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资本运营理论与实务第二版2004夏乐书姜强宋爱玲李琳92第9章企业兼并与收购9.1并购的内涵与发展9.2并购理论9.3并购的战略、原则与程序9.4并购决策9.5企业并购后的整合9企业兼并与收购【教学目标】通过本章的学习应能够：1.了解并购的涵义、分类和五次并购浪潮对我国企业的启示；2.熟悉并购理论；3.掌握并购战略的主要模式和制定方法；4.熟悉并购的原则和程序；5.掌握并购财务决策分析；6.了解企业并购后的整合要素。3第1节并购的内涵与发展9.1并购的内涵与发展9企业兼并与收购一、并购的内涵与意义（一）并购的内涵兼并从狭义上讲，兼并是指一家企业以现金、有价证券或其他形式（如承担债务）有偿取得其他企业的资产或所有权，使被兼并的企业丧失法人资格，并取得对这些企业经营决策控制权的经济行为；广义上讲，兼并相当于我国《公司法》中企业合并的概念，它包括吸收合并和新设合并两种形式。收购指一家公司对其他公司资产或股份的购买行为，目的在于取得对其他公司的控制权。它有收购股权和收购资产两种形式。企业并购具有如下特点：1．并购是一种具有独立法人资格的企业的经济行为，是企业对市场竞争的反应，是由资本追求增值的本质决定的，是一种市场行为，而不是政府行为；2．并购是一种有偿的交易，而不是无偿的调拨；3．并购的结果会导致资本的集中，并使资本在统一控制下联合行动。4第1节并购的内涵与发展9.1并购的内涵与发展9企业兼并与收购一、并购的内涵与意义（二）企业并购在我国的现实意义1．促进存量资产重组企业兼并能够推动资产存量的合理流动，优化资源配置，提高资源利用效率。2．推动产业结构调整能够促进产业结构的合理调整，推动产业升级和资本结构在全社会范围内的优化配置，促进产业结构趋于合理，发挥产业结构效应，有利于促进我国向集约型经济增长方式转换。3．取得规模经济效益能够加速资本的集中、增值和资本规模的扩张，提高企业的规模经济效益。兼并正是我国企业促进巨型、超巨型以及跨国大公司、大集团产生和发展的理想选择。4．是建立具有国际竞争能力的企业的必由之路随着世界经济的一体化，跨国公司的兴起和跨国并购越来越成为世界经济的特征。我国经济要与国际接轨，提高在国际上的竞争力，经得起国际大企业集团的挑战，组建产业集团，扩大规模化生产就是势在必行的。企业并购正是实现这一过程的重要方法，是中国企业走向世界，迎接国际间竞争的必由之路。59.1并购的内涵与发展9企业兼并与收购二、并购的类型并购类型１.按并购双方所在行业分２.按并购具体运作方式分３.按并购是否取得目标企业的同意与合作分对于一些债务沉重的企业，首先按照法律办理破产清理，再由优势企业整体收购其资产６.破产式并购先将一些效益差的中小企业委托给搞的好的大企业来经营，待时机成熟后再进行并购５.托管式并购企业通过购买其它企业的股权，达到控股，实现兼并４.控股式被并购企业的所有者将其净资产评估作价后以股金的形式投入兼并企业，成为并购企业的股东３.吸收股份式并购方出资购买被并购方的资产，该方式一般以支付现金为购买条件，将目标企业的整体产权买断２.购买式并购方以承担被并购方全部债务为条件，取得被购方的资产所有权和经营权１.承担债务式企业对与其供、产、销均无直接关系的其他企业的并购３.混合并购企业对与其生产经营相关的原材料、零部件供应、销售厂商等的并购２.纵向并购企业对生产同一种商品的其他企业进行并购，使资本在同一生产领域或部门集中１.横向并购管理层通过融资购买目标公司的股权，改变公司所有者结构，并实际控制该公司７.经理层融资收购又称善意并购，是指被并购企业同意收购方提出的并购条件并承诺给予协助１.友好并购也称强制型并购，是指并购方不顾被并购方的意愿而采取非协商性购买的手段，强行收购对方公司２.敌意并购１.现金支付并购公司用现金支付，以取得目标公司的资产或股权２.股权交换式并购并购企业通过增加发行本公司的股票，以新发行的股票交换目标公司的股票以达到并购目标的一种并购方式１.