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浅议货币互换背后的动机与目的——基于货币互换的实例胡海（广西大学商学院广西南宁53004）摘要：从上世纪五十年代，美联储与法国央行进行货币互换以减少美元过剩，防止黄金外流，到最近2008年金融危机，为稳定金融市场，提供流动性等，各国签订了一系列的货币互换协议。通过对几十年来各国签订货币互换协议的背景分析，讨论了签署协议背后的动机以及给协议双方带来的好处。还特别分析在人民币国际化背景下，中国央行与各国进行双边货币互换的多重意义。关键词：货币互换双边意义人民币国际化AnAnalysisoftheMotivationsandPurposesBehindCurrencySwap----BasedonExamplesofCurrencySwapHUhai(BusinessSchool,GuangxiUniversity,Nanning530004Guanxi)Abstract:Fromthe1950s,theFederalReserveandtheBankofFrancemakeacurrencyswapinordertoreduceexcessdollarstopreventtheoutflowofgold,totherecentfinancialcrisisin2008,tostabilizethefinancialmarkets,providingliquidityetc,manycountriessignedaseriesofcurrencyswapagreements.overthedecades,onthebaseofanalysisaboutcurrencyswapagreementbackgrounds,Idiscussethemotivationbehindthesigningoftheagreementandtheagreementbringsbenefitstobothsides.Inparticular,inthecontextofinternationalizationofRMB,China'scentralbankandnationalsignificanceformultiplebilateralcurrencyswap.Keyword:currencyswapbenefitsforbothsidesinternationalizationofRMB货币互换一词由美联储著名经济学家克罗斯在1986年出版的《近年来国际银行业的创新》一书中提出。货币互换是指持有不同币种的两个交易主体按事先约定在某一时点交换等值货币，在另一时点再换回各自本金并相互支付相应利息的市场交易行为。交易双方签订的协议为货币互换协议。若交易的主体为中央银行，则称为央行货币互换。货币互换这个金融衍生市场里面的金融工具，近几年频频出现在各国的金融新闻头条，为普通民众所熟悉，特别是2008年金融危机后，人民银行与其他国家签署的一系列的货币互换协议，签署的时间之密集，协议金额的之大都是空前的。货币互换逐渐成为了各国应对金融危机的重要金融工具。但是从第一次美联储与法国央行的货币互换实践到最近几年金融危机和人民币国际化背景下，中国人民银行签署的一系列的货币互换协议，其背后的动机和目的都不断的发生着变化，本文沿着世界经济金融发展的历程，结合各货币协议的签署的时代背景，探讨了货币互换这一金融工具被各国央行不断的创新使用以及给双边国家带来的好处。1世界各国货币互换实践及意义1.1稳定外汇市场，防止汇率大幅波动，保持币值稳定。在布雷顿森林体系下，美元是最主要的国际储备货币，且与黄金按照固定比例挂钩。从20世纪50年代开始，美国国际收支持续恶化，出现全球性美元过剩情况，各国央行纷纷抛售美元，要求美联储兑换黄金，美国出现大量黄金外流。为避免黄金外流，1962年5月美联储与法国央行签署了首份央行货币互换协议，用法郎购入法国央行持有的美元，避免了法国央行向美联储提出兑换黄金的要求。