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追踪制造升级——2011年A股投资策略袁宜A0230209110483陈杰杨绍华2010.11.232投资主题：转型中期，追踪制造升级•中国制造业由大到强，升级是必由之路，看好：“传统+新兴”的结合体•城镇化需求拉动：交通网、信息网、能源网建设提速•供给转向内需市场的推动：进口替代、出口转内销加速市场趋势：从防御到进攻，上证综指核心波动区间（2600，3800）•经济进，政策退：2011年一季度之前，紧缩风险显著–通胀压力极为明显，关系民生的产品价格正在大幅上涨，房价还在上涨•经济退，政策进：2011年二季度以后，有望进入政策观察期•业绩增长：整体平稳，结构差异显著•估值水平：合理•融资压力和大小限减持压力：不可忽视配置节奏：货币现象-重拾消费和新兴-周期回归全年首推行业：装备制造业•铁路设备、通信传输设备、输变电设备、重型机械、冶金矿采设备、建筑机械主要观点3投资主题：转型中期，追踪制造升级2.市场趋势：从防御到进攻3.配置节奏：货币现象-重拾消费和新兴-周期回归主要内容4资料来源：CEIC,申万研究大而不强：中国制造业的现状•庞大的中国制造业–多种产品产量全球第一•但高端产品依然依赖进口1.1大而不强的中国制造业：升级是必由之路80%75%70%46%41%40%37%33%31%30%23%0%15%30%45%60%75%90%小家电钟表陶瓷粗钢纺织纤维自行车水泥玩具玻璃电子元器件汽车中国制造占全球产量的比重中国的净出口集中在低端的纺织服装、钢铁、家具等产品，而专用机械设备、科学仪器等高端制造品需要大量进口（单位：百万美元）-100000-50000050000100000150000电讯及声音录制设备服装及衣着附件办公用机械设备杂项制品纺织相关金属制品钢铁家具及其零件鞋靴陆路车辆通用工业机械非金属矿物制品旅行用品、手提包卫生、水道等软木及木制品橡胶制品无机化学品纸浆，纸板医药品其它运输设备制成肥料精油、香料等染料、鞣料等动力机械及设备摄影、光学物品非初级形状塑料皮革其它化学原料金工机械有色金属特种工业机械有机化学品初级形状的塑料科学及控制用仪器电力机械5大而不强：中国制造业的现状•还不算制造业的强国–中国制造业的增加值不高–制造业竞争力的全球排名，与制造业大国并不相称1.1大而不强的中国制造业：升级是必由之路20002005新加坡11爱尔兰22日本33瑞士44美国911中国3126表：在全球制造业竞争力绩效排名中，中国制造依然落后资料来源:联合国工业发展组织，2009注：1.共有106个国家参与排序。2.竞争力绩效指数（CIP）通过“人均工业增加值”，“人均工业出口值”“工业化程度”以及“工业出口品质量”等四个指标，综合衡量一国制造业竞争力水平。在全球制造业增加值总额中的占比人均工业增加值（美元）日本15.58383北美26.75492工业国69.13656欧盟22.93280中国11.4543独联体国家1.5369发展中国家（除中国）19.5342昀不发达国家0.433表：在全球制造业产业链中，中国制造的增加值（MVA）处于较低水平资料来源：联合国工业发展组织，20076由大到强：“十二五”的要求•升级传统制造业：–“（12）改造提升制造业。制造业发展重点是优化结构，改善品种质量，增强产业配套能力，淘汰落后产能。发展先进装备制造业，调整优化原材料工业，改造提升消费品工业，促进制造业由大变强”——《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十二个五年规划的建议》2010-10-18•培育战略性新兴产业：–“（13）培育发展战略性新兴产业。……积极有序发展新一代信息技术、节能环保、新能源、生物、高端装备制造、新材料、新能源汽车等产业，加快形成先导性、支柱性产业”1.1大而不强的中国制造业：升级是必由之路7看好：“传统+新兴”的结合体•基于传统产业的基础和积淀，形成新的技术突破和提升•既拥有传统产业的较低估值，又享受新兴产业的高成长性–如果市场格局属于寡头垄断则更佳，可以顺利传导原材料价格压力1.1大而不强的中国制造业：升级是必由之路8需求方面：城镇化需求的拉动•积极稳妥推进城镇化：–“（20）完善城市化布局和形态。……以大城市为依托，以中小城市为重点，逐步形成辐射作用大的城市群……推进大中小城市交通、通信、供电、供排水等基础设施一体化建设和网络化发展”1.2制造升级的直接推动力城镇化需求交通网建设信息网建设能源网建设资料来源：申万研究9交通网–“（15）加强现代能源产业和综合运输体系建设。……按照适度超前原则，统筹各种运输方式发展，构建便捷、安全、高效的综合运输体系。推进国家运输通道建设，基本建成国家快速铁路网和高速公路网，发展高速铁路”三层次的轨道交通网：•省际高速铁路网（高铁）•城际快速交通网（城铁）•城市轨道交通网（地铁）1.2制造升级的直接推动力：城镇化需求的拉动10资料来源：CEIC,申万研究高铁网：“四纵四横”规划城际铁路网：珠三角的规划1.2制造升级的直接推动力：城镇化需求的拉动项目名称总里程（公里）建设起止年限“十二五”期间建设里程“十三五”期间建设里程2011-2020建设里程广珠城际轨道交通1442005-2010000广佛城际轨道交通382007-201213013穗莞深城际轨道交通942008-201347047佛山至肇庆城际轨道交通79.62009-201348048东莞至惠州城际轨道交通992009-201250050广州至清远城际轨道交通502010-201338038中山—南沙—虎门城际轨道542013-2020203454佛山—东莞城际轨道75.72010-201357057广州—佛山—江门—珠海城际轨道1722011-20208686172珠海市区—珠海机场城际轨道352013-2020132235广佛环线1292010-20205959117深圳—惠州城际轨道113n.a.9419113肇庆—南沙城际轨道89n.a.741589江门—开平—恩平城际轨道152n.a.12725152广州—增城—惠州城际轨道121n.a.10120121珠三角地区城际轨道交通合计1445.38252791104表：珠三角地区城际铁路建设规模资料来源：广东省政府，申万研究注：建设起止年限为“n.a.”