招商期货-LLDPE与PVC的套利研究-091210

敬请阅读末页的免责条款期货期货期货期货研究研究研究研究专题报告专题报告专题报告专题报告LLDPE与与与与PVC的套利研究的套利研究的套利研究的套利研究谢磊[e-mail]罗俊江,[e-mail]2009年年年年12月月月月10日日日日摘要摘要摘要摘要：：：：
农膜产量在5月处于低值，而在3月和12月处于峰值。由于农膜生产与采购存在一个月左右的时差，农膜对原料LLDPE的需求峰值出现在2和11月，需求最低值出现在4月。
包装膜产量在2月处于低值，而在6月和12月处于峰值。由于包装膜生产与采购存在一个月左右的时差，包装膜对原料LLDPE的需求峰值出现在5月和11月，需求最低值出现在1月。
PVC价格高点一般出现在7月附近，8～12月一般呈下跌走势，2～5月一般呈单边上扬走势，6～8月呈高位震荡走势。
LLDPE与PVC比价一般运行于1.4-1.8之间，且存在一定的周期性，即比价的年内低点往往出现在7、8月份，而年内高点却一致的出现在12月份。
建议投资者在7～8月期间进行买入LLDPE/卖出PVC的操作，点位在1.4附近；在11～12月期间进行卖出LLDPE/买入PVC的操作，点位在1.6附近。大连商品交易所大连商品交易所大连商品交易所大连商品交易所LLDPELLDPELLDPELLDPE指数走势图指数走势图指数走势图指数走势图大连商品交易所大连商品交易所大连商品交易所大连商品交易所PVCPVCPVCPVC指数走势图指数走势图指数走势图指数走势图期货研究期货研究期货研究期货研究敬请阅读末页的免责条款Page21、LLDPE价格波动规律LLDPE有两种生产路线，其一由原油开始，产业链如下：石油——石脑油——乙烯——聚乙烯——塑料加工企业——消费者；还有一种源自天然气，其产业链如下：天然气——乙烯——聚乙烯——塑料加工企业——消费者。目前，LLDPE主要采用石油路线，中东地区的一些国家采用天然气路线，但所占比例比较小。我国全部采用石油路线，天然气路线属近年来新发展的技术，就目前来说较具成本优势。由其生产链我们可以看到原油价格对LLDPE的影响程度较高。中国的LLDPE生产开始于1986年，目前已成为世界第四大LLDPE生产国。国内现有LLDPE主要生产厂家13家，主要集中在中石化和中石油，两大集团的产能与产量分别约占全国LLDPE总产能和总产量的87%和88%。LLDPE在国内产能集中，是卖方市场。我国为全球最大的LLDPE进口国，近年来我国LLDPE供应增长迅速、进口逐年下降。表表表表1：：：：LLDPE近年来进口量和消费量变化近年来进口量和消费量变化近年来进口量和消费量变化近年来进口量和消费量变化资料来源：大连商品交易所，招商期货研究所LLDPE作为重要的工业原料之一，广泛的应用于农用薄膜和包装薄膜领域中，据统计两者在LLDPE总消费的比重超过80%（图1）。其中，农业生产领域消费的季节性决定了作为原料的LLDPE的价格走势同样具有一定的周期性特征。图图图图1：：：：LLDPE用途分布用途分布用途分布用途分布资料来源：大连商品交易所，招商期货研究所期货研究期货研究期货研究期货研究敬请阅读末页的免责条款Page3我们以农膜消费的周期性为例，图2的周期性特征深刻揭示了这种季节性行情的可操作性，即使在金融危机席卷全球的2008年下半年，这种行情依旧以探底回升的形式展现开来，这一点我们可以从图3中一览无余。图图图图2：：：：农膜消费的周期性特征农膜消费的周期性特征农膜消费的周期性特征农膜消费的周期性特征资料来源：大连商品交易所，招商期货研究所回顾2005年以来LLDPE现货价格的走势，这种消费的季节性特征更是将年度的高峰低谷完美的勾勒出来：4、5月份加工企业的停产期使原料价格年内触底；6、7月份棚膜生产备料期引领了年内第二轮季节涨势行情的启动；随着棚膜及大蒜地膜生产旺季接近尾声，塑料原料价格于9月中下旬出现回调，并在11月中下旬迎来年内次低点；而自12月开始，棚膜生产备料期逐渐到来，由此触发年底翘尾行情，并一直延续至来年春节后。