航空机场：景气度回升,多利好催化航空起飞

-1-敬请参阅最后一页特别声明长期竞争力评级：高于行业均值市场数据(人民币）行业优化平均市盈率20.30市场优化平均市盈率17.67国金航空机场指数4248.87沪深300指数3478.04上证指数3266.96深证成指10581.92中小板综指11869.01相关报告1.《免税业竞争提升机场租金收入，长期迎来互利共赢-航空机场行业点...》，2017.3.142.《春运错位影响2月数据，机场运量整体维持高位-航空机场行业点评》，2017.3.103.《航空需求长期稳健，短期利空出尽-日常航空机场行业研究》，2017.2.224.《机场客流增长稳健，适合价值配置-航空机场行业点评》，2017.1.135.《国内航空业身处盈利周期，未来去向何处-日常航空运输行业行业研...》，2016.7.27苏宝亮分析师SAC执业编号：S1130516010003(8610)[e-mail]黄凡洋联系人(8621)[e-mail]景气度回升，多利好催化航空起飞投资建议行业策略：鉴于目前市场对于航空业一季度业绩的悲观预期，航空股前期表现疲软，利空基本出尽，估值存在修复空间。2017年一季度淡季后，国内需求有超预期可能，票价有望在旺季客座率上升时获得推动。原油价格窄幅震荡，减轻航司航油成本压力；美元兑人民币企稳，叠加航司主动降低美元负债比例，汇兑损失预计同比有明显下降，以上利好均为航空公司二、三季度业绩提升奠定基础。业绩的良好预期，或将对股价产生催化作用。推荐组合：首先我们考虑拥有枢纽机场基地优势，业绩受益于国际航线供需改善的个股；其次民航业是混改重点板块，混改概念有望带来投资机会。推荐：中国国航、南方航空、东方航空，给予“买入”评级。行业观点需求长期值得期待，供给弹性不惧瓶颈：经济发展刺激着航空需求提升，历史上航空周转量和GDP有一定相关性。城镇化和居民收入水平的迅速提升，拓展了更为广阔的个人休闲市场，使得航空消费属性日渐增强，航空整体需求增速长期无忧。供给端，航线时刻和空域是限制航空供给的最大瓶颈。但是供给仍然存在一定弹性，航空公司可以通过具体方法包括更换更大飞机、提升航班运距、提高飞机日利用率、加大产能富余机场航班投入等提高供给投放弹性。景气度回升，供给投放回归理性：进入2016年四季度，航空需求开始回暖，客座率均有所提升。一季度后，基建周期开始将带动商务出行需求增加航空商务需求预计回暖，国内需求有超预期可能，票价有望在旺季客座率上升时获得推动，为航空公司二、三季度业绩提升奠定基础。供给方面，由于油价回升，国际线供给开始逐步放缓，使得总体供给更为均衡。虽然航空整体供给预计维持之前水平，但不同航空公司对于国际航线采取了不同的供给策略，其中以中国国航主动减少新增供给最为明显。油价仍是关键变量，汇率波动影响减弱：油价和汇率属于外部因素，但对于航企利润至关重要。在2016年一季度，油价基数较低，2017年一季度油价上涨使得航空公司业绩压力巨大。预计之后，油价将企稳，同比增幅相较一季度减小，燃油成本压力有望边际改善。经测算，中国国航油价风险最小，若油价中枢变动5%，将影响净利润12%。另外，人民币存在贬值预期，航空公司纷纷减少美元负债的份额，并且2017年人民币贬值幅度预计较2016年缩窄，汇兑损失对于航企盈利影响预计有所减弱。寡头垄断，基本面造就大牛市：我国航空业，由于历史原因和政府管制，寡头垄断格局较为稳定，以客运周转量计算，CR4为78%。在寡头垄断的环境下，航空板块经历的三次超额收益，均与前期航空公司业绩的大幅上升吻合，符合航空业基本面造就牛市的逻辑。2017年二、三季度，需求逐渐进入旺季，油价和汇率因素负面影响减小，业绩的良好预期，或将对股价产生催化作用。风险提示宏观经济下滑，油价和汇率波动较大，疾病爆发和恶劣天气等影响。375438874021415442884422160328160628160928161228国金行业沪深3002017年03月27日航空机场2017年日常报告评级：买入维持评级行业研究证券研究报告用使司公限有理管金基银瑞投国供仅告报此此报告仅供国投瑞银基金管理有限公司使用行业研究-2-敬请参阅最后一页特别声明内容目录需求长期值得期待，供给弹性不惧瓶颈...........................................................4经济发展驱动航空需求增速.........................................................................4暑运和国庆黄金周是航空需求高峰...............................................................5整体供给投放按部就班................................................................................6航线时刻和空域资源瓶颈无需过分担心........................................................7供给投放回归理性，景气度回升.....................................................................8国际线带动航空整体增长.............................................................................82016年四季度开始景气回升........................................................................9国际线策略不同，大航供给结构产生分化..................................................10油价仍是关键变量，汇率波动影响减弱.........................................................11油价震荡，航司利润随之波动....................................................................11美元负债比例降低，汇率波动影响减弱......................................................13寡头垄断，基本面造就大牛市.......................................................................14行业利空出尽，迎来估值修复.......................................................................16风险提示......................................................................................................17图表目录图表1：我国航空总周转量跟随国内GDP增速波动........................................4图表2：中等偏上收入国家城镇化提升客运量增速..........................................5图表3：我国旅游人数快速增长......................................................................5图表4：人均旅游花费提升带动消费升级........................................................5图表5：暑运和国庆黄金周航空需求迎来峰值.................................................6图表6：宽体机引进预计2017年后逐渐放缓..................................................7图表7：北上广深机场起降架次同比增速低于全行业.......................................7图表8：四大航国际线需求2014年开始带动整体增长....................................8图表9：四大航国际线供给加快......................................................................8图表10：分地区航空票价指数........................................................................8图表11：四大航2016年四季度需求回暖.......................................................9图表12：四大航2016年四季度供给增速提升................................................9图表13：2017年四大航1~2月累计客座率为近五年最高.............................10图表14：大航司采取不同的国际线供给增速策略..........................................11图表15：三大航耗油量对比.........................................................................11图表16：航空煤油价格带动主营业务成本变化.............................................12图表17：布伦特原油季度均价2016Q1后逐步上升......................................12图表18：WTI原油期货结算价格..................................................................12图表19：中国国航油价变动净利润敏感性最低.............................................13图表20：四大航美元负债比例下降明显........................................................13行业研究-3-敬请参阅最后一页特别声明图表21：美元兑人民币中间价季度涨跌幅....................................................14图表22：美元兑人民币中间价......................................................................14图表23：美国近年航空国内市场供需状况良好.............................................14图表24：美国航空国内市场客座率平稳仅年内略有波动...............................14图表25：美国三大航净利润不断增长...........................................................15图表26：四大航合计净利润较为波动...........................................................15图表27：盈利能力增长驱动航空股价获得超额收益..................