模块1十大对冲基金策略分析

十大对冲基金案例丁鹏介绍中国量化投资学会理事长《量化投资-策略与技术》作者《量化投资与对冲基金丛书》主编东航金控财富管理中心总经理内容提要十大对冲基金简介Bridgewater摩根大通齐夫资本贝莱德Baupost保尔森安祖高顿文艺复兴科技Elliot法拉龙什么是对冲基金对冲基金是以私人合伙或者离岸有限责任公司组成的投资工具，以获得绝对收益为目标养老基金高净值人群与家族办公室银行捐赠基金主权财富基金其他对冲基金的基金第三方营销公司券商对冲基金审计师事务所基金管理/托管人律师事务所监管机构表1-1对冲基金行业资本流量2012对冲基金排名2012年排名2011年排名公司/基金注册地管理资产（十亿美元）2012年2011年2010年11布里奇沃特联合基金韦斯特波特76.658.934.622摩根大通资产管理纽约4554.245.137奥奇-齐夫资本纽约28.427.623.548贝莱德纽约25.52516.9511鲍波斯特集团波士顿2523.421.764保尔森公司纽约22.635.8932.11710安祖高顿公司纽约21.2323.620.8817文艺复兴科技公司地址纽约201715918埃利奥特纽约19.216.816.091012法拉龙资本管理旧金山19.221.520.66BridgeWater创立于1975年(RayDalio)是很多创新策略的先锋者：货币管理外包、分离Alpha与Beta等。目前管理者1200亿美金，过去十年资产规模每年增长25%。旗舰产品为‘PureAlpha’，分为（1）PureAlphaI（12%波动率，100亿规模）（2）PureAlpha2（18%波动率，230亿规模）BridgeWater图PureAlpha累计收益率Bridgewater千禧年国际（Millennium）GAMut投资标普500指数BridgeWater_可转移Alpha可转移阿尔法是指零市场风险（贝塔为0）的投资组合的收益。可转移阿尔法是通过运用像期权、互换或者期货等金融衍生工具对市场风险进行对冲所得到的。在这种策略下，Alpha收益与Beta收益是完全分离的。BridgeWater_可转移Alpha假如客户要保持其在大盘股投资比例（如36%）的同时，增加所获得的收益。小盘股的投资资金可以通过降低大盘股的资产比例（从36%降到26%）获得，假设这10%的资产等于1，000，000元。具体如下。（1）投资经理把50，000元存到保证金账户，利用杠杆可以买价值1，000，000元的股指期货，这意味着剩下950，000元进行小盘股的投资。（2）购买1，000，000元的标准普尔500指数期货，使大盘股的投资比例重新回到36%。（3）用950，000元购买精选的小盘股股票，可以打败小盘股指数的收益。（4）卖空价值950，000元的小盘股股指期货来对冲小盘股市场风险。BridgeWater_可转移Alpha结果是顾客保持了其固有的36%的大盘股投资比例（初始的26%加上后来的10%道琼斯500指数期货），并且可以获得小盘股的可转移阿尔法收益26%大盘股+10%大盘股=26%大盘股10%标普股指期货小盘股小盘股股指期货+++融资路径没有改变BridgeWater_可转移Alpha牛市中可转移Alpha策略案例BridgeWater1996年BridgeWater创立了第二个对冲基金（TheAllWeatherFund）核心理念是：风险平价。通过资产配置，对低风险资产运用更高的杠杆，对高风险资产运用低杠杆，使得投资组合里所有资产的预期收益和风险都接近相同。这种资产配置的方法，可以形成一个更优的收益风险比率，因为分散化投资降低的风险比杠杆运用增加的风险要多BridgeWater图AllWeather投资组合风险对比BridgeWater_风险平价策略通过使用杠杆降低使每个资产都拥有相近的预期收益和风险。借款购买更多的低风险/低收益资产，如债券。通过去杠杆化降低高风险/高收益的投资品种（如股票）。从以上的投资收益流中选出投资组合，使其在任何经济环境下都不会与预期收益出现偏差。摩根大通J.P.Morgan（摩根大通）总部位于美国纽约市，业务遍及50多个国家，业务涵盖投资银行、金融交易、投资管理、商业金融服务、私人银行等信用计量模型（CreditMetrics）是J.P.摩根1997年推出的风险管理产品。与1994年推出的量化市场风险的RiskMetrics一样，该模型引起了金融机构和监管当局的高度重视，是当今风险管理领域在信用风险量化管理方面迈出的重要一步。摩根大通_CreditMetrics模型从CreditMetrics模型技术框架看，该模型主要包括如下三个关键环节。（1）敞口或内部头寸头寸数据通常都保存在金融机构一系列的系统当中，包括投资组合数据、交易账簿数据以及表外项目数据等。（2）信用事件所导致的单个敞口的价值波动信用事件包括违约事件以及评级变动。在计算整个组合的信用风险之前，需要先计算单个头寸的信用风险。。摩根大通_CreditMetrics模型图CreditMetrics模型的基本框架敞口信用风险值相关性资产组合信用评级债项优先顺序信贷利差溢价信用评级序列股票序列市场波动性评级转移概率违约回收率定价现值债券重新定价相关性模型敞口分布单个敞口信用质量变化导致的价值变化标准差信用评级的联合变化基于信用风险的组合风险值摩根大通_CreditMetrics模型（3）不同信贷资产彼此变化的相关性CreditMetrics最终的目的是要计算整个信贷组合的信用风险，为此必须要估计不同资产之间的变化相关性，包括违约的相关性和评级转移的相关性。在估计组合的信贷资产风险值方面，相关性估计至关重要。摩根大通_市场中性策略股票市场中性策略包括统计套利和基本面套利两个基本类型。（1）配对交易。