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小组成员马雨瑶韩瑞凯何会丽1万科宝能股权争夺大战01收购与反收购理论02万科股权争夺战案例介绍03案例分析04启示2（一）收购的分类彻底的善意收购建议由收购人(即猎手公司方)私下和保密地向被收购公司(即猎物公司方)提出。善意收购事前首先征得了目标公司董事会的同意，有目标公司董事会的配合，成功率较高，而且收购成本会大大减少，因此善意收购一直为收购者青睐。善意收购敌意收购收购人的收购行动虽遭到目标公司经营者的抵抗，但仍强行实施，或者没有先与目标公司经营者商议而提出公开出价收购要约。敌意收购的价格经常超出市价很多，收购人不顾目标公司经营者的反对，以吸引其股东出让股票，这样敌意收购会加大收购人的收购成本。一、收购与反收购理论1.按态度分类32.按收购的出资方式分类01现金收购02股票收购03综合证券收购一、收购与反收购理论43.按收购所在的行业分类01横向收购02纵向收购03混合收购一、收购与反收购理论54.按收购的方式分类要约收购：是指收购方通过向目标公司股东发出收购要约的方式购买该公司的有表决权证券的行为；协议收购：是指收购方通过向目标公司股东发出收购要约的方式购买该公司的有表决权证券的行为；一、收购与反收购理论二级市场竞价收购:二级市场上竞价收购（又称举牌收购）一般是指投资者直接通过集中竞价交易系统买入上市公司股份而取得上市公司控制权的行为。6二、反收购策略一、收购与反收购理论寻找“白衣骑士”毒丸计划焦土政策股份回购帕克曼策略诉诸法律7二、万科股权争夺战案例介绍一、企业简介（一）宝能系宝能宝能系是指以宝能集团为中心的资本集团。公开资料显示，深圳市宝能投资集团有限公司，是宝能系的核心。工商资料显示，宝能集团成立于2000年，注册资本3亿元，姚振华是其唯一的股东。宝能集团旗下包括综合物业开发、金融、现代物流、文化旅游、民生产业等五大板块，下辖宝能地产、前海人寿、钜盛华、广东云信资信评估、粤商小额贷款、深业物流、创邦集团、深圳建业、深圳宝时惠电子商务、深圳民鲜农产品多家子公司。8二、万科股权争夺战案例介绍一、企业简介（一）宝能系钜盛华前海人寿与深圳市钜盛华实业有限公司，是宝能系进行资本运作的核心。作为宝能系的金融平台，前海人寿51%股权由钜盛华持有，而钜盛华则有67.4%的股权被宝能集团所持。而前海人寿的其他股东，包括深圳市深粤控股有限公司、深圳粤商物流有限公司等绝大部分皆为宝能系成员。前海人寿作为保险界的一匹黑马，前海人寿是宝能系大量投资的主要筹码。前海人寿2011年9月获准筹备。2012年2月获得保监会批准成立，2013年度规模保费就突破百亿元，达143.1亿元，在全国人身险公司中排名第13位。2014年达到348亿元。2015年前十个月，前海人寿保费规模已达618亿元。前海人寿2014年公开宣称的目标是，当年(规模)保费达500亿元左右，2015年目标1000亿元。910二、万科股权争夺战案例介绍一、企业简介（二）万科万科企业股份有限公司成立于1984年5月，是目前中国最大的专业住宅开发企业，也是股市里的代表性地产蓝筹股。总部设在广东深圳，至2009年，已在20多个城市设立分公司。2010年公司完成新开工面积1248万平方米，实现销售面积897.7万平方米，销售金额1081.6亿元。营业收入507.1亿元，净利润72.8亿元。这意味着，万科率先成为全国第一个年销售额超千亿的房地产公司。这个数字，是一个让同行眼红，让外行震惊的数字，相当于美国四大住宅公司高峰时的总和。在企业领导人王石的带领下，万科通过专注于住宅开发行业，建立起内部完善的制度体系，组建专业化团队，树立专业品牌，以所谓“万科化”的企业文化（一、简单不复杂；二、规范不权谋；三、透明不黑箱；四、责任不放任）享誉业内。