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第五章收缩型资本运营内容提要：收缩型资本运营的种类股份回购资产剥离公司分立分拆上市我国收缩型资本运营的状况收缩型资本运营种类通过一定方式的资本运营使企业在一定的时间内所掌握的经营资本规模减小，因此导致企业规模的收缩。它包括股份回购、资产剥离、公司分立和分拆上市等不同形式的资本运营活动。一般来说，企业资产剥离和售出是和企业购并活动联系在一起的，因为要使资产剥离和售出活动能够进行下去，必须要存在购买一方。因此收缩型资本运营和扩张型资本运营在一定程度上可以看成是一件事情的两面。第一节、股份回购1.什么是股份回购？股份回购是指股份公司向股东购回自己发行的股票的一种行为。这里应注意：股票发行者所购回的股份，并不归哪个具体的股东所有，而是公司的财产。2.我国股份回购的条件根据《公司法》的规定，股份回购必须符合以下条件：（1）为减少公司资本而注销股份；(2）与持有本公司股票的其他公司合并；(3）将股份奖励给本公司职工；(4）股东因对股东大会作出的公司合并、分立决议持异议，要求公司收购其股份的。基于以上几种情况进行股份回购，还必须符合以下要求：公司因第1项至第3项的原因收购本公司股份的，应当经股东大会决议；属于第1项情形的，应当自收购之日起十日内注销；属于第2项、第4项情形的，应当在六个月内转让或者注销；公司依照第3项规定收购的本公司股份，不得超过本公司已发行股份总额的5%；用于收购的资金应当从公司的税后利润中支出；所收购的股份应当在一年内转让给职工。3.股份回购的动机调整股权结构。因为股票回购不仅仅为股东提供可选择的机会也为公司提供选择的机会，公司通过有目的有方向地回购某些股东的股票，降低了这些股东所占的股份，在其他股东的股份不变的情况下，改变了股权结构，改变了股东对公司的影响力度。调整资本结构。如果公司的资产负债率较低，通过股票回购可以提高资产负债率，利用财务杠杆，增强公司的未来盈利能力。如果企业通过诸如发行债券，以举债方式筹集资金回购股票的话，则降低了所有者权益，提高了负债总额，利用财务杠杆的效果更加明显。提高公司价值。因为当股票价值被市场严重低估时，股票回购可以使公司股票的“含金量”大大提高,这也为广大股东获得丰厚的投资回报奠定了良好的基础。比如联想。实施反收购。因为如果向外部股东进行股份回购后，外部股东所持有股份的比重就会降低，原来大股东的持股比重则会相应上升，其控股权自然会得到加强；如果公司现金储备比较充裕，就容易成为被收购的对象，在此情况下公司动用现金进行股份回购可以减少被收购的可能性；公司还可以直接以比市价高出很多的价格公开回购本公司股份，促使股价飙升，以击退其他的收购者，从而达到反收购的目的。联想2010年度首次回购股票耗资1023万港元联想集团2010年6月22日在港交所发布公告，公告称联想集团以每股4.42港元到4.43港元的价格回购了231.2万股股票，共耗资约1023万港元。此前2008年，联想曾因为不满意股价表现频频回购股票。据每日经济新闻报道，从2008年3月7日至3月17日，联想曾连续7次回购股票。专家分析，2008年3月份联想市盈率不足20倍，而当时同样在国内A股上市的方正科技的市盈率则高达73.3倍，相比之下联想股票有被低估的成分。有利于员工持股。以回购后的股票奖励给员工，有利于增强企业内部的凝聚力和向心力，形成有效的激励与约束机制。定向回购方式可解决大股东的资金占用。采用“以股抵债”的方式向占用企业资金的大股东回购股票。4.股份回购的方式公开市场回购：这种方法操作简便，但回购成本比较高。要约回购：公司以一事先确定的价格向市场要约回购股票。采用这种方法时，一般要约价格都会高于股票市价。协议回购：公司根据股权协议转让价购回主要股东部分股票。这里，需要明确一点：如果回购方式和价格选择不当，就有可能违反股东平等的原则。