新媒体战略布局再下一城

公司研究Page1请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧动态报告/公司快评传媒平面媒体博瑞传播（600880）推荐裘新增资博瑞梦工厂、参股成都全搜索点评（维持评级）新媒体战略布局再下一城分析师：陈财茂[e-mail]021-60933163事项：博瑞传播公告：1、裘新以货币资金667万元增资博瑞梦工厂，持股比例从30%提高到40%；2、博瑞传播以580万元增资参股成都全搜索公司，持股比例为17.87%。评论：裘新增资博瑞梦工厂：加大激励力度成都博瑞梦工厂于2009年12月1日成立，注册资本4000万元，其中博瑞传播出资2800万元，持股70%，裘新出资1200万元，持股30%，裘新所持股份包括为新游戏项目开发和运营团队预设的10%。此次裘新以货币资金667万元增资，将持股比例从30%提高到40%，裘新本人持股20%比例不变，但是为新项目预设的股权比例从10%提高到了20%。意义如下：1、加大了激励的力度。博瑞传播选择给予子公司股权激励网游项目团队，加大激励力度的方式包括两个：增加激励股权的比例和降低获得激励条件。此次将激励比例从10%提高到20%，是增加激励的典型表现，也增加了项目并购和团队引进的弹性。2、继续加大激励股权比例不大。裘新单方面增资后，博瑞传播对博瑞梦工厂的持股比例已经下降为60%，未来维持对博瑞梦工厂的控制权，博瑞股权比例必须要超过50%，股权进一步降低的空间不足10%。并且如果存在很多引进的团队和收购的项目需要激励，博瑞传播完全可以再成立其他子公司，或者对博瑞梦工厂增资。3、是否意味着团队引进和项目收购难度增加？国内一线的网游企业大多在海外上市，另外创业板的开设也增加了网游企业上市的机会，优秀的项目和团队在被收购时的议价能力自然提升。增资参股成都全搜索：新媒体战略布局再下一城成都全搜索公司成立于2005年11月，注册资本100万，成都商报社占80%，成都英商传媒广告有限公司占20%。此次增资由成都商报社、成都英商传媒广告有限公司、成都传媒集团和博瑞传播共同发起，增资后，注册资本为3246万元，博瑞传播出资580万元，占比17.87%。点评如下：1、暂不增加会计利润。因持股比例不足20%，博瑞传播对成都全搜索的会计核算应采用成本法，除非成都全搜索进行利润分配，否则此次投资并不增加博瑞传播的会计利润，而对于发展期的成都全搜索，利润分配的可能性不大。2、单独上市还是被博瑞收购？两种可能性均存在，但后一种可能性更大，原因包括：（1）纳入博瑞传播的整体架2010年2月25日Page2构，增加了业务之间的协同效应，降低了成都全搜索的经营风险。（2）虽然单独上市给除博瑞传播以外的其他股东带来最大的溢价，但是存在程度繁琐的缺点，并且作为关联方的管理层大多持有博瑞传播的股权，博瑞的管理层有足够的动力去收购成都全搜索。3、新媒体战略布局再下一城。在参股手中乾坤布局手机游戏、收购梦工厂进军网游后，博瑞此次参股成都全搜索，完成了对门户网站的布局。成都全搜索经过4年多的发展，2009年实现营业收入1202万元，净利润417万元，截至2009年年底，总资产640万元，净资产539万元，已经渡过了早期的创业期。在布局成都全搜索后，以成都全搜索做为一个平台，可以实现博瑞传播现有传统媒体（除户外）、网游新媒体内容资源的整合，发挥携同效应。维持“推荐”评级博瑞传播制定了向新媒体发展的战略，并且坚定不移地进行执行，逐渐走上新旧媒体融合发展的道路，这也是未来中国其他传统媒体值得借鉴的路径，博瑞传播无疑走在了前头。我们维持之前的盈利预测，2009-2011年的EPS分别为0.71、0.87和0.95元，对应的PE分别为42、31和34倍，继续维持“推荐”的投资评级。表1：博瑞梦工厂增资前后股权比例万元，%注册资本持股比例注册资本持股比例增资前增资后博瑞传播280070%280060%裘新120030%186740%裘新本人80020%93320%新项目预设40010%93320%合计4000100%4667100%资料来源：公司公告，国信证券经济研究所表2：成都全搜索增资前后股权比例万元，%注册资本持股比例注册资本持股比例增资前增资后成都商报社8080%93628.83%成都英商广告传媒有限公司2020%2507.09%成都传媒集团150046.21%博瑞传媒58017.87%合计100%3246100%资料来源：公司公告，国信证券经济研究所请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧Page3表3：博瑞传播盈利预测与估值资产负债表（百万元）20082009