第5章 项目的资金选择

第5章项目的资金选择目录一．项目资金的结构与选择二．股本资金与准股本资金三．债务资金四．商业银行贷款五．国际辛迪加银团贷款六．欧洲债券七．融资租赁第一节项目资金的结构与选择项目资金的结构和选择，是指如何安排和选择项目的资金构成和来源。项目融资的资金构成一般有三个部分：股本资金、准股本资金和债务资金。这三部分在一个项目中的构成受到项目的投资结构、融资模式和项目的信用保证结构等的限制。同时这三部分之间的比例在项目融资中也会起到特殊的作用。而项目中债务资金和股本资金之间的比例关系是确定项目资金结构和资金形式的一个非常重要的指标。一、债务和股本资金的比例项目资金安排的一项基本原则是在不影响项目经济强度的前提下，尽可能地降低项目的资金成本。对于一个具体项目来说，债务资金成本相对股本资金要低得多。因此，理论上如果一个项目使用的资金全部是债务资金，那么该项目的资金成本就会降至最低，但是它的财务状况和抗风险能力却会因此而变得非常脆弱；相反，如果一个项目使用的全是股本资金，它的财务状况和抗风险能力会很强，但是它的资金成本却会因此而变得很高。因而绝大多数的项目都不会选择这两个极端的融资结构，而是在这两个极端中间加以选择。不同的项目、不同的行业、不同的投资者以及不同的融资模式所适合的债务/股本比例都会不同。而与传统的公司融资相比较，项目融资方式可以获得较高的债务资金比例，因此项目融资的一个重要特点就是可以增加项目的债务承受能力。二、项目融资资金结构中的几个重要名词（一）项目的总资金需求量能够准确地制定项目的资金使用计划以确保满足项目的总资金需求量是所有项目融资工作的前提。一个新建项目的资金预算应当由项目资本投资、投资费用超支准备金、项目流动资金三部分组成。做好项目总资金预算以及项目建设期和试生产期的项目现金流量预算是保证项目融资中的资金安排可以满足项目的不同阶段和不同用途的资金需求量的重要一环。（二）资金成本和构成项目债务资金的利率风险是项目融资需要面临的主要风险之一。项目融资可以选择固定利率，也可以选择浮动利率，或者两种利率的结合。当市场利率有上升的趋势时，借款人可以选择固定利率；当市场利率有下降的趋势时，借款人则可以选择浮动利率。二、项目融资资金结构中的几个重要名词（三）资金使用期限理论上说，投资者的股本资金是项目中使用期限最长的资金，其回收只能依靠项目的投资收益，而项目的债务资金则是有固定期限的，根据项目具体的现金流量可以确定不同的债务期限结构的，必要时可以采取债务互换来减轻还债压力。也就是用到期日较早的债务替换到期日较晚的债务，以此来推迟还款期限，从而减轻还款压力。（四）混合结构融资混合结构融资是指不同利率结构、不同贷款形式或者不同货币种类的贷款的结合。混合结构融资如果安排得当，可以起到降低项目融资成本、减少项目风险的作用。例如安排项目的货币种类以起到自然保值的作用，降低汇率风险。第二节股本资金与准股本资金股本资金主要包括优先股和普通股，其中优先股主要包括固定红利优先股和浮动红利优先股。准股本资金则主要包括无担保贷款、零息债券和可转换债券。股本资金和准股本资金最大的区别就在于，准股本资金相对于股本资金来说，在安排上具有较高的灵活性，并在资金序列上享有较高较为优先的地位。一、股本资金股本投入是项目融资的基础，在资金偿还序列中股本资金排在最后一位。增加股本资金并不能改变或提高项目的经济效益，却可以提高项目的风险承受能力。股本资金在项目融资中所起的作用：投资者在项目中投入资金的多少与其对项目管理和前途的关心程度是成正比的。投资者在项目中的股本资金代表着投资者对项目的承诺和对项目未来发展前景的信心，对于组织项目融资可以起到很好的心理鼓励作用。项目预期的现金流量（在偿还债务之前）在某种意义上讲是固定的。项目承受的债务越高，现金流量中用于偿还的资金占用比例就越大，贷款人所面对的潜在风险也就越大；相反，在项目中股本资金投入越多，项目的抗风险能力就越强，贷款人的风险也就越小。