先扬后抑找拐点：积极把握一季半有色金属行业XXXX年投资策略111205

证券研究报告请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明行业研究报告●有色金属行业2011年11月21日先扬后抑找拐点：积极把握一季半，谨记“再调整，再平衡”六字箴言——有色金属行业2012年投资策略回避维持评级核心观点:寻找“再调整”中的战术性和战略性机会基本金属价格仍处于宏观因素主导之下，提醒市场对维持金属交易性库存的三个基本因素保持时刻警惕：中国需求、美元汇率和美元短端利率。基本金属的战术性机会主要表现在明年二季度前的铜、锌和镍资源类上市公司中。我们找到了“铝土——氧化铝”产业链长期看好的交易性证据。基本金属的长期战略性机会主要表现在铝土资源和锌资源上。基于钨的抗周期性和资源控制力，我们看好钨全产业链行业。重视交易性机会和前瞻指标通过深入的相关性分析印证了黄金对欧债危机没有避险功能的重要推论，我们认为目前周期性风险资产处于阶段性底部区间。黄金市场基本面喜忧参半长期需求结构分析表明黄金市场已接近危险境地，但波动率研究显示市场还未到最疯狂时刻。对ETFs和平衡表的结构性分析显示市场短期下跌空间不大。行业投资评级和重点标的我们继续维持有色金属行业的“回避”评级。建议在2012年重点关注厦门钨业、云铝股份、西部矿业、中金黄金、山东黄金、驰宏锌锗、江西铜业和闽发铝业等公司的投资机会。分析师孙勇：（8610）66568738：[e-mail]执业证书编号：S0130511010003特此鸣谢张一凡（8621）20252682（[e-mail]）张迪（8610）66568757（[e-mail]）对本报告的编制提供信息感谢实习生刘先政对本报告作出贡献相关研究2011年6月27日《有色金属行业2011年中期投资策略：金铜领衔盼反弹，然中期存隐忧》2011年10月25日《主要金属交易数据显示市场阶段性积极乐观，重点关注钨和黄金板块》2011年9月27日《从不确定中的确定出发多维度审视黄金和黄金股的未来》2011年9月20日《OT2若推出，长短期影响迥异——美联储货币政策会议前瞻》2011年8月8日《股价短期存在反弹动力，重申长期“再调整，再平衡”观点》需要关注的重点公司股票名称股票代码EPS（元）PE（X）11-13EPSROE2010A2011E2012E2013E2011E2012E2013ECAGR2011山东黄金6005470.861.481.842.0625.120.218.018.1%42.1%中金黄金6004890.790.891.081.2624.420.017.119.4%35.2%江西铜业6003621.422.142.572.8612.210.29.115.6%18.2%厦门钨业6005490.511.631.862.1022.519.817.413.6%49.0%中金岭南0000600.450.470.580.7121.016.813.723.6%21.4%驰宏锌锗6004970.460.260.340.3962.648.042.820.9%7.1%贵研铂业6004590.450.250.360.5480.456.137.945.6%6.8%资料来源：中国银河证券研究部行业研究报告/有色金属行业请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。投资概要：驱动因素、关键假设及主要预测：宏观面仍是影响金属市场的最重要主导因素。我们对国际上推出类QE3措施以及明年2月起的国内信贷投放保持乐观态度。这将给市场带来显著机会，是明年包括金属在内的大宗商品价格最主要机会的决定性驱动因素。长期供求格局的变化也将影响驱动锌、铝土资源行业在未来长期明显转向景气。但我们对宏观因素的长期判断导致对基本金属交易性库存解除的判断，使我们作出“业绩拐点可能在2012年第三季度出现、与估值体系一起‘双杀’构成长期市场向下驱动因素”的判断。我们与市场不同的观点：黄金对欧债危机没有避险功能。在本文中，我们找到了支持铝土资源价格上涨的交易性证据。估值与投资建议：总体上，我们继续维持有色金属行业的“回避”评级，预计未来12个月，有色金属行业平均回报低于市场主要指数10%以上。但我们看好明年2季度中期以前的市场。建议关注如下市场机会：基于政策预期从现在起到明年一季度阶段性把握铜、镍、锌类上市公司的投资机会；始终保持对黄金类上市公司脉冲性机会的时刻关注；长期关注锌资源类上市公司；长期关注氧化铝——铝土资源产业链；持续关注钨全产业链的投资机会；深入研究轻型金属材料领域的投资机会；关注未来新经济发展趋势（如循环经济）可能带来的机会。股价表现的催化剂：金属价格大幅走强，新一轮的货币宽松政策密集出台。主要风险因素：金属价格走势大幅低于预期、政策用尽、欧债危机深化快于预期和政策边际效应大幅衰减。行业研究报告/有色金属行业请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。目录一、基本金属：“再调整”中挖掘基本面亮点.................................................................................................................3 （一）重申金融危机以来决定基本金属价格的核心逻辑................................................................................................3 （二）核心逻辑明确指向基本金属价格再调整是最终结局............................................................................................3 （三）基本面亮点决定阶段性“铜、镍”价格可能引发战术性机会............................................................................2 （四）锌和铝土是基本金属中存在具有长期战略性机会的品种*..................................................................................4 二、从交易角度审视投资金属行业的机遇和风险...........................................................................................................5 （一）交易角度可预测未来市场的核心逻辑....................................................................................................................5 （二）基本金属市场仍被宏观因素主导............................................................................................................................6 （三）交易数据证实黄金对欧债危机几乎无避险功能....................................................................................................9 （四）从交易指标出发：周期性风险资产已在阶段性底部区间..................................................................................11 三、贵金属市场基本面喜忧参半.....................................................................................................................................14 （一）黄金年度均价和波动率均显著提升......................................................................................................................14 （二）黄金的长期基本面已有隐忧，但还未到危险时刻..............................................................................................14 （三）阶段性黄金仍有走强可能......................................................................................................................................16 三、稀土小金属中钨是首选.............................................................................................................................................18 四、投资策略建议和重点投资机会.................................................................................................................................19 （一）投资策略建议：抓住一季半，警惕“再调整，再平衡”....................................................................................19 （二）重点投资机会..........................................................................................................................................................21 插图目录............................................................................................................................................................................27 表格目录............................................................................................................................................................................28 行业研究报告/有色金属行业请务必阅读正文最后的中国银河证券股份公司免责声明。一、基本金属：“再调整”中挖掘基本面亮点（一）重申金融危机以来决定基本金属价格的核心逻辑我们认为供求是商品的价格决定性因素。成本不是决定价格的因素，尤其对于投资密集型行业，由于前期投入巨大带来的折旧和摊销，会计成本对阶段性商品价格几乎没有影响，只有可变成本有