11万万科股权争夺战案例介绍二、万科股权争夺战案例介绍（一）事情的发展过程宝万之争正式公开打响12二、万科股权争夺战案例介绍（二）事情的后续发展13二、万科股权争夺战案例介绍（二）事情的后续发展华润发声2016年3月8日，全国政协委员、华润集团董事长傅育宁遭遇记者围堵，被问及有关万科股权之争时，傅育宁表示，现在市场比较敏感，不能多说。但他认为万科是个好企业，华润集团会全力支持。作为万科原第一大股东，华润在万宝之争期间一直保持沉默，此番是第一次发声支持。14二、万科股权争夺战案例介绍（二）事情的后续发展关于华润华润（集团）有限公司是一家在香港注册和运营的多元化控股企业集团，2003年归属国务院国有资产监督管理委员会直接管理，被列为国有重点骨干企业。业务包括消费品（含零售、啤酒、食品、饮料）、电力地产、水泥、燃气、医药、金融等。2014年4月17日，华润集团董事长、党委书记宋林涉嫌严重违纪违法，接受组织调查。2015年9月11日，被开除党籍并以涉嫌受贿罪立案侦查。15二、万科股权争夺战案例介绍（二）事情的后续发展万2016年3月12日万科与深圳市地铁集团签署合作备忘录，万科将购买地铁集团下属公司的全部或部分股权。目标公司在双方签署正式的交易文件时，地铁集团将注入部分优质地铁上盖物业项目的资产。初步预计交易对价介于400-600亿元之间。万科拟采取以向地铁集团新发行股份为主，如有差额以现金补足的方式收购地铁集团持有的目标公司全部或部分股权。16二、万科股权争夺战案例介绍（二）事情的后续发展华润再次发声3月17日，万科（000002.SZ）继续停牌的议案获得股东大会高票通过，但万科的第二大股东华润集团却发出了不一样的声音。一直在万科背后默默支持的华润，在股东大会上却发出了不同的声音。在股东大会结束后，华润方面代表，突然对万科与深铁合作中的一些程序性行为提出异议。上述华润集团股东代表表示，万科与深圳地铁合作公告，没有经过董事会的讨论及决议通过，是万科管理层自己做的决定。17三、万科股权争夺战案例介绍（二）事情的后续发展华润联手宝能华润有意接手“宝能系”所持万科股份，但双方因交易价格等问题，目前尚未达成一致方案。这意味着万科的股权争夺战还远未结束，而大家也似乎都明白了华润何以在3月17日万科临时股东大会结束后对万科管理层意外呛声。18(三)谁的万科？三、万科股权争夺战案例介绍19(三)谁的万科？多年来，华润与万科的关系都十分微妙，华润有足够财力控股万科，却始终没有达到完全控股，持股比例多年来徘徊在15%左右，只是在2006年，累计持有过16.3%的万科股权，达到近10年的峰值。而更耐人寻味的是，在万科与宝能系的股权之争进入白热化之际，华润始终保持沉默，“宝能系”三度举牌过后，华润才出手增持万科至15.29%，仅超过“宝能系”0.25个百分点，且此后再无增持举动。随后宝能系再度增股，超越华润5个百分点，正式成为第一大股东。如今华润与宝能联手的消息传出，令本是一场由宝能系掀起的万科股权争夺战，变得更加扑朔迷离。朋友还是盟友，谁能控股万科再生变数。三、万科股权争夺战案例介绍20（一）宝能收购万科的动机三、案例分析（1）垂涎万科的廉价资金（2）改善财务报表的现实需求（3）提高收益的需要（4）觊觎万科的地产21（一）宝能收购万科的动机三、案例分析(1)垂涎万科廉价资金万科作为房地产行业龙头的最大优势——低廉的融资成本及3A的信用评级。万科2015年11月发行债务的票面利率：3.5%宝能2014年贷款的融资成本：大于10%结论：宝能收购万科的目的之一：其未来可能把自身的地产项目注入万科，借助万科的品牌上市平台获得低廉的融资成本。22（一）宝能收购万科的动机三、案例分析(2)改善财务报表的显示需求岁末之际，宝能及其一致行动人前海人寿频频举牌或许出于其改善财务报表的现实需要。以前海人寿来说，按照保监会的要求，保险公司无论上市与否都要公开披露年报，而年底举牌可以增加投资收益和增厚净资产，提高偿付能力。23（一）宝能收购万科的动机三、案例分析(3)提高收益的需要目前，中小保险公司主要依靠扩大万能险和分红险等保险规模在业务上寻求突破。