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中外MBO案例对比分析小组成员:丁振郭毅胡泓蒋文文文章框架•一、MBO相关理论•二、国内MBO案例——粤美的MBO之路•三、国外MBO案例——Stone-platt工业公司•四、比较分析•五、我国实施MBO的思考MBO的相关理论•MBO的含义•MBO的理论基础•MBO的特征•MBO的动因•收购主体资格的确认•MBO的意义•实施MBO的条件MBO的含义MBO是英文ManagementBuy-out的缩写，意为管理层收购，由于管理层仅筹备少量的自有资金(占收购资金的10%-20%)，大部分的资金通过举债借款进行收购，故是杠杆收购（LeveragedBuy-out，LBO）的一种。MBO的理论基础•代理成本理论代理关系是一种契约，在这种契约下，一个或一些人(委托人)授权另一个人(代理人)为他们的利益而从事某些活动，其中包括赋予代理人某些决策权力，代理人在进行这些活动中得到一定的报酬。MBO的理论基础•公司治理结构理论公司治理结构的本质是一个关于企业所有权的契约，企业所有权(包括企业控制权和剩余索取权)成为公司治理结构的客体，治理模式有效率的前提是剩余索取权与控制权的对称分布。MBO的特征•MBO的发起人或主要投资人是目标公司的经营和管理人员•往往要新设立一个公司，以新公司为操作平台来收购目标公司•MBO主要是通过借贷融资来完成的•由于MBO主要是通过借贷融资来完成，因此财务风险不容忽视MBO的动因•摆脱公开上市制度的约束，施展自己的才能•寻求合理回报，获取与业绩相称的报酬•防御敌意收购，保住职位MBO收购主体资格的确认•收购主体必须是原企业的员工，主要为原企业的高级管理人员•法律、行政法规禁止从事商业营利的人员不能作为收购的主体MBO的意义•MBO能够有效地促进企业结构和产业结构的调整，重新整合企业的业务•通过MBO，能够有效地降低企业代理成本，降低代理成本是MBO的深层动因之一实施MBO的条件•竞争性行业•大股东支持•管理层对企业发展做出贡献•经营现金流稳定国内MBO案例——粤美的MBO之路•一、MBO在中国•二、粤美的MBO1、各方公司介绍2、MBO收购过程3、收购价格4、资金的来源与清偿5、收购后的结果一、MBO在中国—MBO中国大事记1、1999年5月13日，北京四通投资有限公司中国第一家以MBO形式重组改制的公司2、2001年1月19日，粤美的集团实行了MBO，是中国第一家上市公司进行的MBO，以此为标志，万家乐、宇通客车、深圳方大等一大批上市公司纷纷开始了MBO历程。3、2003年3月，财政部下令在相关法规制度未完善之前，对国有企业采取MBO行为予以暂停受理和审批。4、2005年，2006年国家又相继颁布文件放松对MBO的管制。1．各方公司介绍•（1）粤美的介绍广东美的集团是以家电业为主，涉足房产、物流等领域的大型综合性现代化企业集团，是中国最具规模的白色家电生产基地和出口基地。2006年，美的集团整体实现销售收入达570亿元，同比增长25%。在“2006年中国最有价值品牌”的评定中，美的品牌价值跃升到311.90亿元，位居全国最有价值品牌第七位。（2）发展历程•白手起家•1968年何享健集资5000元创办的一家生产塑料瓶盖的小厂—“北窖公社塑料生产组”；•1980年生产组变成了“顺德县美的风扇厂”开始涉入家电业；•1992年3月，公司组建成广东美的电器企业集团，同年5月公司改组为股份制公司。•1993年粤美的在深圳证券交易所挂牌上市。到1998年，粤美的通过在证券市场发行股票及多次配股,共筹集资金近8亿元人民币。总股本由刚上市时的9000多万元增加到目前的4.3亿元。上市发展事业部改制•1996，1997年美的在发展中遇到困难，经营业绩大幅滑坡。•1990-1994年，美的空调销售排名始终排在第三名，到1996年则落至第七位•1997公司进行了事业部制改造MBO—生活可以更美的吗？