策略思考系列报告之6 策略如何看房地产

本研究报告通过网站仅提供申银万国证券研究所苏莹(sw0799)使用1策略研究投资策略策略思考系列报告之六2010年5月6日策略如何看房地产？——打造房地产的“驱动力”和“信号验证”机制相关研究《煤飞色舞，牛市之始；倒煤透顶，色即为空—上游投资逻辑》—2010年3月23日《策略如何看有色—打造有色的“驱动力”和“信号验证”机制》—2010年3月3日主要内容：z房地产行业在美国和中国都意义重大，美国重在影响消费，中国重在影响投资。全国商品房销售面积和全国商品房销售均价是整体性的指标，每周公布的一、二线城市一手房、二手房的量和价是日常跟踪指标。京、沪、深三地的可售量，只可做纵向比较，无法做横向比较。土地成本、营业税、增值税和利息支出体现地方政府、中央政府和银行对房地产行业的影响。销量与竣工、房价同步，领先新开工5个月；挖掘机、重卡看新开工；钢铁、玻璃、水泥看竣工；家电看销量。《策略如何看煤炭—打造煤炭的“驱动力”和“信号验证”机制》—2010年1月25日《打造行业配置的“驱动力”和“信号验证”机制—策略研究的方法和体系》—200910月20日年分析师z全国商品房销售面积和销售均价是最核心的两个指标，分析员根据销售率、可售量、开发商资金状况、政策力度和货币供应等情况对这两个指标进行预测，以体现对房地产行业的整体看法。房地产是一场复杂的游戏，其博弈至少涉及六个主体，分别是中央政府、地方政府、开发商、银行、自住客和投机客。2003年来，调控无力，不在于房子供应不足，而在于过早具备投资属性，大量新房被作为投资品囤积，刚性需求者不得不高价购买。z房地产行业大周期由人口结构决定，小周期由政府政策引起，行业小周期会引发股价大波动。房地产开发商资金链是决定一手房价的根本。打压二手房价，就要降低房产的收益预期，系统性提高投资客持有成本会促其抛售，从而带动房价下跌，最终使房价上涨和下跌概率平衡，房产投资属性下降。房地产销售和M1非常相关，略滞后于实际利率。z从月度分布上，三月份出现超额收益的概率最大。每年二月份是传统的销售淡季，三月份销量会回升，而三到六月份是房地产新开工旺季，这和中游行业的旺季相符。在A股，房地产股票具备很强的领先性，甚至比上游的煤炭、有色还要早，因为房地产股票的调整主要源于政府对房地产市场的调控，而房地产调控往往引发投资者对固定资产投资、对中游制造业景气的担忧，进而引发对上游资源价格的担心，过去两个周期，房地产行业均引领A股的方向。另外，房地产超额收益与销售同比更加相关。z房地产的需求要通过宏观的逻辑推导和微观的调研指数来判断。房地产数据比较缺乏，且很多数据不具代表性，必须通过调研和其他行业的验证数据来进一步了解事实真相。调研对象主要涉及中介、开发商、银行和相关中游行业。凌鹏（策略）(A0230209090482)[e-mail]殷姿（房地产）[e-mail]江征雁（房地产）[e-mail]李鹏（金融工程）[e-mail]冯宇（策略）[e-mail]苏畅（宏观）[e-mail]联系人戴卉卉(8621)63295888×[e-mail]地址：上海市南京东路99号电话：[phone]上海申银万国证券研究所有限公司，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。本公司在知晓范围内履行披露义务。客户可索取有关披露资料[e-mail]。客户应全面理解本报告结尾处的法律声明。本研究报告通过网站仅提供申银万国证券研究所苏莹(sw0799)使用22010年5月策略思考请参阅最后一页的信息披露和法律声明1申万研究·拓展您的价值目录1.房地产的“驱动力”+“信号验证”机制.................................41.1“房”者道之动—美国重在消费，中国重在投资..................41.2房地产的“驱动力”和“信号验证”机制........................81.3房地产“驱动力”和“信号验证”机制的历史验证...............122.超额收益分析：政策为王，销售是本.....................................142.1房地产收益分析：关注政策和销售.............................142.2策略如何看房地产：用宏观推导和调研指数来把握需求...........16本研究报告通过网站仅提供申银万国证券研究所苏莹(sw0799)使用32010年5月策略思考请参阅最后一页的信息披露和法律声明2申万研究·拓展您的价值图表目录图1：美国的城市化率在1960年达到70%..................................4图2：美国房价指数和消费支出同比相关度大...............................4图3：1998年房地产作为扩大内需的重要手段..............................5图4：房地产投资占固定资产投资20%以上.................................5图5：房地产销售同步竣工，领先新开工5个月.............................7图6：房地产销售和价格基本同步.........................................7图7：房地产开发和销售流程.............................................7图8：房地产竣工领先钢铁产量，但新开工滞后.............................8图9：房地产竣工领先水泥产量，新开工滞后...............................