申银万国-XXXX 年环保行业投资策略

1行业及产业行业研究/行业深度公用事业/环保2010年11月30日聚焦环保产业高端价值链看好——2011年环保行业投资策略维持相关研究《电力行业10年2月行业月报》2010年1月《电力行业10年1月行业月报》2009年12月《受益价格转轨走向市值管理——2010年电力行业投资策略》2009年12月《电力行业09年12月行业月报》2009年10月《电力行业09年11月行业月报》2009年10月《电力行业09年10月行业月报》2009年10月《电力行业09年9月行业月报》2009年8月《电力行业09年8月行业月报》2009年7月《电力行业09年7月行业月报》2009年7月《火电盈利继续回升，水电利润大幅增长》2009年6月《看好水电，关注火电》2009年6月分析师余海A0230209120491(8621)[e-mail]联系人李洁(8621)[e-mail]地址：上海市南京东路99号电话：[phone]上海申银万国证券研究所有限公司投资要点：城镇化的深入和要素价格改革的加快将促进环保产业快速发展。据世界银行报告，中国每年污染造成的损失占到GDP的3%-8%，环境约束成为继资源约束后又一束缚我国经济发展的重要因素。“十二五”期间城镇化的深入和要素价格改革会加快，中西部地区城镇化率的提高，需要环保等公用事业先行，同时要素价格改革也将把环保因素纳入考虑范围，环境税的开征是大概率事件。环保产业被提升至战略性新兴产业的高度，通过财政支持形成合理回报率来吸引产业资本进入环保产业，水、大气、固废等子领域的相关公司有望显著受益。我国将迎来“环境十年”发展期，保守测算到2015年环保产业投资年均增速为18%，到2020年年均增速为15%。我国环保投资从2002年起出现明显加速增长，环保投资占GDP比重从2001年的1.01%攀升至2008年的1.49%。从时间上来看，环境库兹涅茨曲线攀升阶段主要的两大驱动因素（城市化、工业化）较长时间内还要持续，我国工业化进程仍将持续10年以上；从海外经验看，日本上世纪70年代环保投入/GDP比从0.8%攀升至3%以上历时近10年。结合我国经济特征和环境污染情况，如假设2010-2020年我国GDP保持8%的增速，随着各类环保支持政策的出台，2015、2020年环保投资/GDP从1.49%分别提高到2.6%、3.3%，到2015年年复合增长率为18%，2016-2020年年复合增长率为15%。环保产业支持政策的出台将拓宽环保各子领域的发展空间。“十一五”规划中把二氧化硫和化学需氧量（COD）两个指标作为控制重点，催生了大气脱硫产业以及传统污水处理产业的快速发展。“十二五”规划将重点纳入污染空气的氮氧化物和导致水污染的氨氮指标。大气脱硝产业以及污水处理升级和工业污水治理将会成为最大受益领域。“十二五”期间，环保产业的财政支持政策仍将持续并会得以深化，环境税征收概率很大。预计将先选择部分重点城市进行试点，江西、湖南、湖北等省都可能成为环境税试点，试点方案成熟后，将加快环境税立法的推进。同时，我们认为国家可以从构建绿色贸易体系角度对环保产业进行支持。聚焦环保产业高端价值链。我们通过相对比较优势来寻找环保产业中具备高端价值链的子领域。污水处理：中国具备规模庞大的污水处理厂，对其进行升级改造具备比较优势；中国煤化工、石油化工的发展世界规模领先，给该领域做配套工程的污水处理企业具备比较优势。大气污染治理：中国具备世界最大规模的发电厂和钢铁厂，针对其脱硫、脱硝的企业具备比较优势。固废处理：中国未来核电建设迎来大发展，核废料处理企业具备比较优势。锁定环保高端价值链龙头，应对转型和通胀。在通胀和转型成为未来经济特征的背景下，选择具备一定成长性的环保企业将既能受益于转型又能抵抗通胀。我们选择处于高端价值链中的环保企业，锁定高断价值链中细分龙头，我们看好万邦达、碧水源、九龙电力、桑德环境、先河环保，关注龙源技术、龙净环保、兴蓉投资。本公司或其关联机构在法律许可情况下可能持有或交易本报告提到的上市公司所发行的证券或投资标的，还可能为或争取为这些公司提供投资银行或财务顾问服务。本公司在知晓范围内履行披露义务。客户可索取有关披露资料[e-mail]。客户应全面理解本报告结尾处的法律声明。本研究报告仅通过邮件提供给海通证券股份有限公司海通证券股份有限公司([e-mail])使用。22010年11月行业深度报告请参阅最后一页的信息披露和法律声明1申万研究·拓展您的价值投资案件投资评级与估值环保产业被提升至战略性新兴产业的高度，环保产业支持政策即将出台，通过财政支持形成合理回报率来吸引产业资本进入，环保产业将迎来黄金发展期，我们维持对行业的“看好”评级。预计“十二五”规划将重点纳入污染空气的氮氧化物和导致水污染的氨氮指标，大气脱硝产业以及污水处理升级和工业污水治理将会成为最大受益领域。在通胀和转型成为未来经济特征的背景下，选择具备一定成长性的环保企业将既能受益于转型又能抵抗通胀。我们选择处于高端价值链中的环保企业，锁定高断价值链中细分龙头，我们看好万邦达、碧水源、九龙电力、桑德环境、先河环保，关注龙源技术、龙净环保、兴蓉投资。关键假设点国家开始加大力度转变经济增长模式，通过提高环保指标对落后产能进行淘汰。按照国外经验，结合我国经济特征和环境污染情况，假设随着各类环保支持政策的出台，2015、2020年环保投资/GDP从1.49%分别提高到2.6%、3.3%，到2015年年复合增长率为18%，2016-2020年年复合增长率为15%。按照国家制定的减排规划，对污水、大气、固体废弃物领域进行减排。有别于大众的认识市场对环保产业出台财政支持政策已经不怀疑，但对支持力度大小，存在一定分歧。同时认为环保类企业估值有所偏高，高估值能否得以延续存在怀疑。我们认为国家将会把环保指标进一步量化，并下放到各省，建立污染减排的责任制和问责制。