财务工程的分析方法

IV.财务工程的分析方法1.积木分析法（模块分析法）是指将各种金融工具进行分解或组合，以解决金融/财务问题。定义符号：——{0}，/{+1}，\{-1}买入看涨期权=+多头出售看跌期权空头买入看跌期权=+出售看涨期权金融工程的基本积木块例1：（a）多头看涨期权损益图（b）空头看跌期权损益图（a）十（b）1元1元1元（同学们可以用0，-1，+1符号验证）图1－3期权组合图形例2：图1-4现货多头交易图1－5看跌期权多头交将这两种交易组合在一起，我们就可以发现另一种交易工具（见图l－6），新产生的工具即看涨期权的多头交易。=（同学们验证）图1-6创新看涨期权多头请同学们做：1、（a）现货多头交易+（b）看涨期权空头交易=？2、（a）现货空头交易+（b）看涨期权多头交易=？3、（a）现货空头交易+（b）看跌期权空头交易=？2.无套利均衡分析法MethodsofNo-ArbitrageEquilibriumAnalysis无套利均衡分析方法1)企业价值的度量MeasuringofFirm’sValue企业价值：会计上的度量：（账面价值）资产=负债+股东权益金融/财务上的度量：（市场价值）企业价值=负债的市场价值+权益的市场价值2)MMTheorySUaULKEBITKEBITVV基本假设：1、无摩擦环境假设：2、企业发行的负债无风险。课堂案例分析讨论8：无套利均衡分析技术假设有两家企业U公司和L公司，他们的资产性质完全相同，处于同一风险等级，即经营风险相同。也就是说，两家公司每年创造的息税前收益都是1,000万人民币。公司U的资本结构与公司L的资本结构情况如下：UL单位：（万元）EBIT￥1,000￥1,000D04,000(8%)股本数100万股60万股Ke10%计算两家公司的价值及股票价格？如果价格不等，人们就会进行无风险套利活动，套利的结果使得企业价值相等，股票价格相等。如：一位投资者可以作如下套利：卖空1%的公司U的股票，获得100万元（1%100万股100元=100万股）同时，买进1%的公司L的债券和1%的公司L的股票，其价值分别为：1%4000万元=40万元债券1%60万股90元=54万元交易所产生的现金流量如下：头寸情况即时现金流未来每年的现金流1%公司U股票的空头+10,000股100元=100万元-EBIT1%=-10万元1%公司L债券的多头-1%4,000万元=-40万元1%320万元=3.2万元1%公司L股票的多头-6,000股90元=-54万元1%(EBIT-300万元)=6.8万元净现金流6万元0MM理论结论：在MM条件下，企业价值与资本结构无关。采用无套利均衡分析技术，实际上是用另一组证券来“复制（Replicate）”某一项或某一组证券。技术要点是：是复制证券的现金流特性与被复制证券的现金流特性完全相同。注意：1）在未来任何情况下，二者的现金流特性都应该是相同的；2）构筑套利的复制证券工作至少在理论上是可以在市场中实现的。3）经营风险相同，但两家股票的风险/收益特性是不一样的。例：公司U(共100万股)公司L（共60万股）状况EBITEPS净收益EPS好1,500万元15元1,180万元19.67元种1,000万元10元680万元11.33元坏500万元5元180万元3.00元平均值1,000万元10元680万元22.33元标准差4元6.81元KU=10元/100元=10%，KL=11.33元/100元=11.33%3)WeightedAverageCostofCapital在MM条件下，企业的加权平均资本成本为：EDDrDEEKWACCKfea由此得出负债企业的权益成本Ke为：EDrKKKfaaeL/)(eUaKK（命题1）EDrKKKfeUeUeL/)(（命题2）这还导致一条非常重要的金融/财务学原理：资本的成本取决于资本的使用而不是取决于来源。另外，ntttrCPV1)1(PV：市场价值P0:均衡价格P0=PVNPV=0又引出一条基本的金融学原理：在金融市场上的交易都是零净现值行为。4)TheImplicationsofMMTheory这里分析税收对企业价值的影响。课堂案例分析讨论9：税收对企业价值的影响继续案例12讨论。假定对公司U和公司L都要征收33%的所得税，那么对于投资者（股东和债权人）每年能够得到的收益现金流量是：公司U:(1-T)EBIT=(1-0.33)1,000万元=670万元公司L：（1-T）(EBIT-I)+I=(1-T)EBIT+TI=670万元+0.33320万元=670万元+105.6万元有关两家公司的市场价值及其分配情况如下：单位：万元公司U公司L债权人04,000股东6,7004,020政府3,3001,980公司的税前价值10,00010,000从上表看出，两家公司的税前价值相等，相当于MM条件成立，考虑税收，VU=6700万元VL=4020+4000=8020万元VL的价值高于VU的价值，多出的1320万元正是从政府税收中吐出来的税盾价值。但是，两家公司的权益收益率仍保持不变：U:700,6670)1(670)1()1(11eUtteUtteUKKKEBITT万元%10eUKL:40202.455)1()3201000(67.0)1())(1(11eLtteLtteLKKKIEBITT万元%32.11eLK由此，我们得出：在MM其他条件不变时，政府征税并不改变企业权益收益现金流量的风险特征。在有税的情况下，公司的（税后）加权平均成本为：DEDTrDEEKKfea)1(DEDTrDEEETDrEBITff)1()1)((EDTEBIT)1(结合实际经济生活，MM理论告诉我们：通过负债和权益重组调整资本结构确实能增加企业价值，但这种价值的创造来源于税收方面的好处、降低交易成本、减少信息的不对称，有利于调整有关方面的利害关系等等。但从根本上说，并不影响企业资产所创造的收益。