企业以现有资本为财源回购，只有卖出股票的股东收回了股票投资，当企业发生经营危机时，这就等于把危机转嫁给了其他股东。并且，企业在回购本公司股票时，如果高于市场价格购买，将降低剩余股票的价值，使剩余股东受损；相反，如果低于市场价格购买，则将使卖出股票的股东受损，其余股东获益，这实际上就可能造成股东之间的不平等。为了防止上述问题发生，必须严格规定企业回购股票只能以公开市场(交易所市场)的市场价格和公开买卖(交易所市场交易方式)进行。我国《上市公司回购社会公众股份管理办法(试行)》中规定，上市公司回购股份可以采取以下方式之一进行：1）证券交易所集中竞价交易方式；2）要约方式；3）中国证监会认可的其他方式。小贴士：集中竞价所谓集中竞价，即在某一规定时间内，由投资者按照自己所能接受的心理价格自由地进行买卖申报，由电脑交易处理系统对全部申报按照价格优先、时间优先的原则排序，并在此基础上，找出一个基准价格，使它同时能满足以下3个条件：（1）成交量最大。（2）高于基准价格的买入申报和低于基准价格的卖出申报全部满足（成交）。（3）与基准价格相同的买卖双方中有一方申报全部满足（成交）。该基准价格即被确定为成交价格。5.《上市公司回购社会公众股份管理办法(试行)》有关规定上市公司回购股份应当符合以下条件:1）公司股票上市已满一年；2）公司最近一年无重大违法行为；3）回购股份后，上市公司具备持续经营能力；4）回购股份后，上市公司的股权分布原则上应当符合上市条件；公司拟通过回购股份终止其股票上市交易的，应当符合相关规定并取得证券交易所的批准；5）中国证监会规定的其他条件。其他规定：公司需要减少注册资本时，必须编制资产负债表及财产清单。公司应当自作出减少注册资本决议之日起10日内通知债权人，并于30日内在报纸上公告。债权人自接到通知书之日起30日内，未接到通知书的自公告之日起45日内，有权要求公司清偿债务或者提供相应的担保。公司减资后的注册资本将不低于法定的最低限额。案例：申能股份回购第二节、资产剥离一、资产剥离的含义：1.资产剥离的概念是指企业将现有部分子公司、部门、产品生产线、固定资产等出售给其他企业，并取得现金或有价证券的经济行为。换句话说，资产剥离是将不适合企业长远发展战略的资产或闲置的不良资产出售，从而优化资产结构，提高企业整体资产质量,为企业筹措新的发展资金。注意：因为企业的资产有时直接体现为实物资产、商誉、专利技术或其使用权等等；有时企业对资产的所有权又以股权的形式存在。因此，被剥离的资产可以是企业持有的股权、经营性资产(包括固定资产、存货等)、非经营性资产(食堂、学校等)、债权等等。比如：（1）99年8月份南京高科为参股中信证券股份有限公司，将其持有的南京新港高齿有限公司股权以6416万元的价格转让给南京高速齿轮箱厂，优化了公司产业结构，培养了新的利润增长点。——剥离的是股权。（2）99年7月份，ST熊猫与熊猫(集团)有限公司签定协议，公司同意向熊猫集团转让债权债务及出售存货1.3亿元，换取熊猫集团向ST熊猫支付总价款人民币30093.9万元，于转让完成后七天之内以现金支付。——剥离的是债权和实物资产。2.资产剥离的适用情况：（1）不良资产的存在恶化了公司的财务状况（2）某些资产明显干扰了其他业务组合的运行（3）行业竞争激烈，公司须收缩产业战线。3.剥离与并购业务之间存在着一定的联系有剥离方，有购买方并购企业并购完成后出售被并购企业的资产或业务，以换取现金或纠正以前错误的收购活动；或为抵制敌意收购出售（皇冠上的明珠）。资产剥离不是并购的相反过程，它具有自身的动因和目的，需要采用不同的分析手段与实施方法。出售固定资产、出售无形资产、出售子公司资产剥离方A价值500万的资产500万元现金或等价证券资产收购方B二、资产剥离的动因1.满足经营环境和公司战略目标改变的需要例如：由于海产品面临严峻的市场环境，新太科技股份有限公司，一家以从事国内外海洋水产品为主要业务的渔业企业，决定从传统渔业转向电子信息业，于2001年将所属的围网分公司和物资分公司的产权出售给了辽宁省大连海洋渔业集团公司，优化了产业结构，加速了股份公司的产业结构升级。