第6章工程项目投资的盈利性与清偿能力分析

第六章工程项目的盈利性与清偿能力分析一、项目财务分析的概念与内容二、融资方案和融资成本三、投资项目盈利能力分析四、投资项目清偿能力分析五、通货膨胀、所得税与税后现金流量学习基本要求:(1)掌握项目财务分析的概念与内容(2)掌握项目融资成本计算和融资方案的比选方法(3)掌握工程项目盈利能力分析相关报表并计算相应指标；判断项目盈利能力状况；(4)掌握工程项目清偿能力分析相关报表并计算相应指标；判断项目偿债能力;(5))熟悉工程项目盈利能力分析和清偿能力分析的一个演示性例子；并能够模仿完成大作业.(6)了解通货膨胀时项目评价的影响一、财务分析的概念与内容1、财务分析的概念财务分析是根据国家现行财税制度和价格体系，从项目角度出发，分析、计算项目直接发生的财务效益和费用，编制有关报表，计算评价指标，站在投资者的角度考察项目的盈利能力、清偿能力等财务状况，据以判别项目的财务可行性。也称项目财务评价。2、财务分析的内容（一）融资主体和资金筹措二、融资方案和资金成本1．既有法人融资项目和新设法人融资项目2．权益资金和债务资金的筹措3．对项目经济分析中当前用法不一的几个名称的说明（二）资金成本(capitalcost)的概念及计算1.资金成本的一般含义资金成本可用绝对数表示，也可用相对数表示。为便于分析比较，资金成本一般用相对数表示，称之为资金成本率。其理论计算公式为：cDiPF1cDiP或式中──资金成本率(一般通称为资金成本)；P──筹集资金总额；D──使用费；F──筹资费；──筹资费费率(即筹资费占筹集资金总额的比率)。ci2.各种资金来源的资金成本（1）债务资金成本由于债务利息计入税前成本费用，可以起到抵税的作用，含筹资费用的税后债务资金成本是使下式成立的01(1)(1)1nttditdFIPi式中P0——债券发行价格或借款额，即债务当前的市值；——债务年利息，其中债券年利息为面值票面利率；——债务资金筹资费率；n——债务期限，通常以年表示；——所得税税率。tId例6-1某公司发行面值为500万元的10年期长期债券,票面利率12%，每年支付一次利息，发行费用占发行价格的5%。若公司所得税税率为25%，试计算该债券之资金成本。解根据公式（6-3）%(%)(%)()ttdi10150050012125500151应用Excel计算内部收益率的公式得到9.81%di在不考虑债务筹资费用的情况下，每期支付利息，最后一期还本的债务资金成本是：ddir1式中rd──债务利率；──所得税税率。在考虑筹资费用的情况下，每期支付利息，最后一期还本的债务资金成本可按照下式大致计算：dddri11(2)权益资金成本权益资金成本(equitycost)是对股东而言的最低吸引力收益率（MARR），一般估算方法有资本资产定价模型法和内部收益率方法。①内部收益率计算法()()()ntnettteeDVVii01111若每年要求股利不变，且项目永续进行，则()eeDiV01若股利第一年为,以后股利每年增长g,则权益资金成本为：1D()eeDigV101例6-2某上市公司拟上一项目,准备筹资1000万元,有两种选择:1.增发1000万普通股,发行费率为5%。2.1000万从企业内部筹资，来源于公司未分配利润和盈余公积金。预计当年股利率为10%，同时估计未来股利每年递增4%，计算权益资金成本。解1.发行普通股成本为：%(%)%.%()(%)eeDigV10100010144149411000152.内部筹资成本为：%(%)%.%eDigV101000101441441000②资本资产定价模型法在有效的资本市场条件下，可以参照项目所属行业的资本市场的股票平均收益率。所谓资本资产定价模型(capital-assets-pricingmodel,CAPM)就是一种常用的估计权益融资成本的办法。