在同行业或者相同类别的股票上同时构建多头和空头头寸。当股票价格偏离正常价格区间后，构建头寸，股票价格回归正常区间后平仓获利。（2）同时买入并卖出母公司和子公司股票，当母公司持有子公司股权比例与母、子公司市值之间出现偏差时，就会出现这种投资机会。（3）多类型交易。该交易策略要求同时买入并卖空同一公司发行的不同种类的证券，如普通股、优先股等。摩根大通_市场中性策略股票市场中性策略能够获得多头和空头双向阿尔法（如图所示）图3-7积极配置下多头头寸和基金配置下空头头寸阿尔法收益奥奇-齐夫资本1994年在Ziff家族的资助下，DanialOch建立了Och-ziff（奥奇-齐夫）资本管理公司。截至2012年4月1日，公司管理着295亿美元的资产，是最大的十家基金管理公司之一。Och-ZiffCapitalManagementGroup的投资策略具体包括股票多空仓策略、不良资产投资（逆向投资）、可转债套利、事件驱动套利（公司合并套利）等投资策略。可转债套利可转债套利的主要原理：（1）当可转债的转换平价与其标的股票的价格产生折价时，投资者可以通过将手中的转债立即转股并卖出股票（2）投资者可以立即融券并卖出股票，然后购买可转债立即转股以偿还先前的融券。在海外成熟市场，可转债套利的基本思路是“做多可转债，做空对应股票”。逆向投资逆向投资策略就是根据过去一段时间的股票收益率情况排序，买入过去表现较差的股票而卖出过去表现较好的股票，据此构成的零投资组合，在未来一段时间内将获得较高收益的投资策略。逆向投资最早是由戴维·德雷曼在对行为心理学研究的基础上提出来的，其逻辑基础是建立在一种简单而有效的思想之上，即“当所有人想的都差不多时，有可能所有人都错了”。齐夫资本现有OZ母基金、OZ欧洲母基金、OZ亚洲母基金、OZ全球专项母基金4支基金。这4支基金占了公司总资本的87%，分布于北美、欧洲、亚洲的各个地区，2011年2010年2009年OZ母基金20，197，52219，624，97915，576，929OZ欧洲母基金2，271，5402，957，6752，956，936OZ亚洲母基金1，619，7421，535，0821，246，149OZ全球专项母基金975，8011，240，1641，998，854其他3，701，7352，576，7961，300，928表2009年—2011年Och-ZiffCapitalManagementGroup旗下基金资本（美元）齐夫资本2011年2010年2009年可转债套利26%10%25%逆向投资17%17%19%股票多空仓17%22%34%事件驱动套利11%3%4%私人投资16%13%1%结构性信贷91%35%17%其他12%0%0%表4-4投资策略对OZ母基金的收益贡献（2009年—2011年）贝莱德贝莱德集团（BlackRock，Inc.，NYES：BLK）是一个全球最大的独立的投资管理公司，总部设于美国纽约市，并在全球27个国家设立了专业服务机构，客户遍及100个国家与风险为舞的贝莱德在1988年的诞生，源自于一个现在看来并不陌生的概念：风险管理贝莱德2008年9月15日，雷曼申请破产保护成为美国历史上规模最大的破产案，并迅速在全球产生多米诺骨牌效应，很多金融企业受到牵连。同一时期的贝莱德，处于一个极为有利的市场位置上——两年前贝莱德就将那些风险最大的债券清除出了自己的资产列表贝莱德图贝莱德管理资产增长贝莱德截至2011年年底，贝莱德管理长期的资产总额为3.138万亿美元，占管理资产总额的89%。其中有50%的投资股权，40%的固定收益产品，7%的多元资产和3%的另类投资产品。贝莱德提供两种类型的积极的策略：那些主要依靠基础研究和定量模型的策略，以推动投资组合构建。2011年年底，长期积极策略管理资产下降28亿美元至1.188万亿美元，资产分布为股票占23%，固定收益产品占52%，多类资产占18%，另类投资占7%。贝莱德图5-9贝莱德零售及高净值投资者资产投资产品分布贝莱德（1）泛亚机会基金PanAsiaOpportunitiesFund选股模型使用先进的技术来识别泛亚洲股票或市场的错误定价。这种策略通过跟踪少量的动态数据的个别股票，运用多空仓来扑捉α收益。为基金各个部分配置风险的时候，投资团队会把基本面与量化相结合。累计收益率：112.83%年化收益率：19.45%年化波动率：10.88%贝莱德JanFebMarAprMayJunJulAugSepOctNovDecYtd20112.311.180.041.632.565.1720100.91.393.202.473.542.731.090.470.222.200.521.4719.9220091.183.212.860.415.130.382.205.722.040.411.990.021.1820081.054.413.191.420.065.213.150.541.183.024.521.314.5420070.045.645.068.307.236.610.5510.173.333.2752.20表5-4泛亚机会基金月度收益汇总（%）贝莱德（2）黑曜石基金ObsidianFund黑曜石基金是多样化相对价值固定收益对冲基金，基于基础投资的流程部门，旨在全球市场获得固定收益的投资机会。黑曜石基金的投资领域跨度为：美国的利率和MBS/非美国利率，主权国家货币/投资级别公司、杠杆金融、证券化资产累计总收益率：443.43%年化收益率：12.02%年化波动率：9.08%贝莱德（3）全球提升基金GlobalAscentFund全球提升基金是寻找全球市场暴露机会的多策略全球宏观基金。这种策略提供货币、股票、固定收益和商品阿尔法资源的多元化的敞口。流动性工具包括期货、远期和互换。主要策略包括：基础价值、经济环境、市场情绪三种大类累计收益率：221.05%年化收益率：15.57%