•美的之父——何享健•业绩下滑主营业务收入增长率，从1998年末的67．38％一路下降到1999年末的58．97％和2000年末的52.08。这里面的问题是多方面的，但约束弱化、高级管理人员的积极性没有充分发挥是一个非常重要的原因。2、美托投资有限公司•“顺德市美托投资有限公司”成立于2000年4月，由粤美的集团管理层和粤美的工会等22名股东共同出资组建。•公司的经营范围主要是:对制造业、商业进行投资,从事国内商业、物资供销业。公司注册资本为1036.87万元,法定代表人为何享健先生。法人代表何享健粤美的美托投资管理层78%工会22%•美托公司股权图何享健职工持股陈大江其他管理层美托的股权结构25.00%22.00%10.30%42.70%二、MBO收购过程•1、收购第一步2000年4月10日，美托投资购买了粤美的控股股东顺德美的控股有限公司持有的股权中的3518万股法人股(占粤美的股权的7．25％)3581万股管理层与美托股权相同第一大股东美的控股美托投资粤美的2、MBO第二步•2000年12月20日美托投资以每股3元的价格购买美的控股7243.0331万股法人股(占总股本的14.94%)。美托投资其他股东开联股份美的控股粤美的股权结构22.19%65.20%8.49%4.12%3、收购价格第一步：2000年4月10日，美托投资购买每股的价格为2．95元，而根据粤美的2000年度的中期财务报告，其每股净资产为4．26元第二步：2000年12月20日，美托投资购买每股的价格为3元，而根据粤美的2000年度的年度报告，其每股净资产为4.07元。粤美的解释：转让价格低于每股净资产是考虑了内部职工对公司的历史贡献等因素而做出的决定，并不违反现有的规定，也没有造成国有资产流失。4、资金来源与清偿（1）资金来源粤美的在两次协议收购股权时均采用了股权抵押的方式，管理层持股款是先以10%的现金支付首期持股费用，然后采取股权抵押获得融资来支付其余90%的持股款，以后再通过分期付款的方式来完成，而这部分持股款的来源是该公司今后持续的利润和现金流。（2）资金的清偿•分红派现：粤美的从2000年至到2002年共进行3次分红，粤美的管理层连续三年可分得现金7千200万。•关联交易：广东美的集团股份有限公司董事局以2.28亿元的总价款分别收购顺德美的冷气机制造有限公司及顺德市美托投资有限公司签订合同所持有的广东威创科技有限公司70%和20%的股权。5、收购后果•（1）、收购后粤美的的股权变化•粤美的的股权结构表粤美的A总股本（万股）发起人股（万股）法人股（万股）流通股（万股）2001年中期48488.97269757.83319575.8829155.25952000年末期48488.97269757.83319575.8829155.25952000年中期48488.97269757.83319575.8829155.25951999年末期48488.972613276.23316057.4829155.2595（2）、收购后资产重组措施:更换管理层,变革公司•①、2001年12月27日何享健辞去总裁职务,改任美的集团CEO,保留美的股份公司董事局主席职务组织结构•②、2002年6月17日，美的家电分拆为4大事业部:电风扇事业部、电饭煲事业部、饮水机事业部、微波炉事业部,分拆后美的股份将由6大事业部变为9大事业部。5、收购前后业绩比较•粤美的每股收益年报图•粤美的每股净资产国外案例（一）案例简介•被管理层收购Stone-platt工业公司电子公司…………Stone国际公司利润激增(40%)成功上市(3700多万)利润倒退被FKI接管（二）收购前的介绍•1831年，由JosiahStone创立•小小的船用铜钉制造商世界最大船用螺旋桨推进器生产商和世界最大铁路空调设备生产商世界上最大的棉纺织机械生产商•60年代末,遭受困扰。•68年重组Stone-platt工业集团公司电子公司纺织产品公司泵产品公司船舶和机械公司罗宾·塔温纳1974年被任命为电子公司董事长1969，进入集团，主要负责泵产品和电子产品公司的财务工作OUT1980年，集团首席执行总裁兼纺织事业部总经理。