第1讲PEVC的类型特征和运作方式

第一讲私募股权(PE)与风险投资(VC)类型与基本运作方式郭敏教授对外经济贸易大学金融学院[e-mail]“随着廉价的报纸和更好的交通工具的出现，轻柔、安静的旧时光结束了。人们以极快的速度去生活、思考和工作”(WilliamSmith，1886);“现代家庭的聚会，沉默地围在炉火旁，每个人都把头埋在自己喜欢的杂志里”(《教育期刊》，1907);“越来越多的人，尤其是大城市的人，有着心理和神经的衰弱……笼统地说可以归因于现代生活的匆忙和刺激，通过快速的交通和几乎即刻的全球沟通带来的便利”(《牧师杂志》，1895)。全球活跃社交用户于2014年8月突破了20亿人；全球独立移动设备用户渗透率于2014年9月超过了总人口的50%；全球活跃互联网用户在2014年11月突破了30亿人；全球接入互联网的活跃移动设备于2014年12月超过了36亿台，这个数字相当于全球人口总数的一半。2014年中国移动互联网市场规模达到2134.8亿元人民币，同比增长115.5%，同时未来依旧会保持高速增长，预计到2018年整体移动互联网市场规模将突破1万亿大关。一、私募股权与风险投资资本类型及特征二、私募股权与风险投资的参与者及组织形式三、私募股权与风险投资周期四、私募股权与风险投资发展的历史一、私募股权与风险投资----资本类型及特征1、私募股权与风险投资定义(EVCA的定义)Theprivateequityindustryisacoinwithtwosides.Ononeside,privateequityistheprocessofcollectingcapitalfromsophisticatedinvestorsandpoolingthemininvestmentvehicles(usuallycalledfunds).Ontheothersideistheinvestingsideoftheindustry.Privateequityistheprovisionofcapitalandmanagementexpertisetocompaniesinordertocreatevalueandsubsequently,withaclearviewtoanexit,generatecapitalgainsafteramediumtolongholdingperiod.InEuropethetermsventurecapitalandprivateequityorriskcapitalareoftenusedinterchangeably.Privateequityisusedasthegenerictermtoencompassallthesub-setsoffinancingstages.Theseincludethreemainsub-categories(1)venturecapitalforstartupbusinessesandearlystagecompanies;(2)laterstageexpansioncapital;and(3)managementbuy-outsandmanagementbuy-ins.BVCA的定义Privateequityismediumtolong-termfinanceprovidedinreturnforanequitystakeinpotentiallyhighgrowthunquotedcompanies.Somecommentatorsusetheterm“privateequity”toreferonlytothebuy-outandbuy-ininvestmentsector.Someothers,inEuropebutnottheUSA,usetheterm“venturecapital”tocoverallstages,i.e.synonymouswith“privateequity”.IntheUSA“venturecapital”refersonlytoinvestmentsinearlystageandexpandingcompanies.Toavoidconfusion,theterm“privateequity”isusedtodescribetheindustryasawhole,encompassingboth“venturecapital”(theseedtoexpansionstagesofinvestment)andmanagementbuy-outsandbuy-ins.著名评级机构标准普尔对“私募股权投资基金”的定义：私募股权投资基金是各种另类投资(alternativeinvestment)的统称，包括对非上市公司的股权投资、创业投资、较大规模和中等规模的杠杆收购、夹层债务和夹层股权投资(Mezzanine)等；此外，私募股权投资基金还包括对上市公司进行的非公开的协议投资(PrivateInvestmentinPublicEquity，PIPE)。”私募股权投资（PrivateEquity）是指向特定投资者以非公开方式筹资，对未上市企业进行权益投资并提供经营管理服务，以期在所投资企业发育成熟后通过权益转让实现资本增值的一种利益共享、风险共担的投融资行为.2、PE/VC的类型投资策略案例数比例投资金额(US$M)比例平均投资额(US$M)成长资本8270.1%2334.3127.0%35.37PIPE1512.8%5766.9766.7%411.93并购65．1%117.941.4%23.59房地产投资43.4%270.423.1%135.21夹层资金21.7%49.000.6%24.50过桥投资10.9%36.600.4%36.60其它21.7%76.350.9%38.18未披露54.3%N/AN/AN/A合计117100%8651.60100.0%94.042009年中国不同投资策略投资分布(6)PIPE(PrivateInvestmentinPublicEquity)即私人股权投资已上市公司股份PIPE是私募基金以市场价格的一定折价率购买上市公司股份的投资方式。