2.改变公司的市场形象，提高公司股票的市场价值—主要针对经营范围较广的公司，比如集团公司。例如：美国的埃斯马克公司，是一家拥有快餐、消费品生产和石油生产等业务的集团公司，但在投资者的印象中，它却仅仅是一个快餐盒消费品生产企业，而忽视了该公司拥有的大量有价值的石油储备。且这些石油储备在资产负债表上以很低的价值反映出来，该公司的股票价格因此而被低估了。在这种情况下，公司决定将包括石油生产在内的非消费品生产部门出售给美孚石油公司，由此获得11亿美元的现金收入，其公司的股票价格由原来的19美元上升到45美元。3.满足公司的现金需要例如，美国最大的银行控股公司-大陆伊利若斯，由于其轻率地向一些石油公司和发展中国家提供贷款，曾使该公司面临破产的威胁，在此情况下，该公司采用剥离的方式出售了一些能盈利的租赁和信用卡等业务，筹集了资金，弥补了坏账贷款的损失和满足储户提取存款的需要。4.甩掉经营亏损业务的包袱5.迫于政府的压力－比如美国的电话电报公司现实中企业剥离的目的是各不相同的三、资产剥离的形式1.按照所出售资产的形式，资产剥离可以分为出售资产、出售生产线、出售子公司和清算等形式。（1）出售资产，仅指出售公司的部分场地、设备等固定资产。（2）出售生产线，指将与生产某种产品相关的全套机器设备等出售给其他公司。（3）出售子公司，指将独立、持续经营的子公司整体出售给其他公司，其中不仅包括产品生产线，而且还包括职能部门与职能人员。（4）清算，指将公司或其他业务部门的全部资产零碎地而不是整体出售，并将所得的现金分配给股东。2.按照剥离是否符合公司的意愿，剥离可以划分为自愿剥离和非自愿或被迫剥离（1）自愿剥离，是指当公司管理人员发现通过剥离能够对提高公司的竞争力和资产的市场价值产生有利影响时进行的剥离。（2）非自愿剥离或被迫剥离，是指政府主管部门或司法机构迫使公司剥离其一部分资产或业务。如美国电话电报公司。1.资产置换，指一家公司将自己的部分或全部资产与另一家公司的资产进行置换。这一交易可以理解为，公司在剥离资产的同时获得了收购方以资产形式给予的回报。资产置换可以是等价的也可以是不等价的。四、资产剥离的特殊方式2.对公司员工进行的资产剥离—员工持股计划（ESOP）在美国兴起的，20世纪80年代得到迅速发展，美国律师路易斯·凯尔索被公认为是ESOP的最重要的推动者。员工持股计划是指由企业内部员工出资购买本公司部分或全部股权，委托员工持股会（在国外经常是委托金融机构进行托管）作为社团法人托管运作，集中管理，员工持股管理委员会（或理事会）作为社团法人进入董事会参与按股分享红利的一种新型股权形式。目前在美国等国家开展得相当普遍。ESOP主要是一种员工福利计划，旨在通过促进员工持有股权来增进其福利和财富，从这个意义来讲，ESOP可以成为其他福利计划（如养老金计划）或奖励计划的补充或替代。同时，ESOP的作用并不限于福利方面，目前已运用到诸如激励、融资、股东套现、资产剥离、收购防御等更广泛的领域。运用（ESOP）实现资产剥离的方法：首先母公司帮助建立一个壳公司，由壳公司再发起组织一个ESOP，在母公司的担保下，这个壳公司可以以实行ESOP为由申请贷款并用这笔贷款从母公司购买下将要剥离的公司股份。这个壳公司担负起运营原先被剥离公司资产的责任，同时ESOP掌管着从母公司购来的股份。如果壳公司运营有效，就可以把大部分利润支付给ESOP，使之可以偿还贷款。当贷款全部偿清后，ESOP就会把保管的股份分到壳公司员工的个人账户上。通过这种方式，母公司可把被剥离子公司的所有权转移到子公司员工手中。当剥离的分支机构并不是因为处于夕阳产业或业绩差，而是因为与母公司的主营业务相关度很小时，把这些分支机构出售给员工就会发挥“双赢”的效果。一方面，母公司不仅顺利地实现业务清晰化，而且对这些员工也有了一个交代；另一方面，这些员工的工作岗位和环境没有发生剧烈的变化，企业处