股本资金也可以增加项目的抗风险能力，从而增强项目对贷款人的吸引力，使得贷款人可以以比较低的利率放款，在一定程度上降低项目的债务成本。在项目融资的结构中，应用最普遍的股本资金形式是认购项目公司的普通股和优先股。二、准股本资金A.准股本资金是相对股本资金而言的，它是指项目投资者或者与项目利益有关的第三方所提供的一种从属性债务B.准股本资金需要具备以下性质：a.债务本金的偿还需要具有灵活性，不能规定在某一特定期间强制性地要求项目公司偿还从属性债务b.从属性债务在项目资金优先序列中要低于其他的债务资金，但是高于股本资金c.当项目公司破产时，在偿还所有的项目融资贷款和其他的高级债务之前，从属性债务将不能被偿还二、准股本资金C.从资金的从属性质出发，又可以把准股本资金分为一般从属性债务和特殊从属性债务两大类。a.一般性从属债务是指该种资金在项目资金序列中低于一切其他债务资金形式b.特殊从属性债务将在其从属性定义中明确规定出该种资金相对于某种其他形式债务的从属性，但是针对另外的一些项目债务，则具有平等的性质。c.对于项目投资者，为项目提供从属性债务与提供股本资金相比，从属性债务具有以下优点：a)从属性债务为投资者设计项目的法律结构提供了较大的灵活性b)投资者在安排资金时具有较大的灵活性c)在项目融资安排中，对于项目公司的红利分配通常有着十分严格的限制，但是可以通过谈判减少对从属性债务在这方面的限制，尤其是对债务利息支付的限制d)准股本资金的操作相对于股本资金来说也要简便一些二、准股本资金D.项目融资中最常见的准股本资金有无担保贷款、可转换债券和零息债券三种形式。a.无担保贷款（信用贷款），是贷款中最简单的一种形式。这种贷款在形式上与商业贷款相似，但是贷款没有任何项目资产作为抵押和担保，本息的支付也通常带有一定的附加限制条件。b.可转换债券是从属性债券的另一种形式，它是一种附有专门规定，允许持有人在一定时间内以一定价格向举债公司换取公司发行的其他证券的公司债券。也就是说，它是一种可以转换成其他证券的公司债券，可转换成该公司的普通股股票，可转换成该公司的优先股，也可转换成该公司的其他债券，实际工作中经常会转换成普通股股票。二、准股本资金c.零息债券也是项目融资中常用的一种从属性债务形式。零息债券计算利息，但是不支付利息。在债券发行时，根据债券的面值、贴现率（即利率）和到期日贴现计算出发行价格，债券持有人按发行价格认购债券。因而，零息债券持有人的收益来自于债券购买价格与面值的差额，而不是利息收入。三、以贷款担保形式出现的股本资金1.在项目融资结构中投资者不直接投入资金作为项目公司的股本资金或准股本资金，而是以贷款人接受的方式提供固定金额的贷款担保作为替代。作为项目的投资者，这是利用资金的最好形式，由于项目中没有实际的股本资金占用，项目资金成本最低。2.从贷款人的角度，项目风险高于投资者直接投入股本资金的形式。因此，采用贷款担保形式作为替代投资者全部股本资金投入的项目融资结构是较少见的，多数情况是贷款担保作为项目实际投入的股本资金或者准股本资金的一种补充。三、以贷款担保形式出现的股本资金4.贷款担保在项目融资结构中的作用同样也分为两种形式：一种形式是一般性贷款担保，即如果项目出现资金短缺，或者出现项目到期债务无法偿还等情况时，动用贷款担保弥补资金短缺或偿还债务，从贷款担保中获取的资金将按比例在贷款人之间分摊另一种形式是针对性贷款担保，即该贷款担保只针对项目资金中的某一家银行或某一部分资金，而这家银行或这部分资金将在整个融资结构中扮演从属性债务的角色。三、以贷款担保形式出现的股本资金3.以贷款担保作为股本资金的形式主要有两种：备用信用证和担保存款。①备用信用证担保是比担保存款对项目投资者更为有利的一种形式。投资者可以根本不用动用公司的任何资金，而只是利用本身的资信作为担保。②担保存款是指项目投资者在一家由贷款银团指定的第一流银行中存入一笔固定数额的定期存款，存款账户属于项目投资者，存款的利息也属于投资者，但是存款资金的使用权却掌握在贷款银团的手中，如果项目出现资金短缺，贷款银团可以调用担保存款。