值得注意的是，消费的季节性高峰往往会在牛市中多有延续，在熊市中不温不火，这需要投资者认真判断。图图图图3：：：：LLDPE(7042)华北华北华北华北、、、、华东华东华东华东、、、、华南三大现货市场均价华南三大现货市场均价华南三大现货市场均价华南三大现货市场均价资料来源：大连商品交易所，招商期货研究所根据农膜产量数据，我们发现农膜产量在5月处于低值，而在3月和12月处于峰值。期货研究期货研究期货研究期货研究敬请阅读末页的免责条款Page4由于农膜生产与采购存在一个月左右的时差，农膜对原料农膜对原料农膜对原料农膜对原料LLDPE的需求峰值出现在的需求峰值出现在的需求峰值出现在的需求峰值出现在2和和和和11月月月月，，，，需求最低值出现在需求最低值出现在需求最低值出现在需求最低值出现在4月月月月。。。。根据包装膜产量数据，我们发现包装膜产量在2月处于低值，而在6月和12月处于峰值。由于包装膜生产与采购存在一个月左右的时差，包装膜对原料包装膜对原料包装膜对原料包装膜对原料LLDPE的需求峰值的需求峰值的需求峰值的需求峰值出现在出现在出现在出现在5月和月和月和月和11月月月月，，，，需求最低值出现在需求最低值出现在需求最低值出现在需求最低值出现在1月月月月。。。。2、PVC价格波动规律我国的PVC产量和消费量均位居于五大通用树脂之首。PVC的生产主要有两种制备工艺：一是电石法，主要生产原料是电石、煤炭和原盐；二是乙烯法，主要原料是乙烯和石油。使用电石法生产1吨PVC要消耗1.45～1.5吨电石，消耗氯化氢气体0.75～0.85吨,耗电量约450～500kw.h，在电石、氯化氢和电力方面的花费占电石法生产成本的90%以上。使用乙烯法生产1吨PVC要消耗乙烯0.5吨，消耗氯气0.65吨，两者约占总成本的60%左右。图图图图4：：：：PVC的两种生产工艺的两种生产工艺的两种生产工艺的两种生产工艺资料来源：大连商品交易所，招商期货研究所期货研究期货研究期货研究期货研究敬请阅读末页的免责条款Page5目前国内次采用电石法生产的PVC大约占75%左右的市场总额，乙烯法生产的PVC大约占25%左右的市场总额，电石法PVC在高油价时代有成本优势。一般情况下，下游使用商会认为乙烯法PVC质量较电石法PVC质量稍优，乙烯法PVC的价格会稍高于电石法PVC价格。由于大连商品交易所均接受两种生产工艺的PVC作为交割品且无升贴水，所以PVC的期货价格主要受价格较低、数量较大的电石法PVC的影响，而电石法PVC的价格主要受上游煤炭和焦炭价格的影响。目前，国内的PVC生产企业有143家，前10大企业的产能仅占全国总产能的30%不到，可见中国PVC的生产能力分散。PVC行业属产能过剩，近年来开工率逐年下降，2008年开工率仅为55.8%。与LLDPE不同，PVC市场是一个买方市场。基于对本国产业的保护，我国自从2003年来对外国进口PVC实施反倾销，期限5年。2009年底，商务部决定延续反倾销政策，延期5年。所以，PVC的进口与出口数量都较少。2008年PVC的进口量只有80万吨左右，出口量只有60万吨左右，不到当年产量882万吨产量的10%。图图图图5：：：：PVC下游消费领域下游消费领域下游消费领域下游消费领域资料来源：大连商品交易所，招商期货研究所据统计，2008年全国PVC的总产值接近670亿元。PVC下游制品的市场更为广阔，2008年以PVC为原料的下游制品产值超过千亿元。在建筑领域广泛应用的各类型材、管材，以及电力系统的电线电缆，农业用软管，医药用输血器材、医用手套等均来源于PVC。可以说，PVC在人民的生产生活领域无处不在、与国内整体经济发展形势紧密相联。