E2010E2011E利润表（百万元）20082009E2010E2011E现金及现金等价物592287412574营业收入80995211401274应收款项7783100112营业成本430473527567存货净额22232627营业税金及附加23303742其他流动资产29344146销售费用26363944流动资产合计746454605785管理费用9192111124固定资产418582692777财务费用(6)(4)(2)(5)无形资产及其他356392121投资收益44666投资性房地产81526526526资产减值及公允价值变动(31)2050长期股权投资112112112112其他收入0000资产总计1392173820262321营业利润259352440507短期借款及交易性金融负债41505050营业外净收支(2)711应付款项639099107利润总额257359441508其他流动负债195208233253所得税费用486679124流动负债合计299347383409少数股东损益18253628长期借款及应付债券0000归属于母公司净利润192268326356其他长期负债27272727长期负债合计27272727现金流量表（百万元）20082009E2010E2011E负债合计326374410436净利润192268326356少数股东权益486792112资产减值准备(2)000股东权益1019129615241773折旧摊销34374755负债和股东权益总计1392173820262321公允价值变动损失31(20)(5)0财务费用(6)(4)(2)(5)关键财务与估值指标20082009E2010E2011E营运资本变动33(418)108每股收益0.520.710.870.95其它16192519每股红利0.110.140.260.28经营活动现金流304(114)403439每股净资产2.773.454.064.73资本开支(6)(210)(180)(170)ROIC21%26%30%30%其它投资现金流9000ROE19%21%21%20%投资活动现金流(35)(210)(180)(170)毛利率47%50%54%55%权益性融资326300EBITMargin30%34%37%39%负债净变化0000EBITDAMargin34%38%42%43%支付股利、利息(41)(54)(98)(107)收入增长14%18%20%12%其它融资现金流(159)900净利润增长率42%40%21%9%融资活动现金流(209)19(98)(107)资产负债率27%25%25%24%现金净变动60(305)125162息率0.4%0.5%0.9%1.0%货币资金的期初余额532592287412P/E57.141.734.331.4货币资金的期末余额592287412574P/B10.78.67.36.3企业自由现金流256(329)227268EV/EBITDA41.232.224.521.1权益自由现金流97(316)229272资料来源：国信证券经济研究所预测请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧请务必阅读正文之后的免责条款部分全球视野本土智慧Page4国信证券投资评级类别级别定义推荐预计6个月内，股价表现优于市场指数20%以上谨慎推荐预计6个月内，股价表现优于市场指数10%-20%之间中性预计6个月内，股价表现介于市场指数±10%之间股票投资评级回避预计6个月内，股价表现弱于市场指数10%以上推荐预计6个月内，行业指数表现优于市场指数10%以上谨慎推荐预计6个月内，行业指数表现优于市场指数5%-10％之间中性预计6个月内，行业指数表现介于市场指数±5%之间行业投资评级回避预计6个月内，行业指数表现弱于市场指数5%以上分析师承诺：作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道，分析逻辑基于本人的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求客观、公正，结论不受任何第三方的授意、影响，特此声明。免责条款:本报告信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或询价。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权归国信证券所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登。