PIPE主要分为传统型和结构型两种形式。传统的PIPE由发行人以设定价格向PIPE投资人发行优先或普通股来扩大资本。而结构性PIPE则是发行可转债（转换股份可以是普通股也可以是优先股）。（7）fundoffundsFoFisaninvestmentfundthatusesaninvestmentstrategyofholdingaportfolioofotherinvestmentfundsratherthaninvestingdirectlyinshares,bondsorothersecurities.Thistypeofinvestingisoftenreferredtoasmulti-managerinvestment.Therearedifferenttypesof'fundoffunds',eachinvestinginadifferenttypeofcollectiveinvestmentscheme(typicallyonetypeperFoF),eg.'mutualfund'FoF,hedgefundFoF,privateequityFoForinvestmenttrustFoF3、私募股权与风险投资差异投资者融资方投资方资金募集方式公众公司投资私募发行的证券私募方式发行股权或债券金融工具机构投资者或特定投资者非公众公司私募融资（股权或债券金融工具方式）私募股权投资私募股权基金等如PIPE等如天使投资等4、PE（广义）的特征PE的本质特征Investmentbyadedicatedprofessionalteampredominantlyinunquotedcompanies;activeownershipdrivingvaluecreationandcorporategovernance;Informed,professionalinvestors;Negotiatedcontractualrelationshipwithqualified/professionalinvestors;Profit-sharingschemeswhichaligninterestswithinvestors;Strongself-regulationwithdefinedreportingandvaluationrequirements;Involvingstand-alonemanagementofeachindividualcompanyInvestingonthebasisofamediumtolongtermstrategyandholdingperiod;Withafocusonfinancialgainthroughexitbysaleorflotation.二、私募股权与风险投资的参与者和组织形式1、私募股权与风投的参与者私募股权与风险投资资金的最终需求者私募股权资资金的最终提供者2、私募股权和风投资本投融资运作的中介组织形式综观美国风险投资基金治理结构的制度变迁过程，可以发现这样一个有趣的现象：和钱德勒关于企业成长史的实证结论(即一般的企业制度演化是从业主制到合伙制到有限责任公司制和公众公司)的进化过程不一样，风险资本组织的演变是一个从公众公司到有限合伙制组织的逆向演变过程。有限合伙制及其主要参与者三、私募股权与风险投融资运行周期及其机制PEVC投入企业和投后管理PEVC退出形式选择：IPO回购、购并或转让清理企业资产决策阶段：投资活动发起投资机会筛选投资项目评估投资合约签订投资后管理组织形式：公司制有限合伙制信托基金制契约制筹集PEVC来源：养老金捐赠基金公司企业保险公司银行政府个人、家庭组建PEVC基金循环活跃于中国境内VC/PE机构投后管理团队设置情况活跃于中国境内VC/PE机构增值服务模式私募股权基金机制与其他投融资机方式比较SUDU直接金融机构投资银行直接金融工具直接金融工具资金资金一次合约关系SUDU间接金融机构商业银行资金资金间接金融工具贷款合约两次合约关系PE/VC投资包括三个主体两层契约关系，三个主体分别是资本最终提供者即投资者、管理资本并使资本增值的风险资本家和资本最终使用者即创投企业家；两层契约关系就是在风险投资过程中存在着双重委托—代理关系，它包括投资者与风险资本家之间的第一层次契约的委托—代理关系，风险资本家与创投企业家之间的第二层次契约的委托—代理关系。权利分配现金权利控制权利金融契约形式外生现代资本结构文献公司治理文献内生完全契约证券设计文献不完全金融契约文献金融契约研究(Vauhkonen,2004)隐藏行动隐藏信息事前3.逆向选择模型4.信号传递模型5.信息甑别模型事后1.隐藏行动的道德风险模型2.隐藏信息的道德风险模型非对称信息委托代理模型(Rasmusen,1994)私募股权投资基金是传统的私人和公共治理模式的替代模式总结：PEVC资本类型：主要采取私募方式募集资金，随企业成长不同时期投入的权益资本。特征：通过专家管理使企业价值增值的、有特殊公司治理结构GP/LP权利责任利益分享的、从企业获利退出的中长期周期性资本。PE/VC基金一种新型非银行金融机构一种新型的投融资模式一种新型的公司治理形式四、私募股权与风险投资发展的历史国际上PE/VC发展历史我国PE/VC发展简况附件：麦肯锡报告观点——四股力量全球现状四股力量--石油美元，亚洲中央银行，对冲基金和私募股权投资基金正在世界金融市场上起到越来越重要的作用。尽管它们并非新生事物，其自2000年起的快速增长已经赋予它们前所未有的影响力。麦肯锡全球研究院（MGI）的研究（2007年）发现，该四者的规模可能在未来五年中增加一倍。四大力量的快速增长远非是一个暂时