以万能险为例，其结算利率普遍在5%以上，保单负债端成本较高，加之渠道费用及管理费用，实际负债端成本大致为7%~8%。因此，为了追求更高收益，在固定收益类产品收益率无法覆盖保险资金负债成本的情况下，加大权益类投资力度便成了其必然选择。24（一）宝能收购万科的动机三、案例分析(4)觊觎万科的地产无论宝能系是不是财务投资，其巨量买入万科股份都不会吃亏。让前海人寿最为觊觎的是万科即将生产出的庞大的商业地产、物流地产、养老地产。前海人寿将可以凭借巨量股份在万科董事会上拥有话语权，然后促成万科商业、物流、养老层面的持有经营物业与前海人寿深度合作。25（二）宝能收购万科的资金来源三、案例分析TEXT（1）股权质押融资（2）资管计划（3）前海人寿万能险保费收入26（1）股权质押（二）宝能收购万科的资金来源解读:宝能系主要通过钜盛华和前海人寿、宝能地产和举牌的万科进行股权质押，从去年至今累计质押宝能地产6.7亿股，质押前海人寿22.1亿股，质押万科A7.1亿股。姚振华还将宝能的30%的股权进行质押。27（2）资管计划融资（二）宝能收购万科的资金来源解读：通过7个带杠杆的资管计划，共取得资金182.5亿28（3）前海人寿保费收入（二）宝能收购万科的资金来源前海人寿的资金大部分来自于两款万能险，即海利年年和聚富产品。其累计耗资100多亿，约有75亿元来自保险产品资金，约有22亿元来自自有资金，另有8亿元来源暂且不明。当然，上述只是我们在网络上找到的一些数据，对于其真实性，尚且无法判断。事实上，依靠万能险扩大保费规模参与资本市场投资并非个案。29大同证券首席策略分析师胡晓辉指出：“险资带着巨大的杠杆进入存在很多的不确定因素，建议观望。”上海明伦律师事务所律师王智斌就表示：“使用杠杆资金收购万科股权的确会存在较高的风险。因为恶意收购的情况通常会引起被收购标的公司的不稳定，使得双方内购加剧，这样公司股价也有可能存在极不稳定的状态，一旦下跌到一定幅度，买入方也将面临被强行平仓的风险。”（三）险资持股产生的风险30（1）经济及利率下行的资产荒在经济下行期及利率下行期，资产端收益覆盖负债端成本的压力较大。因此，在有限的资产配置渠道下，为了追求更高收益，部分保险公司加大了高收益权益资产的配置。同时，由于理财性险种的久期较短，配置流动性较差的非标类产品，一旦下一年保费销售不达预期，将会带来流动性偿付风险，因此也使保险资金加大了对流动性更好的二级市场投资。(四)险资持股的原因31（2）享受会计处理变更带来的投资收益我们认为，保险公司选择年底增持，与保险公司对股权投资的会计处理有关。年底举牌主要原因在于增加投资收益和增厚净资产，提高偿付能力。目前保险公司持有的股票类资产会计处理主要分为交易性金融资产、可供出售金融资产和长期股权投资。保险公司年底举牌增持，除了提高投资收益和净资产外，更重要的是享受会计处理变更带来的投资收益。（四）险资持股的原因32（2）享受会计处理变更带来的投资收益如安邦财险2014年公司年报显示：公司投资收益中“公允价值计量转权益法核算确认的当期收益”达到184亿元，主要由所持有金融资产公允价值升值贡献。从安邦保险旗下各子公。2014年安邦财险、安邦人寿、和谐健康实现投资收益226亿、137亿和43亿，同比分别增长275%、2000%和187%。2014年安邦财险的净利润达163亿元，但已赚保费仅为50.3亿元，承保利润仅为1.34亿元，盈利主要依靠高达225.97亿元的投资收益和交易类金融资产的公允价值变动收益。（四）险资持股的原因33（五）万科管理层为什么反对收购TEXT（1）万科股权分散，管理层地位岌岌可危（2）宝能系的信用、能力不够34（1）万科股权分散，管理层地位岌岌可危以王石为首的万科管理层所持有的万科的股份非常之少，万科的整个管理层所持股份比例仅有4.14%，王石个人持股仅5,712,901股，占总股份（11,014,968,919）的0.0518%。所以王石于万科来说，本质上就是一个打工仔（职业经理人）而已。这些年来，以王石为核心的公司管理层