并通过绿色信贷、环境税及构建绿色贸易体系对环保产业进行大力支持，环保投资占GDP比重将会超出市场预期。同时市场没有意识到，“十二五”期间对环保治理的投资也将仅能起到防止环境继续恶化的作用，“十三五”将继续加大对环保产业的投资，来达到改善环境质量的效果。环保领域属于能改善生存环境并存在商业化价值的领域，在未来十年将迎来政府的持续投入。环保各领域龙头企业具备优秀盈利模式+资源关系+政策支持的优势，目前的高估值更带有经济转型的原因，并且会随着未来业绩的增长而逐步消化。股价表现的催化剂环保产业支持政策的逐步出台，国家对环保产业投资力度的进一步加大。核心假设风险为了保证经济增长率，降低对环保产业规划的各类减排政策的执行力度。本研究报告仅通过邮件提供给海通证券股份有限公司海通证券股份有限公司([e-mail])使用。32010年11月行业深度报告请参阅最后一页的信息披露和法律声明2申万研究·拓展您的价值目录1.环保产业被提升为战略性新兴产业..........................42.在政策支持下环保产业发展空间巨大......................52.1环保产业在国外刚经历高速发展..................................................52.2政策支持对于环保产业的发展至关重要.......................................52.3政策支持下我国环保产业将迎来“环境十年”发展期.................62.4环保产业在中西部区域将得以深化..............................................83.环保产业子领域各有特色........................................93.1污水处理领域产业链各环节处于不同发展周期.............................93.1.1污水处理上游——向MBR方向进行技术升级..............................................103.1.2污水处理中游——城市污水处理行业快速发展..........................................113.1.3污水处理中游——“十二五”期间工业废水领域投资巨大......................123.1.4污水处理下游——污水之后看污泥..............................................................133.2大气污染治理重点看脱硝..........................................................143.3固废领域：垃圾治理要深化，核废料处理提上议事日程.............164.聚焦环保产业高端价值链......................................164.1万邦达——工业废水处理市场空间巨大.....................................174.2碧水源——优秀的盈利模式+资源关系+政策支持......................174.3九龙电力——把握脱硝与核废料处理领域的投资机会...............184.4桑德环境——固废处理领域龙头................................................184.5兴蓉投资——稳定增长+资产注入.............................................19本研究报告仅通过邮件提供给海通证券股份有限公司海通证券股份有限公司([e-mail])使用。42010年11月行业深度报告请参阅最后一页的信息披露和法律声明3申万研究·拓展您的价值图表目录图1：改革开放以来中国经济保持高速增长..............................4图2：我国废水排放总量逐年提升......................................4图3：中国工业废气排放增长率一直在高位..............................4图4：工业固体废弃物产量持续上升....................................4图5：日本环保投入上升期近10年，拐点在3.1%........................5图6：环保行业投资及占GDP比例在逐步提高............................7图7：中国环保投资从02年开始提速...................................7图8：中国环保产业正进入“环境十年”................................7图9：环保行业投资及占GDP比例在逐步提高............................8图10：中国环保投资从02年开始提速..................................8图11：中国环保产业正进入“环境十年”...............................8图12：城市水务系统日益完善........................................9图13：活性污泥法为我国城镇污水处理主流技术........................10图14：MBR技术以膜单元取代二沉池..................................10图15：09-11年国内新增MBR处理能力有望实现年均翻番................11图16：我国污水处理能力