国内企业间并购包括国内跨行业、跨地区的并购２.跨国并购并购双方在两个国家４.按并购过程中的出资方式分５.按并购是否跨越国界分第1节并购的内涵与发展69.1并购的内涵与发展9企业兼并与收购三、并购的历史与现状（一）第一次企业并购浪潮第一次并购浪潮发生在19世纪末至20世纪初，其高峰时期是1898-1903年。19世纪下半叶的第二次产业革命，使社会化大生产成为可能，资本间的相互并购就成了形成大资本，以适应当时社会化大生产的要求。第一次并购浪潮具有如下特征：１.以横向并购为主；２.使大企业的地位日益强大，推动了生产专业化、系列化和大规模生产的发展；３.以国内兼并为主；４.银行在兼并中发挥发重要作用，尤其是投资银行的作用不容忽视；５.并购的非规范性。６.促进企业组织形式的变革，促成了企业最终所有权和法人所有权的分离。第1节并购的内涵与发展79.1并购的内涵与发展9企业兼并与收购三、并购的历史与现状（二）第二次企业并购浪潮第二次并购浪潮发生在20世纪20年代，始于1922年商业活动的上升时期，终结于1929年严重的经济衰退的初期。科技的发展和实行“产业合理化”这两个方面从软、硬件上均需要大量补充资本，促进资本的进一步集中。此外，这一时期，运输，通讯事业和零售推销的重大发展是推动兼并的主要激励因素。第二次并购浪潮具有如下特征：１.以纵向并购为主；２.出现了以产业资本和银行资本互相渗透为特征的并购；３.国家出面并购；４.从动机上来看，以产品扩张和市场扩张为动机的兼并有了一定程度的发展。第1节并购的内涵与发展89.1并购的内涵与发展9企业兼并与收购三、并购的历史与现状（三）第三次企业并购浪潮第三次企业并购浪潮发生于1954－1969年间，尤以60年代后期为高峰。二战后的重建，科技的进步和新兴现代产业的兴起，使产业结构由重工业向高加工化方向发展。作为资本集中，资产存量调整的重要形式的企业并购则迎合了产业结构调整和企业多元化发展战略的需要。第三次并购浪潮具有如下特证：１.属于混合并购；２.这些并购不仅是“大鱼吃小鱼”而且更多地出现了“大鱼吃大鱼”的情况；３.银行间兼并加剧，使得银行在经济中的作用日益增强。第1节并购的内涵与发展99.1并购的内涵与发展9企业兼并与收购三、并购的历史与现状（四）第四次企业并购浪潮第四次并公司浪潮发生在1975－1992年间，其中以1985年为高潮。这次并购浪潮延续的时间较长，而且较以往的并购浪潮规模更大，方式更为多样化。超大规模的并购造就了一批巨型公司。第四次并购浪潮的主要特征：１.并购范围广泛、形式多样化；２.出现了“小企业并购大企业”的现象；３.借债并购成了主要形式；４.投资银行在企业并购中的作用越来越大。第1节并购的内涵与发展109.1并购的内涵与发展9企业兼并与收购三、并购的历史与现状（五）第五次企业并购浪潮西方国家的企业并购在90年代以后的第五次浪潮中，规模更大、金额更多、范围更广。这次购并浪潮的产生有多方面的原因：１.冷战结束后，国家间的竞争体现在各大企业之间的竟争；而对于企业而言，通过并购进行资本集中，是其扩充实力，淘汰对手的快捷方式。２.在国际经济一体化的趋势下，争夺全球市场份额成为发达国家的经济战略目标；；相对于在他国投资建厂而言，并购更加快捷、有利，这有利于推动跨国并购。３.随着科技的发展，技术进步成为决定企业生死存亡的重要因素；要保持在技术上的领先地位，必须有较强的科研和技术能力，而这种能力的大小与企业的规模是有关系的。４.产业结构的调整是导致本次并购浪潮的重要原因。第五次并购浪潮的主要特征：１.更多地表现为强强联合；２.政府的积极支持是本次并购的主旋律；３.企业并购一般以投资行为为主。第1节并购的内涵与发展119.1并购的内涵与发展9企业兼并与收购三、并购的历史与现状（六）对我国企业并购的发展的启示１.并购作为资本集中的重要形式，是经济发展的必然要求；２.发展社会中介机构和投资银行业。在企业并购过程中，从目标公司的选择直至并购的完成，都需要社会中介机构的参与；３.