5)PricingTechnique假设有一份（有风险）债券A，现在的市场价格为PA，1年后市场价格会出现两种可能的情况：价格上升至uPA(u1)，称为上升状态，出现这种情况的该律师q；或者价格下跌至dPA，称为下跌状态，出现的概率为1-q。1年后出现两种不同状态的价格如下图：quPAPA1-qdPA以rf为无风险利率，我们假设d1+rfu，记ffrr1V.ProductDevelopment财务工程中基本产品开发1.ProductsDefined2.ForwardRates1)Forwardexchangerates2)Forwardinterestrates问题的提出：开始贷款i=?06-mon.签合同课堂案例分析讨论9：远期对远期贷款某客户要求银行提供100万英镑的贷款，期限为6个月，贷款从6个月后开始执行，该客户要求银行确定这笔贷款的固定利率。已知：银行6个月期的贷款利率=9.500%12个月期的贷款利率=9.875%银行为客户确定贷款利率的基本思想：现在以9.875%的利率借入12个月期的款项，然后将以9.5%的利率进行一笔为期6个月的贷款。6个月后用收到的还款满足客户的需要。Forward-ForwardLoana.TheoriginaldealGBPspot6months-1,000,0001year?b.ForwardtransactioncompletelyhedgedGBPspot-954,654+954,654lend6mos.@9.5%6months+1,000,000borrow12mos.@9.875%-1,000,000lend6mos.@9.785%1year+1,048,926-1,048,926这样通过借入长期并贷出短期，银行创造了一笔合成远期借款（Syntheticforwardborrowing），但是，这样的贷款银行占用了它昂贵的资源，？BalanceSheet(6months)AssetsLiabilityandCapitalCustomerloan1,000,000Interbankdeposit920,000Capital80,000Totalassets1,000,000Totalfunds1,000,000ProfitandLossAccount(6months)IncomeExpenseCustomerloan55,000Interbankdeposit46,000Capital6,000Totalincome55,000Totalexpense52,000净盈利3,000英镑，相当于资本年报酬率（3000/80000）×2=7.5%如果银行以同样的融资方式展期6个月的远期对远期贷款，结果将怎样？BalanceSheet(firstsixmonths)AssetsLiabilityandCapitalInterbankloan(6mos.)1,000,000Interbankdeposit(12mos.)920,000Capital80,000Totalassets1,000,000Totalfunds1,000,000BalanceSheet(lastsixmonths)AssetsLiabilityandCapitalCustomerloan(6mos.)1,000,000Interbankdeposit(12mos.)920,000Capital80,000Totalassets1,000,000Totalfunds1,000,000ProfitandLossAccount(twelvemonths)IncomeExpenseInterbankloan50,000Interbankdeposit92,000Customerloan55,000Capital12,000Totalincome105,000Totalexpense104,000整一年的盈利仅1,000英镑，相当于年收益率1.25%，与前一例相比，年报酬率仅为前者的1/6。3.ForwardRateAgreements—FRAs1)WhatisanFRA?AnFRAisanagreementbetweentwopartiesmotivatedbythewisheithertohedgeagainstortospeculateonamovementinfutureinterestrate.2)DefinitionsUnderanFRA:．theBUYERagreesnotionallytoBORROW．theSELLERagreesnotionallytoLEND．aspecifiednotionalprincipalamount．denominatedinaspecifiedcurrency．ataFIXEDrateofinterest．foraspecifiedperiod．tocommenceonanagreeddateinthefuture课堂案例分析讨论10：远期利率协议一家公司计划在3个月后要借入一笔100万美元，为期6个月。假定公司能以LIBOR的水平筹措资金，现在的LIBOR=6%，公司担心未来3个月内利率会上升。如果借款公司等到3个月后才去借款，现在什么也不做，那么该公司可能会面临利率上升的风险。该公司怎样规避风险？a.购买一份FRA，价格为6.25%。这样一份FRA记作“39”，读作“3对9”b.怎样规避风险的？假设3个月后，现行利率确实上涨到7%的水平，尽管借款公司采用了FRA加以保值，但公司仍然必须以市场利率7%借款，为期6个月，因此公司不得不多付利息3750美元。多付的利率由银行补偿，即银行：（收取利率-支付利率）本金期限=（6.25%-7%）1006/12=-3750美元3)TheSettlementProcessi.Terminology*Contractamou