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华夏基金06年下半年投资策略报告股票投资部06年7月1日第一部分上半年股票市场回顾市场大幅上升的内在驱动因素中国经济持续快速增长人民币升值上市公司价值低估（制度性折价向成长性溢价）强有力的股改政策刺激。领涨行业及其驱动因素有色、石油：资源价格上涨导致公司业绩爆发性增长。食品、商业：消费持续快速增长，给营销能力强的品牌企业巨大的发展机遇，股改改善上市公司激励机制进一步使得企业业绩增长不断给投资者惊喜。机械：自主创新与先进设备制造业，如军工、电网设备、新能源设备等率先抓住十一五规划产业发展机遇的创新型龙头公司获得投资者的追捧。金融、房地产：人民币升值的大背景下，万科、招商银行等公司可持续增长空间广阔。来源：华夏基金051015202530机械有色商业食品信息技术综合农业房地产化工汽车及配件纺织服装建筑建材钢铁医药日用化工电器设备造纸包装酒店旅游传媒贸易石油金融公路供水供气化纤家电上半年涨幅居前的150名个股的行业分布涨幅居前的个股集中在机械、有色、军工、新能源、证券公司、电网设备、食品、商业、房地产等行业。这些公司业绩增长具有爆发性强的典型特征，符合牛市里投资者的高收益偏好。领涨个股及其驱动因素第二部分下半年股票市场展望全部工业企业利润增长趋势。1-5月利润同比增长25.5%，大宗商品价格的高涨、消费的加速增长、国内投资的反弹是工业利润快速增长的原因。A股上市公司净利润YoY增长情况。03年利润高速增长52%，04年利润增长36.5%，05年利润下降1.7%。05年1季度利润增长9.3%，06年1季度利润下降16%。差别原因。A股代表性不强，缺乏石油、电信、银行，钢铁、石化权重过大。1-4月行业利润增长趋势。快速增长的行业主要为有色、石油等资源类行业；设备制造；食品饮料等消费服务业。利润下降的主要是石化、黑色金属、化工。企业盈利增长趋势06年1季度利润增长与股价涨跌比较数据来源，华夏基金A股行业利润增长与股价表现的相关性34%75%24%1%32%26%-15%38%1%-9%-60%20%-59%-20020406080100120140食品有色机械石油商业金融上证指数房地产石化计算机硬件钢铁电力通信-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%06.1.1-6.21涨幅1.1-3.31涨幅利润增长未来利润趋势与投资机会消费服务企业，利润将继续稳步增长。制造业企业，利润增长整体不容乐观，产能扩张、成本上升。企业必须依靠自主创新/先进设备制造等提高盈利能力。资源类企业，石油、有色、煤炭价格高企，利润将在高位，增速将减缓。关注的投资机会利润高速增长行业的上游行业的可能投资机会，如为石油、有色、煤炭等行业提供采掘的设备制造企业；物流设备制造企业等。消费服务企业，品牌消费品、连锁商业、银行、房地产等前景看好。十一五规划的新兴产业，如电网设备、有线电视、新能源、3G设备等，未来利润增长值得期待。所得税并轨加增值税转型，预计能使企业利润提高10%左右。其中税负较重的银行、商业、煤炭、高速公路、食品饮料等行业更加有利。估值A股整体市场06年PE20倍，香港恒生指数14倍，国企指数12倍，印度指数20倍。但申万300指数06年PE15倍，华夏重点150股票池06年PE16倍，具有投资价值。分类行业估值水平参考：申万300（简单平均）,06PE15倍,07年增长率15.8%。基础服务，06PE14.7，07年增长率17%。金融房地产，06PE13.2，07年增长率25.5%。一般工业，06PE16.1，07年增长率17%。先进制造业,06PE18.8，07年增长率21.2%。消费服务,06PE21.8，07年增长率21.1%。投资品,06PE15，07年增长率14.1%。