到1967年5月，美联储同14个央行及国际清算银行签署了双边货币互换协议。这些货币互换协议的目的是维持布雷顿森林体系下美元/黄金比价以及美元兑其他货币汇率的稳定。1.2金融衍生市场中的货币互换运用1.2.1降低企业的筹资成本货币互换是金融衍生市场的常用的金融工具，常被跨过公司所运用。第一份真正的互换合约出现在20世纪80年代初，从那以后，互换市场有了飞速发展。这次著名的互换交易发生在世界银行与国际商业机器公司（IBM）间，它由所罗门兄弟公司于1981年8月安排成交。世界银行将它的2.9亿美元金额的固定利率债务与IBM公司已有的瑞士法郎和德国马克的债务互换。互换双方的主要目的是，世界银行希望筹集固定利率的德国马克和瑞士法郎低利率资金，但世界银行无法通过直接发行债券来筹集，而世界银行具有AAA级的信誉，能够从市场上筹措到最优惠的美元借款利率，世界银行希望通过筹集美元资金换取IBM公司的德国马克和瑞士法郎债务；IBM公司需要筹集一笔美元资金，由于数额较大，集中于任何一个资本市场都不妥，于是采用多种货币筹资的方法，他们运用本身的优势筹集了德国马克和瑞士法郎，然后通过互换，与世界银行换到优惠利率的美元。1.2.2规避风险功能当某种货币的币值极不稳定，而该货币又是某交易者想要的货币时，通过通货互换足以用一种货币换得想要的币值相对稳定的货币，结果避免了因币值易变风险而带来的损失。由于交易者们对币值变动预测不同，且有甘愿承担风险的投机者参与，这种为保值、规避风险而进行的互换是能够完成的。在利率互换中，为避免利率上升带来的损失，有浮动利率负债的交易者与负债数额相同的名义本金的固定额互换，所收的浮动利率与原负债相抵，而仅支出固定利率，从而避免利率上升的风险。1.2.3加强资产负债管理功能互换是以名义本金为基础进行的、利率互换在对资产和负债利率暴露头寸进行有效操作中具有比利用货币市场和资本市场进行操作的优势，它可以不经过真实资金运动而对资产负债额及其利率期限结构进行表外重组。在负债的利率互换中，付固定利率相当于借人一笔名义浮动利率债务，会延长负债利率期限；付浮动利相当于借入一笔名义浮动利率债务，会缩短负债利率期限。而在资产利率互换中，收固定利率等于占有一笔名义浮动利率债权，会延长资产的利率期限，而收浮动利率等于占右——笔名义浮动利率债权，会缩短资产的利率期限。1.3当出现金融危机的时候，向金融市场注入流动性，提振市场的信心如果一国出现大量外资撤离，国际收支不平衡，影响汇率波动，可以直接从对方国家获得资金支持，确保国际收支平衡和外汇市场稳定运行。1997年7月亚洲金融危机爆发，泰国首当其冲，泰国、菲律宾、马来西亚、印度尼西亚与新加坡东盟五国的中央银行签署关于东盟货币互换安排的谅解备忘录，目的是在成员国出现国际收支危机问题、面临临时流动性短缺时提供短期货币互换支持。2000年，东盟“10+3”在《清迈协议》的框架下，签署了一系列双边货币互换协议。其中，中国签署了中国人民银行首个货币互换协议，与泰国银行互换金额为20亿美元的货币，中国为泰国提供美元流动性，泰国以泰铢作为抵押互换。随后，又同日本、韩国、印度尼西亚、马来西亚、菲律宾国家中央银行签署了货币互换协议。由于清迈倡议下动用货币互换条件比较严格，相关货币互换至今没有实际动用过。1.4降低各国央行积累外汇储备的必要性。正因为1997年亚洲金融危机中IMF等国际金融机构的贷款比较困难，以东亚国家为代表的新兴市场国家才在过去10年内通过积累外汇储备来增强自身抵御金融危机冲击的能力。然而随着外汇储备存量的上升，积累外汇储备的成本也变得越来越突出。央行货币互换的使用可以提供外币流动性，降低对外汇储备的依赖。1.5通过本币的直接支付结算，降低外贸企业的汇率波动风险，同时促进双边贸易的发展。美元是当今世界贸易的支付结算的第一大货币，在美元不断贬值，人民币不断升值的背景下，本币双边本币互换可以减少汇率的波动损失和汇兑的成本。