北大光华财务管理第四章项目投资决策

第四章项目投资决策•一、投资项目决策的过程•二、收益分析•三、风险指标•四、风险因素•五、回避陷阱一、投资项目决策的过程•想做•可做•能做•得做想做•始之于梦•举例可做•一般情况下是好项目–收益指标–风险指标–风险因素能做•自己能够掌控和驾御•能够获得和别人同样的效果•没有这样的项目，谁做都是好项目投资项目分析的基本步骤•市场调查•市场预测•确定产品种类与规模•财务预测•基础数据与基本财务报表•效益分析•风险分析•项目选择什么样的项目需要项目评估•数额大•至关重要•自己不熟悉的领域二、项目收益分析•静态指标•动态指标静态指标•1、投资利润率=年利润总额或年平均利润总额/项目总投资×100%•年利润总额=年产品销售收入－年产品销售税金及附加一年总成本费用•年销售税金=年产品税+年增值税+年营业税+年资源税+年城市维护建设税+年教育费附加•总投资=固定资产投资+建设期利息+流动资金静态指标•2、投资利税率•=年利税总额或年平均利税总额/项目总投资×100%•年利税总额=年销售收入一年总成本费用•3、自有资金利润率•=年利润总额或年平均利润总额/自有资金×100%静态指标•举例•例1：一项目建设期为2年，第一年年初投入1500万元，全部是自有资金；第二年年初投入1000万元，全部是银行贷款。固定资产贷款利率为10%。正常年份生产某产品10000吨，总成本费用1500万元。销售税金为产品销售收入的10%。产品销售价格为2500元/吨，并且当年生产当年销售，没有库存。流动资金为500万元，在投产期初由银行贷款解决。问，该项目的静态盈利指标是多少?静态指标•总投资=固定资产投资+建设期利息+流动资金=1500+1000(1+10%)+500=3100(万元)•正常年份利润•=年产品销售收入－年总成本费用－年销售税金=2500－1500－2500×10%=750(万元)正常年份的利税•=年产品销售收入－年总成本费用•=2500-1500=1000(万元)静态指标•投资利润率•=正常年份利润总额/总投资×100%•=750/3100×100%=24.19%•投资利税率•=正常年份利税总额/总投资×100%•=1000/3100×100%=32.26%•自有资金利润率•=正常年份利润总额/自有资金×100%•=750/1500×100%=50%动态指标•净现值•净现值率•内部收益率•调整的内部收益率净现值•例：一项目建设期为二年，第一年投资1400万元，第二年投资2100万元。投资有50%为贷款，利率为10%。投资均在年初付款。每年销售收入10000万元，销售税金共计为销售收入的9%。年经营成本为8000万元。该项目可使用15年，15年后有残值500万元。项目流动资金占用1000万元，由银行贷款解决，利率为8%。项目最低收益率为12%，问财务净现值是多少?ntttrCOCINPV0)1()(净现值•1••1000010000+500+1000•012317•1400210010008000+9008000+900净现值•经济含义•折现率的寻找–通过公司的历史数据得出–用行业平均水平替代–用行业的先进水平替代–加权平均资本成本万元1938)1()(0ntttrCOCINPV净现值率PINPVNPVR内部收益率•内部收益率用计算机计算很方便。ntttrCOCINPV0)1()(0调整的内部收益率•内部收益率的假设•如果再投资收益率不等于内部收益率本身•如果知道再投资收益率三、项目风险分析指标•回收期分析•偿还期分析•盈亏平衡分析•敏感性分析借款偿还期•项目第一年第二年第三年…第n年•年初本金•本年利息•本年付息•还本来源•折旧•摊销•利润•其他还本来源•还本额•年末本金•银行特别关注的内容？盈亏平衡分析•会计盈亏平衡分析：与什么比较•经济盈亏平衡点：EVA的应用敏感性分析•敏感性因素•一个因素变，其他因素变化吗？•规范的敏感性分析•理想与现实四、风险因素•行业风险•技术风险•品牌风险•竞争对手风险•客户风险•项目风险行业风险•利润下降。