行市盈率＝发行价/发行前一年度摊薄后EPS；发行动态市盈率＝发行价/发行当年预测摊薄后EPS；z公司此次发行A股1,700万股，发行后总股本为6,599.8万股，此次发行的股份占发行后公司总股本的25.76%。公司控股股东、实际控制人为章锋等六位一致行动人，合计占发行后总股本的33.3%。z胶粘剂行业龙头,细分子行业占据主导地位。公司是我国工程胶粘剂行业中规模最大的内资企业，主营高性能有机硅胶、丙烯酸酯胶、厌氧胶、环氧树脂胶、聚氨酯胶等各类高端工程胶粘剂的研发、生产和销售。平均国内市场占有率在15%左右。z高技术含量工程胶粘剂行业快速发展。公司所处高性能胶粘剂行业属于新材料领域。产品主要应用于汽车工业、电子电器、工程机械、可再生能源、电力系统脱硫防腐等领域。制造业的快速发展将有力推动工程胶粘剂的市场需求增长。近三年公司高性能有机硅胶粘剂一直保持产销两旺的增长态势，年均销量增长21.13%。z技术决定未来发展，销售服务辅助公司成长。（1）公司是国内工程胶粘剂行业中研发投入最大、研发品种最齐全的企业，最近三年研发费用平均每年为1,032万元，占销售收入平均比例为5.50%。（2）公司采用平面型营销模式，对市场的覆盖面更广并更为深入。z募集资金投向。此次募集资金主要投资项目为：（1）有机硅胶粘剂和密封胶建设项目；（2）聚氨酯胶粘剂和密封胶建设项目项目建设期均为1.5年，总投资额2.08亿元。项目全部投产后公司工程胶粘剂总产能增加1万吨，为目前的3倍；将增加公司利润1.25亿元。z风险提示。(1)行业市场集中度低，公司面临一定市场竞争风险；(2)产能迅速扩张导致的销售风险；(3)原材料价格波动风险。z盈利预测及估值。我们预计公司业务未来保持快速成长，2008-2011年的复合增长率为30.3%；公司2009-2011年EPS分别为0.74元、0.86元、1.40元。给予公司34倍-38倍PE较为合理，按2010年每股收益0.84元计算，对应的合理价格区间应为29.24元——32.68元。新股分析报告报告日期：2009年12月23日回天胶业（300041）：研发与销售并重，国内胶粘剂行业内资龙头企业化工/新材料主要财务指标（单位：万元）公司发行新股基本情况诚信源于独立，专业创造价值请阅读最后一页重要免责申明联系人：天相化工组[e-mail]服务热线010-66045555服务邮箱[e-mail]合理价格区间：29.24元—32.68元2诚信源于独立，专业创造价值公司研究/新股分析公司概况——工程胶粘剂行业规模昀大的内资企业..............................................41.1公司基本情况...............................................................................41.2公司股本结构...............................................................................41.3公司是工程胶粘剂细分行业龙头...............................................................52.行业概况——行业分散度高，高端产品潜力巨大................................................72.1胶粘剂行业受下游需求驱动...................................................................72.2制造业发展推动工程胶粘剂行业稳定快速增长...................................................92.3行业分散度高，跨国企业对高端市场具有一定垄断性............................................102.4市场潜力巨大，高技术含量工程胶粘剂行业前景广阔............................................113.公司盈利水平及募集资金项目分析...........................................................133.1公司盈利能力分析——毛利率保持较高水平....................................................133.2募投资金项目分析..........................................................................144.公司的竞争优势——技术、销售双领先.......................................................144.1技术开发和自主创新优势....................................................................144.2销售网络优势和销售模式优势................................................................154.3品牌优势..................................................................................155.盈利预测、估值分析与风险提示.............................................................155.1盈利预测..................................................................................155.2估值——合理价格区间：29.24元——32.68元.................................................175.3风险提示..................................................................................183诚信源于独立，专业创造价值公司研究/新股分析：本次发行前股权结构及控制关系.......................................................4图表2：发行前后股本结构对比...............................................................5图表3：公司2006年-2008年胶粘剂产量情况（单位：吨）.......................................5图表4：公司2009年上半年营业收入构成情况..................................................6图表5：公司2008年主要产品在主要应用领域的占有率..........................................6图表6：公司业务覆盖地域分布...............................................................7图表7：工程胶粘剂行业产业链...............................................................7图表8：工程胶粘剂行业下游需求.............................................................8图表9：2001年-2011年我国胶粘剂产量、销售额情况及预测.....................................9图表10：2006年-2011年我国工程胶粘剂的产量情况及预测......................................9图表11：2008年国内工程胶粘剂行业格局及公司所占份额.......................................10图表12：胶粘剂行业竞争格局金字塔示意图...................................................10图表13：工程胶粘剂下游需求结构...........................................................11图表14：2005-2009年我国汽车产量及增长情况...............................................11图表15：1992-2009年我国风机累计装机容量及增长情况.......................................12图表16：1995-2007年我国光伏累计发电量及增长情况.........................................12图表17：公司生产成本构成分析.............................................................13图表18：原料价格走势（单位：万元/吨）....................................................13图表19：2009年上半年分产品毛利构成及历年毛利率情况.......................................14图表20：公司募集资金投向项目分析.........................................................14图表21：盈利预测关键假设.................................................................16图表22：回天胶业盈利预测（单位：万元）...................................................17图表23：公司营业收入与净利润快速增长.....................................................18图表24：公司同业上市公司估值情况.........................................................184诚信源于独立，专业创造价值公司研究/新股分析公司概况——工程胶粘剂行业规模最大的内资企业1.1公司基本情况湖北回天