具体的操作是央行通过互换将得到的对方货币注入本国金融体系，使得本国商业机构可以借到对方货币，用于支付从对方的进口商品。这样在双边贸易中，出口企业可收到本币计值的货款，可以有效规避汇率风险，降低汇兑费用。2008年全球金融危机爆发，来着欧美的出口需求急剧下滑，我国的对外出口规模同比下滑严重，东南沿海出口企业出现大规模的倒闭潮，为了应对这一危机，央行与阿根廷、印尼以、马来西亚和白俄罗斯签署的货币互换协议，使人民币充当结算货币的角色，可以让这些国家用人民币购买中国产品，消减美元汇价波动的风险，并刺激区域内双边贸易的复苏。2中国人民银行与其他国家央行的货币互换有着更加丰富的内涵：助力人民币国际化2.1人民币国际化的背景及意义由于中国经济的持续稳定高速增长,整体经济实力的提高,以及中国政府在亚洲金融危机中表现出的高度责任感和魄力,人民币的国际声望大幅提高,人民币也渐渐发展成为一种硬通货,人民币汇率保持持续升值态势。在中国周边国家和地区,政府和居民逐渐认可和接受人民币作为交易货币和国际清算手段,大量人民币在境外流通并沉淀,这是目前人民币走向国际区域化的初步表现。货币国际化是一国综合经济实力发展到一定程度的结果。从当今世界主要国际货币来看，美元、欧元、日元等国际货币之所以能够充当国际货币，是美国、欧盟、日本经济实力强大和国际信用地位较高的充分体现。人民币实现国际化后，中国就拥有了一种世界货币的发行和调节权，对全球经济活动的影响和发言权也将随之增加，那些使用人民币的国家和地区将在一定程度上形成对中国经济的依赖，中国的经济状况和经济政策变化也将对这些国家和地区产生一定影响。同时，人民币在国际货币体系中占有一席之地，可以改变目前我们处于被支配的地位，减少国际货币体制对我国的不利影响，增强我国对全球经济活动的影响力和发言权，使我国国际地位得到相当大的提高。首先，人民币国际化能够大大提升货币政策的效力，并使得相关政策能够更加专注于内部均衡。资本项目管制已越来越难以有效实施，货币政策在很大程度上疲于对冲外汇占款变动。国际经验显示，与货币政策独立性的部分丧失所导致的困难相比，大国经济体通常更应该选择货币国际化来释放出货币政策的空间，提升政策效力。这从根本上有助于我国经济的内外平衡的动态实现。其次，从增量上看，人民币国际化能够避免发展外向型经济与外汇储备高企的悖论。再次，从存量意义上，人民币国际化将有望从根本上降低中国对外汇储备的需要，能大大提升我国国际收支的偿付能力和安全系数。最后，人民币国际化会在一定程度上对冲掉外汇储备缩水的风险。货币国际化的进程，通常伴有货币的升值。人民币升值一方面会造成美元贬值进而现有外汇储备缩水的压力，但另一方面，也意味着人民币海外吸引力的增加和人民币单位国际铸币税的增加。2.2人民币成为国际货币的路径国内大量的学者写了大量探讨人民币国际化的路径选择，许多学者认同在地域扩张和货币职能上采取两个“三步走”的渐进过程。中国推进人民币国际化的进程，在战略和政策取向上可从两个层次，用“三步走”来概括。首先，在地域扩张上采取“三步走”：先人民币周边化，推进人民币在港澳台及越南、老挝、蒙古等周边国家的流通；再人民币区域化，不断提升人民币在其他亚洲国家的地位，使之逐步成为区域性主导货币；最后逐步使人民币实现国际化。其次，在货币职能上也采取“三步走”：人民币先成为结算货币，逐步增加人民币在全球国际贸易结算中的份额；再人民币投资货币，使人民币逐步成为主要国际金融市场上的主要投资币种；最后逐步使人民币成为储备货币（王思程，2008；任哲，2008等）。2.3“三步走”战略第一步：周边化，成为计价、结算货币与货币互换在东南亚地区，人民币已成为仅次于美元、欧元和日元的“硬通货”。在西南边境地区，人民币在老挝东北三省可完全替代本币在境内流通，最远能够深入到老挝首都万象。人民币在越南已实现全境流通，越南国家银行已开展人民币存储业务。在西北地区，人民币主要是在中亚五国、俄罗斯地区和巴基斯担流通。人民币跨境流通量最大的是哈萨克斯坦，大约有十多亿人民币。在东北地区，人民币跨境流