00()emirrr式中，和分别代表无风险投资收益率和股票市场的平均收益率，是该行业股票投资收益率相对于整个市场收益率的偏离系数。事实上，等式右边第二项可以看做是股权投资的风险溢价。0rmr例6-3社会无风险投资收益3%，社会平均收益率12%，公司投资风险系数1.2，计算权益资金成本。解3%1.2(12%3%)13.8%ei（3）加权平均资金成本综合资金成本一般是以各种资金占全部资金的比重为权数，对个别资金成本进行加权平均确定的，故而又称加权平均资金成本（weightedaveragecostofcapital,WACC）。其计算公式为：1ncjjjWACCiW式中——加权平均资金成本；——第j种个别资金成本；Wj——第j种个别资金占全部资金的比重(权数)。WACCcji例6-4某公司上一新项目，企业拟从内部筹资600万元，成本14%，另向银行借款筹资400万元,成本6%。试计算项目筹资的加权平均资金成本。解计算加权平均资金成本%.%..%WACC1406604108三、投资项目盈利性分析（一）盈利性分析的主要目的有四个：1．分析投资项目对投资者的吸引力2．分析比较投资和融资方案3．分析投资回报在各利益主体的分配4．分析影响盈利水平的因素（二）盈利性分析（评价）的主要指标静态投资回收期静态全投资收益率权益投资利润率评价指标动态投资回收期动态净现值内部收益率（一）全部投资盈利性分析全部投资盈利性分析不考虑资金来源，从全部投资总获利能力的角度，通过编制全部投资现金流量表，考察项目方案设计的合理性。全部投资盈利性分析包括融资前分析和融资后分析两个层面。1．全部投资现金流量表(见书119页）2．项目全部投资盈利性判据设项目的营业收入为R，经营成本为C，折旧额为D，上交所得税为T，初始投资为P，项目借款利息为I，所得税率为ｔ，则项目的年税后净现金流量为R-C-T，并将其理解为永续年金。项目投资的收益率IRR=（R-C-T）/P=（R-C-D-I+D+I-T）/P=[（R-C-D-I）（1-ｔ）+D+I]/P=[（R-C）（1-ｔ）-（D+I）（1-ｔ）+D+I]/P=[（R-C）（1-ｔ）+Dｔ+Iｔ]/P如果项目负债为零，投资人希望投资报酬率为ｉｅ则项目可行的判定标准应为：IRR=[（R-C）（1-ｔ）+Dｔ]/P≥ｉｅ如果项目资金全部为负债，债权人希望的投资报酬率为ｉｂ则项目可行的判定标准应为：IRR=[（R-C）（1-ｔ）+Dｔ+ｔｉｂP]/P≥ｉｂ也就是：（R-C）（1-ｔ）+D´ｔ]/P≥（1-ｔ）ｉｂ如果项目负债比例为λ，自有资金投资比例为1-λ，则综合资金成本率为：WACC=λ（1-ｔ）ｉｂ+（1-λ）ｉｅ则项目可行的判定标准应为：IRR≥WACC例6-5某项目全部投资资金的30%由银行贷款，年利率为5.31%，其余由企业盈余的权益资金和募股筹集。根据该行业的净资产收益率，股东要求的回报率不低于6.5%。目前该企业属盈利状态，所得税率为25%。求该项目全部投资的资金平均加权成本。解将有关数据代入公式有0.3(10.25)5.31%0.76.5%5.74%WACC如果投资者没有其它更好的投资机会，项目融资前全部投资净现金流的内部收益率应不低于5.74%。融资前、后全部投资盈利能力分析的区别：利润与所得税计算表的数据区别：（1）总成本费用不同，融资前总成本费用中不包括贷款资金利息支出，且固定资产折旧费由于其原值不同致使折旧费不同；（2）固定资产折旧费不同。因为融资前的固定资产原值中不包括建设期利息，其原值小于融资后固定资产原值；（3）利息支出不同。融资前利息支出为零，而融资后则如数计算利息支出；（4）利润总额和所得税不同。因为总成本费用不同，致使利润总额和所得税不同，进而使税后净利润不同。计算期现金流量表数据区别：税后净现金流量和累计税后净现金流量不同。(二)权益投资盈利性分析1．权益投资现金流量表（见书122页）2．权益投资盈利性判据3．