8图10：房地产竣工领先玻璃产量，新开工同步..............................8图11：房地产新开工领先挖掘机销量，竣工同步............................8图12：房地产新开工领先重卡销量，竣工同步..............................8图13：房地产销售和电冰箱销量同步......................................8图14：房地产的驱动力和信号验证图......................................9图15：房价博弈涉及六个主体...........................................10图16：美国25-35岁人口增速和房价增速相关.............................11图17：英国25-35岁人口增速和房价增速相关.............................11图18：日本人口结构和土地价格周期非常相关.............................11图19：中国人口结构拐点在2015年来临..................................11图20：政策引发房地产行业小周期，降低销售和价格增速...................12图21：商品住宅价格在99、02和08年下跌过.............................13图22：房地产开放商资金链在02和08年紧张.............................13图23：销售同比和M1同比非常相关......................................14图24：实际利率领先销售同比...........................................14图25：每年三到六月是房地产的新开工旺季...............................15图26：每年二月份是房地产的销售淡季...................................15图27：房地产超额收益和价格同比相关不大...............................16本研究报告通过网站仅提供申银万国证券研究所苏莹(sw0799)使用42010年5月策略思考请参阅最后一页的信息披露和法律声明3申万研究·拓展您的价值图28：房地产超额收益和销售同比关系密切...............................16表1：房地产行业IS表..................................................5表2：房地产涉及到众多领域.............................................6表3：三套房信贷政策改变使投机客持有成本大幅上升......................13表4：房地产在3月取得超额收益概率最大................................14表5：策略跟踪的房地产中观数据库......................................17本研究报告通过网站仅提供申银万国证券研究所苏莹(sw0799)使用52010年5月策略思考请参阅最后一页的信息披露和法律声明4申万研究·拓展您的价值策略思考系统报告推出以来，颇受关注，也引发诸多争议。经常被问及两个问题。第一，驱动力和信号验证机制如何直接给出投资建议？关于此问题的说明，详见1月25日发表〈策略如何看煤炭—打造煤炭的驱动力和信号验证机制〉前言部分，在此不再赘述。第二，报告重在历史规律总结，在一个新兴加转轨的国家，很多行业面临巨大变迁，历史规律对未来的昭示意义有多大？其实，从奥古斯特•孔德提出实证主义哲学以来，实证主义（经验主义，Empirical）一直受到质疑。崇尚逻辑推论的哲学家认为经验主义的悲哀在于即使一个现象1000次重复，也不能证明第1001次必然出现，没有严格逻辑推导的方法缺乏安全感。我们从来不曾幼稚地认为历史会简单重复，但过去经验、历史规律的总结是有效的逻辑起点。正确的方法应该是：理解总结历史规律Æ把握变化，提出假设Æ实地调研，验证假设Æ等待信号，改变公众预期。1.房地产的“驱动力”+“信号验证”机制根据申万行业分类标准，房地产行业共113家上市公司，流通市值占比为4.56%,总市值占比为3.54%，其中房地产开发102家，园区开发11家。1.1“房”者道之动—美国重在消费，中国重在投资无论美国还是中国，房地产行业均非常重要，但意义不同。美国的城市化率在1960年达到70%，个人消费在八十年代成为经济增长主力，城市化完成后，自住性需求减少，房产成为投资品，再加上美国房地产按揭和抵押市场发达，房地产的金融属性非常强1，房产价值直接决定家庭部门的财富，进而影响其消费能力，最终影响GDP。图1：美国的城市化率在1960年达到70%图2：美国房价指数和消费支出同比相关度大资料来源：《世界城市化展望2009》，申万研究资料来源：Bloomberg，申万研究1正由于这种原因，在GICS和ICB的行业分类中，房地产被放入FinancialService中，但中国的房地产与制造业关系更大，不应该归入金融品，而应该和钢铁、水泥、机械等投资品放在一起。50%55%60%65%70%75%80%85%505560657075808590950005城市人口占总人口比例-5%0%5%10%15%%1976年6月1978年6月1980年6月1982年6月1984年6月1986年6月1988年6月1990年6月1992年6月1994年6月1996年6月199