根据年度价格走势图（图5）所示，我们发现，PVC价格高点一般出现在价格高点一般出现在价格高点一般出现在价格高点一般出现在7月附近月附近月附近月附近，，，，8～～～～12月一般呈下跌走势月一般呈下跌走势月一般呈下跌走势月一般呈下跌走势，，，，2～～～～5月一般呈单边上扬走势月一般呈单边上扬走势月一般呈单边上扬走势月一般呈单边上扬走势，，，，6～～～～8月呈高位震荡走势月呈高位震荡走势月呈高位震荡走势月呈高位震荡走势。PVC下游产品在建筑领域方面的使用量占比最大，达50%左右。这与房地产建设一般在夏季处于旺季，冬季处于淡季的季节性特征相吻合。期货研究期货研究期货研究期货研究敬请阅读末页的免责条款Page6图图图图6：：：：2003～～～～2008年年年年PVC年度全国现货月均价格走势图年度全国现货月均价格走势图年度全国现货月均价格走势图年度全国现货月均价格走势图资料来源：大连商品交易所，招商期货研究所3、LLDPE与PVC比值的价格波动规律LLDPE与PVC同为原油的下游产品、合成树脂的重要组成部分，两者2005～2008年来的长期价格走势基本保持一致，相关系数达到0.77。在高油价（2008年）时代，LLDPE的天然气生产路线和PVC电石法生产路线的兴起都曾使得两者中期走势出现分化，而短期走势的背离更多是由于其相对独立的淡旺季特点所致。总体而言，两者价差运行存在一定的规律，尤其是当前国际油价已经大幅回落，LLDPE的原油生产路线和PVC的乙烯法生产路线都将重回主流，LLDPE和PVC价格波动关系将再度回归密切。从比价的运行区间来看，LLDPE与PVC比价一般运行于1.4-1.8之间，且存在一定的周期性，即比价的年内低点往往出现在7、8月份，而年内高点却一致的出现在12月份，并一举冲破1.8的常态区域上沿，套利机会由此产生。只是在2008年的大宗商品恐慌性下跌中，LLDPE和PVC的价差走势才出现阶段性的常态偏离，而且这种现象进入2009年后开始逐渐修正，套利机会再度显现。期货研究期货研究期货研究期货研究敬请阅读末页的免责条款Page7图图图图7：：：：2005～～～～2008年年年年LLDPE/PVC比值走势图比值走势图比值走势图比值走势图资料来源：大连商品交易所，招商期货研究所图图图图8：：：：2009年年年年期货期货期货期货LLDPE连三连三连三连三/PVC连三连三连三连三比值走势图比值走势图比值走势图比值走势图资料来源：博易大师，招商期货研究所由于占LLDPE用途最多的下游消费领域包装膜（63%）和农膜（22%）对原料LLDPE的需求峰值均出现在11月，所以年末LLDPE一般将出现价格高点。而年末进入冬季期货研究期货研究期货研究期货研究敬请阅读末页的免责条款Page8后，房产和基础设施建设均处于淡季，PVC的需求和价格也处于低点。所以，LLDPE/PVC比值的高点一般出现在11月。夏季，房产和基础设施建设处于旺季，PVC价格高点出现在7~8月。而此时包装膜和农膜对原料LLDPE的需求均处于峰值与低点之间，LLDPE价格一般比较稳定。所以，7~8月LLDPE/PVC比值一般会出现一个低点。2009年以来，LLDPE/PVC比值的震荡区间开始往下移至1.4～1.6之间，这主要是由于原油价格位于低位和PVC生产成本上升导致价格重心上升所致。原油价格在2009年来相对之前几年一直维持较低在较低的水平，乙烯价格得不到提振，LLDPE价格维持平稳的水平。而占我国75%的电石法PVC的生产成本在2009年受2次电价提高（3月份电价优惠取消、11月非民用电价提价）所影响，PVC价格受成本支撑而上涨。倘若原油一直维持在较低的水平，LLDPE/PVC比值的震荡区间重心或许会继续小幅下移。除非原油价格大幅飙升，否则LLDPE/PVC比值的震荡区间将难以上移。4、操作建议根据LLDPE/PVC比值的波动规律，我们建议投资者在7～8月期间进行买入LLDPE/卖出PVC的操作，点位在1.4附近；投资者在11～12月期间进行卖出LLDPE/买入PVC的操作，点位在1.6附近。期货研究