宏观趋势偏向，经济增长周期的担心正在向长经济增长的预期转变，将在很大程度上改变整个股市的估值。市场预期对于行业选择偏好的影响，宏观调控的预期使得投资者更加偏好消费服务，对银行、房地产、投资品等行业的投资热情下降。产业政策偏向，鼓励节能环保、替代能源、先进设备制造、新农村建设、消费服务，限制钢铁、电解铝等高耗能、高污染的产业。制度预期，股改：治理结构改善、优质资产注入、业绩改善。市场预期转变的几种可能下半年股票市场展望正面因素◆整体经济增长超出预期◆消费服务盈利增长超出预期◆股改带动公司治理预期◆十一五计划政策激励◆减税预期◆人民币升值预期◆热钱持续入场◆外资看多市场负面因素◆工业企业获利下降◆PE、PB上升，ROE下跌◆新老划断的冲击过于乐观。◆宏观调控◆股改全流通卖压700亿◆IPO和再融资开闸1000亿基本面市场面资金面第三部分下半年投资策略主题策略矩阵海外牛市里的明星企业及启示。新兴产业。高增长的传统产业;增长的可持续性、可复制性，商业盈利模式、执行能力；轻资产经营的公司。拐点行业(如有色\券商)。复苏期，高杠杆经营的公司；通货膨胀期，高价格敏感性的公司。策略制定的思路美国股市牛市里的明星企业NASDAQ市场：基于互联网和计算机信息技术应用的相关企业群体；基于重大疾病防治和生物制药技术产业化的企业群体；基于新兴消费方式的产品、服务的企业群体，如苹果电脑的产品转型和连锁咖啡店星巴克。标普500：依然是基于互联网和计算机信息技术应用的相关企业群体；基于石油天然气等资源产供销一体化的企业群体；基于细分领域专项服务解决方案的企业群体，如健康医疗保险服务、招聘及广告等。新兴市场—印度股市里的明星企业PE由高到低的排序是“新兴产业——高增长的传统产业——稀缺的资源产业”。基于国民经济发展的产业消费供应商，如发电设备、水泥；基于国民经济发展的现代服务提供商，如金融、电信、酒店连锁；基于先进技术的创新型企业群体，如IT外包、药品；基于居民消费升级的消费品供应商，典型的如汽车。三个样本指数估值的简单比较主题一高增长的传统产业高增长的传统产业:理念的竞争增长的可持续性、可复制性，商业盈利模式、执行能力。轻资产经营的公司。历史上的持续增长企业油气开采服务-海油工程；／品牌中药-云南白药、同仁堂食品饮料-茅台、张裕、第一食品，乳业-伊利／连锁商业-苏宁、大商机械设备-中集、火箭股份、振华港机／通信设备-中兴通讯港口-天津港、盐田港、深赤湾／化工-烟台万华、盐湖钾肥房地产-金融街、万科、招商局推荐：消费服务业、先进设备制造业消费服务业：大国经济的最终推动力大国经济增长之路，消费是最终的长期推动力。在人民币升值、贸易摩擦加大的背景下，出口对经济的拉动作用将下降。对外依存度已达到70%！投资，中国经济的增长引擎，已接近强驽之末。中国资本形成率为45%！其他国家历史上最高40%，现在15-30%左右。刺激中国消费增长的催化剂收入持续增长。（SECTORROTATION：农业-工业-消费服务）政策支持。提高公务员工资、提高最低工资、个税起征点从800元提高到1600元、完善医疗保险和低保等社会保障、调整消费税等；取消农业税、推广免费义务教育、开展新农村建设、完善农村基础设施等。人民币升值。在升值期间，居民购买力提高，刺激消费增长，消费占GDP比重逐步提高（日本在71-83年日元升值期间，消费对GDP的贡献从54%提升到62%）。未来三年人民币对美元逐步升值，消费占GDP比重不断提高，消费品行业面临黄金发展时期。13.1151.41.240.761.465.978.546.223.632.720.30.00.20.40.60.81.0中国印度日本美国第一产业第二产业第三产业消费服务业:持续快速发展，空间广阔估值思考：是否恰当的估值溢价持续快速成长,已给投资者带来丰厚回报(如张裕、苏宁、茅台等)将来还有广阔发展空间品牌壁垒+营销优势,不断给投资者惊喜回报独特竞争优势的溢价。有力的管理团队、可掌控的良好的销售网络以及较高品牌的价值。