（三）管理层收购•几位参与收购的管理人员的收购动机罗宾·塔温纳约翰·奥瑞特斯比尔·沙列文彼得·麦格瑞斯瑞格·斯格特罗宾·塔温纳•最早想到收购是在1975年•第二次(1982年):罗宾·塔温纳已离开Stone-platt集团三个月，没有公司愿意雇用一名背有经营失败黑名声的公司执行总裁。所以，对他来说，得到工作和获得成功的最好方式就是建立属于自己的事业。约翰·奥瑞特斯集团前任财务总监对于他们的事业和他们这个管理层班子的能力都很有信心。他认为，过去他们为集团赚了钱，所以现在完全有理由把公司变成自己的事业。他意识到，一个人一生不会有太多这样的机会，必须要抓住这种机会。比尔·沙列文•在Stone-platt集团处于被接管阶段仍然负责集团业务，他自己的前程是和公司紧密联系在一起的。此外，像他这样处于54岁年龄的人，要得到一个好工作的选择机会不会太多。虽然目前就业还不成问题，但不得不考虑这方面的问题。然而，他不希望看到公司四分五裂，他不愿意看到公司在接管者手中破产。应该说，他对于自己参与收购既有个人工作方面的考虑，也有对于电子分公司发展前途的客观认识。彼得·麦格瑞斯•加入收购者队伍，同是基于和罗宾·塔温纳合作的良好的前景的预期。他也感到，这次收购无论是对于他，还是对于其他几位收购者队伍中的管理人员来说，都是一个充分发挥个人潜在能力的极好机会。他对于自己和塔温纳的合作充满信心，认为凭借他们的能力、资源和经验能够自己赚钱。瑞格·斯格特•本来已退休，为了帮助其他几位管理人员，他同意暂时回来工作，提任营销经理。由于是短期参与，所以他不拥有新公司的股权。斯格特认为，他们这支队伍能够比其他任何人更好地管理好公司，由管理人员收购电子公司比被一个陌生的公司来接管要好得多。斯格特并不把自己看成是来营救公司的“白衣骑士”，他也认为这是一次很好的商业机会。凭着对塔温纳和其他成员的深刻了解和信任，他很愿意帮助他们。整个MBO的过程方案策划MBO实施表1Stone国际公司管理层收购的融资结构安排此次MBO成功的因素•1、管理者对被收购公司的情况本来就已比较了解，而他们为进行收购又展开了更为详尽的调查。经营状况财务调查法律公司治理结构MBO成功的因素•2、合理采用各种筹资方式。大量使用贷款(72%)可赎回优先股(1/6)可转换优先股(10%)3、战略投资人与贷款人有部分重合（四）收购之后的整合•收购后的主要工作就是进行成本削减。•管理哲学的改变•提高了在英国本土的业务水平（五）绩效的提高•成本降低和销售的提高，是在产品没变化的基础上达到的。产品技术上没有大的变化，只是采用了CAD和CAM现代化设计方式，技术并没有本质上的变化。营销战略则侧重于保持已有的客户。•考虑开发新产品，淘汰一些老品种•管理层的优势得到了充分的发挥（六）成功上市•1984年，Stone公司在伦敦证券交易所上市，获得极大成功。35%的社会公众股，股价增值18倍。市值达到3700万英镑，通过上市发行新股，管理层所持有的25%的股份被稀释到21%。•收购活动（七）重陷接管地位•到1987年5月，Crawley产生300万英镑的损失，由于经营状况恶化，公司的净负债达到3000万英镑（上一个财政年度末为1640万英镑）。•1987年6月，Stone国际公司接受了FKI电子公司的接管。（八）案例总结•对于公司最后经营的失败，分析其原因，是由于公司上市反而使得管理者的注意力从业务上分散，这可算其中的一个原因。然而，从事后的认识来看，在收购期间未能执行充足的管理控制是导致公司业务下降的真正原因。四.对比分析•经过中外两个MBO案例的分析，除了看到中外MBO所共同具有的一些特点以外，例如，通过MBO都可以实现所有权和经营权的合一，减少代理成本等，看到更多的是它们的不同之处；•主要归纳为以下5点不同：•1．MBO的动机不同•2．对象的不同•3．控股比例不同•4．政府扮演的角色的不同