大力推进企业的股份制改造，完善上市公司并购机制；４.要积极鼓励强强联合，组建和发展一批具有国际竟争能力的大企业；５.积极推进市场经济的配套改革，完善社会保障机制。第1节并购的内涵与发展129.1并购的内涵与发展9企业兼并与收购四、跨国公司并购中国上市企业的方式并购方式１.以外国投资者身份跨境并购中国上市公司２.以具有中国法人资格的外商投资企业身份并购上市公司２.直接收购，直接收购上市公司的部分股权，从而使上市公司成为外商投资企业。１.间接收购，整体或者部分买断上市公司的母公司或者控股股东，控制上市公司．６.企业投资者合并或者分立，其合并或者分立后的承继人依法取得股权；５.企业投资者破产、解散、被撤销、被吊销或者死亡，其继承人、 质权人或者其他受益人按照法律程序取得该投资者的股权；４.企业投资者经过其他各方投资者同意将其股权质押给债权人，债权人或者受益 人依照法律程序规定和合同约定取得该投资者股权。３.企业投资者协议调整企业注册资本导致变更各方投资者股权；２.企业投资者经其他各方投资者同意向其关联企业或其他受让人转让股权；１.企业投资之间协议转让股权；７.企业投资者不履行企业合同、章程规定的出资义务，经原审批机构批准， 更换投资者或者变更股权。第1节并购的内涵与发展139.1并购的内涵与发展9企业兼并与收购五、经理层融资收购经理层融资收购（MBO－Managementbuy－out），即管理层通过融资购买目标公司的股权，改变公司所有者结构，并实际控制该公司。在西方国家，MBO的主要模式如下：1.收购上市公司，这类的MBO目标为股票在交易所上市的公司，通常公司被收购后即转为私人控股，股票停止交易。2.集团的子公司或分支机构，20世纪80年代以后，一些多种经营的集团逆向操作，出售其累赘的子公司和分支机构，甚至从某些特定行业完全退出，以便集中力量发展核心业务，这时候最愿意购买公司的人，往往是内部管理者。3.公营部门私有化的MBO，通常会有这样几种情况：将国有企业整体出售；将国有企业整体分解为多个部分，再分别卖出；多种经营的庞杂的公众集团公司出售其边缘业务，继续保留其核心业务；地方政府或准政府部门出售一些地方性服务机构。第1节并购的内涵与发展149.1并购的内涵与发展9企业兼并与收购9.2并购理论一、并购理论综述并购理论的研究重点：1.并购的动机；2.理论应该能够预测到参与并购活动的企业的类型；3.理论应该包括关于整个并购活动的内容。并购理论一、效率理论二、代理问题三、市场势力论四、赋税效应论五、财富重新分配论1、差别效率理论2、无效率的管理者理论3、经营协同效应4、纯粹多样化经营理论5、财务协同效应理论6、价值低估理论1、“帝国大厦”假说2、“滥用自由现金流量”假说3、“成长－提升”假说4、“分散雇佣风险”假说5、“激励方案”假说第2节并购理论15第2节并购理论9.1并购的内涵与发展9企业兼并与收购9.2并购理论二、我国企业的不良并购动机并购的基本动机：能够使企业的资本增值，符合企业的长远发展战略。但在我国进行国民经济战略性调整的今天，企业并购在一定程度上并非企业的纯粹微观行为，其中不可避免地包含政府的行为在里面，也不可避免的含有一些非理性的动，对这些动机进行分析，有助于趋利避害，发现问题，寻找措施，最终使我国企业的并购走上规范化和理性化的轨道16第3节并购的战略、原则与程序9企业兼并与收购9.1并购的内涵与发展9.2并购理论9.3并购的战略、原则与程序并购战略包括三个层次的内容1是否应选择并购的途径来寻求发展2并购的手段及实施3并购后的整合和有效管理17第3节并购的战略、原则与程序9企业兼并与收购9.1并购的内涵与发展9.2并购理论9.3并购的战略、原则与程序一、并购战略（一）可供选择的企业发展战略模式１．纵向一体化战略企业发展取向主要模式（1）含义：是指对本企业有投入产出联系的企业进行投资（自建或并购），以获得稳定的生产原料供应点和产品的销售点，实现生产经营过程的连续化，取