要给这种独特优势予溢价。行业成长的低风险溢价。行业的持续成长性。内生性增长，汇率风险和不确定性也小。（不同于石化、钢铁、电力CAPEX不断增长，食品饮料、零售等行业CAPEX不断下降）。投资目标看好奢侈品、快速消费品、连锁商业、休闲服务。对低端消费品、耐用消费品、单体百货等相对谨慎。低端消费（农村消费）和高端消费（消费升级）都会加快增长，但从供给角度看，高端消费品的竞争相对缓和，低端消费品的竞争更为激烈。根据高盛对金砖四国的研究：到2011年，中国收入超过3000美元的人口将比2004年增长6倍，接近总人口的30%。中国中产阶级人口份额的提升，乘以巨大的人口数量，意味着中国在全球奢侈品（luxurygoods）消费中的份额将从2004年的12%上升到10年后的29%，和日本相当。重点配置方向：食品饮料／连锁商业／品牌服装旅游传媒产业/医药地产／金融服务自主创新：先进制造的源动力我国R&D投入年均增速超过20%，已达到美国1/3、欧洲1/2，并超过日本和印度，大力倡导自主创新\科技进步是强国需要，也具备了基础；科技投入；税收激励；金融支持；政府采购等自主创新市场拉动附加值增加低生产要素价格产业转移优势公司需求增长提高核心竞争力快速成长驱动因素路径选择投资策略影响后果创新企业行业龙头成本优势快速发展的先进制造业02004006008001000120014001600180019971998199920002001200220032004200506后年均-10%0%10%20%30%40%50%铁路投资额铁路投资增速铁路设备：铁路投资步入快车道1801202503073004520200400600800200520102015产能缺口船舶机械：产业转移+市场拉动我国船用低速柴油机产能及缺口示意图0500100015002000250030003500400020012002200320042005E2006E2007E2008E2009E2010E-15.0-10.0-5.00.05.010.015.020.025.0电网投资（亿元）增长率（％）电网设备：市场拉动+技术创新20012002200320042005固定资产投资增速12.116.126.725.825.1机床工业总产值增速17.216.430.532.326.8产品销售收入增速14.218.629.633.025.4机床行业：机械制造的母机市场拉动+成本领先+技术创新主要领域技术创新市场拉动成本领先基础加工设备沈阳机床、轴研科技、龙溪股份沈阳机床船舶设备沪东重机广船物流运输机械振华港机振华港机、合力、中集振华港机、合力、中集铁路晋西、北方创业、太重、卧龙工程机械桂柳工、中联重科、三一、山推股份桂柳工、中联重科、山推股份矿山石油开采装备太重、石油济柴、天地科技天地科技、江钻股份电力设备天威保变、平高电气、航天机电、中核科技；天威保变、平高电气、许继电器、上电股份天威保变、许继电器新材料烟台万华、星新材料、安泰科技汽车重汽、宇通威孚IT中兴通讯、航天信息、东软股份天通股份航空航天火箭股份、中国卫星、洪都航空、西飞国际火箭、卫星、洪都、西飞西飞国际、洪都航空注：所列公司不构成投资建议，谨供参考方向行业公司选择机械:工程机械-安徽合力、山推股份，造船-沪东重机、广船国际，港口机械-振华港机，集装箱-中集集团，机床、采掘机械。国防军工——GDP关联行业，其高科技特性能与经济结构提升实现良性互动，相关的航天航空及电子、新材料公司面临历史性机遇；中国卫星、洪都航空、宝钛、新疆众和。电气设备：平高电气、国电南自3G，下半年启动的概率很大，国家标准地位的确立（关键看TD）。TD上马的可能性很大，谁受益——中兴通讯。电子，GDP的1倍，消费电子需求持续增长，没有垄断许可权没有壁垒，关键是技术、管理、竞争、创新，看好的有自主创新，能提高附加值的公司。把技术转化为市场，有一定定价能力。化工新材料，具有较高技术含量，添补国内空白