要改变竞争与合作的比例•研发开支增大•产能过剩•产品大量普及•政府管制放松•供应商实力提升•经济周期巨大波动•其他技术风险•技术更新换代。两头赌的策略•专利过期•流程过时品牌风险•品牌变质。重新分配品牌投资•品牌崩溃竞争对手的风险•全球性竞争对手的出现•逐步增加的竞争者•独一无二的竞争者。不同的业务模式客户风险•偏好改变。搜集与分析客户信息•客户实力增大•过度依赖少数客户项目风险•研发失败。合理安排项目的顺序•IT项目失败。预备多个备选方案•业务拓展失败。跳板理论。软件版本1.0、2.0、3.0等。丰田公司TOYOTAPRIUS混合动力车，97年一代，02年二代。不断进步。•并购失败五、项目分析要回避陷阱•信息来源与评价程序•基准方案的确定•关于项目分析的角度——实体的角度与权益的角度•关于物价的处理与通货膨胀陷阱•关于投资者的选择权•关于期末价值•关于项目评价的标准——折现率的选择•关于敏感性分析•关于再投资•关于技术更新信息来源与评价程序•这是最为重要的•与风险分析相关，特别是与敏感性分析（公司价值驱动因素分析）相关）•与营销策略相关：•小故事实体的角度与权益的角度•假设A公司的一个投资项目的资本结构是40%为负债，60%为权益。负债的税后成本为5%，而权益的成本为20%。那么该项目的的加权平均资本成本为14%。•该公司正考虑一项成本为1亿且保证1400万元永续税后年现金流量的平均风险投资，如果付诸行动，A公司计划筹集4000万元的新借款和6000万元的权益资本用于该项投资。A公司应该进行该项投资吗？•从权益的角度看待这个项目。因为4000万元的投资将通过负债的方式获取，权益投资6000万元。类似地，因为纳税后每年必须付给债权人200万元的利息，股本的剩余现金流量只有1200万元。因而从股本前景的角度，投资的内部收益率为20%。实体的角度与权益的角度•哪种前景更好？•权益前景的问题是，无论是权益的IRR还是适宜的风险调整折现率都随着财务杠杆作用的大小而变化。A公司权益的IRR在债务筹资为4000万元时是20%，而在债务为9000万元时，它升至95%，而在全部筹资都由负债来解决时，权益资本收益率变得无穷大。在实际工作中，人们常常对负债增加收益如此着迷，以至于忘记了也应该提高权益投资的收益率。但问题又在于，即使我们记得杠杆的作用，即使收益增加也使风险增大，但要精确估计权益成本应该随杠杆变化而变化的程度关于项目的基准方案•举例：•应该怎样？关于的标准——折现率的选择•建行的做法•招商银行的做法•应该怎样？关于折现率•上市公司•非上市公司，但上市公司可做参照•非上市公司，无上市公司做参照关于物价的处理与通货膨胀陷阱•举例：国际工程咨询公司的例子•巴菲特的做法•逻辑上的一致！选择权与投资决策•几个案例——选择权的重要性–招商局地产–某外资公司–兴业银行改制–建设银行改制选择权与投资决策•追加投资–为什么要分步投资？包括创业投资与一般产业投资–为什么要有技术壁垒？–为什么要大潜在市场总规模？选择权与投资决策•减少投资–创业投资的投资协议–租赁与购买–经营租赁与融资租赁–撤出的机会？–为什么购买上市前的股权？选择权与投资决策•放弃与撤出的选择权–麦当劳的例子–3G牌照的例子–IBM出售PC部门–NewsCorp与网易。2003年4000万美元优先股。网易上市后转化为普通股–沉没成本的大小选择权与投资决策•如何撤出？–上市•优点是收益高•最低条件•概念•分阶段•NewsCorp的例子（4.25%以上，与丁磊的关系）–出售部分股权–整体出售选择权与投资决策•等待•一个决策的例子选择权与投资决策•两头赌的技术开发•微软。OS/2，Windows两面下注•Intel投资Risc和Cisc两种芯片•Motorola没有在模拟与数字技术上双管齐下，结果被NOKIA占先。后者过分强调高端手机，80%的投资比重，而三星高端与中端并重，结果中端手机成长迅速。•代价是投资增加。选择权与投资决策•品牌延伸的选择权–地域的扩张–品种的扩张–举例•准备案例2：BenefitsMonthlyInc.•准备案例3：投资分析与洛克希德三星•准备案例4:阿鲁恩代尔合伙人:续集项目•并阅读：作为实务期权的资本项目——导论