1.一个项目投资者所面临的债务资金市场可以分为两类：本国资金市场和外国资金市场。本国资金市场又可以分为：国内金融市场和政府信贷两部分；外国资金市场又可分为外国金融市场、国际金融市场和外国政府出口信贷、世界银行以及地区开发银行的政策性信贷等等。2.国际金融市场的核心是欧洲货币市场。欧洲货币市场是指在某种货币发行国国境以外的银行体系所创造的该种货币存款，它并非指欧洲某个国家的货币。如将美元存放在美国境外的国际金融中心，则称其为欧洲美元。相应地，还有欧洲英镑、欧洲日元、欧洲马克、欧洲法郎等。3.最早现出的是在欧洲经营的境外美元，于是有了欧洲美元的称谓。第三节债务资金第三节债务资金4.为了选择适合于具体项目融资需要的债务资金，需要借款人按以下两个步骤进行：第一步，根据融资要求确定债务资金的基本结构框架。债务资金形式多种多样，并且每种形式都有其独特的特征。借款人必须根据项目的结构特点和项目融资的特殊要求，对各种形式的债务资金加以分析和判断，确定和选择出债务资金的基本框架。第二步，根据市场条件确定债务资金的基本形式。在确定了债务资金的基本框架之后，还需要根据融资安排时当地的市场条件（这些条件包括借款人条件、项目条件以及当时、当地的金融市场条件等），进一步确定几种可供选择的资金形式，针对这些资金形式的特点，从中选择出一种或几种可以保证项目融资获得最大利益的债务资金形式。第三节债务资金一、债务资金的基本结构性问题（一）债务期限1、债务的到期时间是区别长期债务和短期债务的一个重要界限。在资产负债表中，一年期以下的债务称为流动负债，超过一年的债务则称为非流动负债，即长期债务。2、项目融资结构中的债务资金基本上是长期性的资金，即便是项目的流动资金，多数情况下也是在长期资金框架内的短期资金安排。（二）债务偿还1、一般来说，至少两个不同的项目阶段反映在贷款协议中：建造或开发阶段、运营阶段。2、在第一阶段中，贷款被发放，偿债可能通过两种方式被推迟——在产生现金流量的运营阶段到来之前采用利息转本，或者在运营阶段之前，允许用新发放的贷款来支付利息。3、在运营阶段，贷款人将用销售收益或项目产生的其他收益作为担保品。第三节债务资金一、债务资金的基本结构性问题（三）债务序列1、无论是公司融资还是项目融资，债务安排都可以根据其依赖于公司（或项目）资产抵押的程度或者依赖于有关外部信用担保的程度而划分为由高到低不同等级的序列。（1）高级债务，是指全部公司（或项目）资产作为抵押的债务或者是得到相应强有力信用保证的债务（2）低级债务，是相对于高级债务而言的，一般是指无担保的债务。低级债务，也称为初级债务和从属性债务。2、项目融资中的银团贷款（或类似性质的债务资金）是最高级的债务资金形式，这是因为有限追索的性质决定了贷款银团在项目融资中要求拥有最高的债权保证。第三节债务资金一、债务资金的基本结构性问题（四）债权保证在项目融资中，只要资产所在地的法律允许，贷款人经常将项目资产作为担保。但是，可能由于一些原因，用这样的方式获得担保是不妥当的。因为，在这种情况下，贷款人必须依赖于消极保证条款。消极保证条款要求借款人保证不使任何第三方对借款人资产有优先权。第三节债务资金一、债务资金的基本结构性问题（五）违约风险任何一种债务老师有违约风险的。在公司融资中，人们可以比较容易地划分出股本资金风险和债务资金风险，但是，在项目融资中，这种划分有时就不是很容易了，因为如果项目失败了，贷款人可能会发现他们的地位与股本投资者没有太大的区别，这是由项目融资的特点所决定的。项目融资的违约风险主要有三种形式：第一，项目投资者或独立的第三方不执行所承担的具有债权保证性质的项目义务；第二，在项目公司违约时，项目资金的价值不足以偿还剩余的未偿还债务；第三，项目的现金流量不足以支付债务的偿还。第三节债务资金一、债务资金的基本结构性问题（六）利率结构项目融资中的债务