的轨交均假设建设期为6年，并在2011年开工11城际铁路网：1.2制造升级的直接推动力：城镇化需求的拉动区域省份GDP在850亿以上并且人口在150万以上的地级市（个）①距离省会城市的距离加总（公里）②预计十二五期间修建城际铁路的里程（公里）④福建3822493.20广东③7612825.05河北720051203.00江苏1123211392.60辽宁2508304.80山东1538592315.40浙江71519911.40东部合计52116467445.45安徽113581.00河南1119241154.40黑龙江1173103.80湖北2670402.00湖南4571342.60吉林110663.60江西1421252.60中部合计2140002400.0073156469845.45表：“十二五”期间省内城际铁路里程新建里程测算资料来源：CEIC,全国高速公路地图集，广东省政府网站，申万研究注：①规划显示，在广东城际铁路连接的地级市中，GDP昀低的为肇庆市（846.34亿），人口昀少的为中山市（146.43万），我们因此将GDP在850亿以上、同时人口在150万以上作为筛选标准，在其他省份中选出满足上述条件的地级市，作为城际铁路终点的候选地②本表使用地级市到省会之间现成的公路距离来测算城际铁路的距离③广东省为珠三角地区数据，其“十二五”期间拟修建的省内城际铁路总里程为各个地级市距离省会的距离加总后的1.35倍（因部分地级市之间修建了环线）。考虑到其他省份的财力与广东有一定差距，因此保守假设其他省份“十二五”期间预计修建的里程等于各个地级市到省会的距离加总×60%东部中部东中部合计12市内轨道交通网：1.2制造升级的直接推动力：城镇化需求的拉动城市2010年通车里程（公里）规划总里程（公里）“十二五”通车里程（公里）预计“十二五”期间建设里程（公里）上海4201700600.00180.00北京2281050561.00333.00广州236726430.90194.90大连88230202.34114.34南京85617209.15124.15天津721036306.68234.68沈阳28400119.4991.49深圳25616241.56216.56成都19274129.71110.71重庆0513194.81194.81杭州0449148.80148.80武汉033390.3190.31苏州0318212.91212.91西安025241.6041.60宁波0248123.65123.65青岛0232107.71107.71大连0230114.34114.34郑州020286.2786.27福州018455.7955.79合肥018151.6951.69长春017934.0134.01长沙017270.3770.37南昌016833.0933.09昆明016350.0050.00无锡0158118.83118.83哈尔滨014355.2655.26合计4390.263189.26表：十二五期间城市轨交建设规模测算资料来源：各省市发改委、政府网站，申万研究说明：1.截止2010年底，全国已有26个城市发布了扩建或新建城市轨交的规划。2.从广州、深圳、北京和上海的案例来看，城市轨交的年投资额占地方财政收入的昀高值为20%。3.除上海、北京、广州、深圳外，大部分城市“十二五”期间地铁建设里程数据无法直接获得。估算方法如下：每年城市轨交建设里程=（该市2009年财政收入*20%）/3.5亿元，其中3.5亿元为预计每公里城市轨交的投资额，并以规划总里程为上限。13“十二五”轨道交通网的建设规模将较为庞大，增速较为可观1.2制造升级的直接推动力：城镇化需求的拉动新建跨省高铁里程（公里）2695.25新建的省内城铁路里程（公里）9845.45合计：新建的客运专线铁路里程（公里）12540.692010年新建里程（公里）2192.522011-2015的新建里程年均复合增速14.87%新建的城市轨交里程（公里）3189.262010年新建里程（公里）268.002011-2015的新建里程年均复合增速30.45%表:“十二五”期间我国轨道交通建设里程测算一、时速200公里以上高速客运铁路二、城市轨道交通资料来源：铁道部，各省发改委、政府网站，申万研究14资料来源：申万研究“十二五”轨道交通网的建设规模将较为庞大，复合增速较为可观1.2制造升级的直接推动力：城镇化需求的拉动182713398734843655628641484255126835045659577610120043840100020003000400050006000201020112012201320142015城市轨交每年修建里程城际铁路每年修建里程跨省高铁每年修建里程单位：公里409579479397116441164411132093356260601551200