财务杠杆IRRMARR例6-6全部投资的净现金流量如图6-2（融资后）。如果初始投资的一半是向银行借的，借款条件是：一年以后开始归还，分五年等额(本金加利息)还款，年利率为10％，求全部投资和权益资金投资的内部收益率。解按题意，第一年初借款额P＝1500×＝750。根据等额还款公式，求得每年的还本付息数A。21A/P,10%,5A=P（A/P,i,n）＝750(0.2638)＝197.85从图6-2中减去借款的流入和还本付息的流出，得到权益资金投资的净现金流量，如图6-3。按图6-2和图6-3，可分别求得：全部投资的内部收益率IRR＝22.35％；权益资金投资的内部收益率IRR＝29.56％。(三)一个演示性的例子1.融资前投资盈利能力分析数据资料某工业项目计算期为15年，建设期为3年，第四年投产，第五年开始达到生产能力。（1）建设投资(固定资产投资)8000万元分年投资情况如表6-3所示。该项目的固定资产综合折旧年限为15年，残值率为5%。期末余值等于账面余值。（2）流动资金投资约需2490万元。（3）营业收入、营业税金及附加和经营成本的预测值见表6-4，其他支出忽略不计。解在计算折旧、利润和所得税时，均不考虑资金来源，即不考虑借款和利息。（1）固定资产折旧计算平均折旧年限为15年，残值率为5%年折旧额80001-5%50715（）第15年末回收固定资产余值（假定回收余值与账面折余值相等）为：（万元）191612507-8000（2）利润与所得税计算融资前的利息支出为零，利润与所得税的计算如表6-5。据以编制全部投资现金流量表。见表6-5。（3）全部投资现金流量表（见表6-6）及内部收益率根据表6-6的最后一行数字，计算得到全部投资的税后内部收益率IRR＝14.17%，投资回收期Pt＝8.48年。该项目的投资内部收益率超过14%，我们可以以这个数值与可能的资金来源成本进行比较，以确定是否有必要进一步研究。即使长期借款的利率为16%，全部通过借贷筹资，还是具有偿付能力的，因为IRR＝14.17%＞（1-25%）×16%＝12%。如果股权融资要求的投资回报率高达15%，而又能设法从银行借到一半的初始投资，长期贷款利率为10%，那么加权平均的资金成本是WACC＝0.5×15%＋0.5×（1－25%）×16%＝7.5%＋3.25%＝13.5%项目的内部收益率还是大于资金成本，说明这个项目从盈利能力上还是可以考虑的。2.融资后的盈利能力分析对项目进行融资前的初步分析后，如果给定的融资方案如下：（1）建设投资8000万中，权益投资为4000万元，分年出资为1500万元、1500万元和1000万元，不足部分向银行借款。银行贷款条件是年利率10%，建设期只计息不付息还款，将利息按复利计算到第四年初，作为全部借款本金。投产后（第四年末）开始还贷，每年付清利息，并分10年等额还本；（2）流动资金投资2490万元，全部向银行借款（始终维持借款状态），年利率也是10%。解融资后的盈利能力分析可按以下步骤进行。（1）借款需要量计算（表6-5）（2）固定资产投资借款建设期利息计算（见表6-8）假定每年借款发生在年中，当年借款额只计一半利息。第四年初累计的欠款即为利息资本化后的总本金。（3）固定资产折旧计算融资后的年折旧费计算，建设期利息计入固定资产原值内，年折旧费为年折旧额=80006311-5%54715（）万元第15年末回收固定资产余值为：（8000＋631）－547×12≈2071万元（4）固定资产投资还款计划与利息计算根据与银行商定的条件，第四年开始支付每年的利息再还本金的1/10,10年内还清，利息可计入当期损益（详见表6-9）（5）利润与所得税计算融资后的利润与所得税的计算如表6-10所示，据以编制全部投资（融资后）及权益资金投资现金流量表。（6）融资后的全部投资现金流量表（表6-11）融资后的全部投资内部收益率