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证券市场红周刊2016年11月14日警惕次新股商誉减值风险■叶文辉鉴于今年上市的次新股将于明年迎来小非限售股东的解禁，在这样的环境下大股东及上市公司有一定的动力释放业绩，进而刺激股价稳定市场预期。除此以外，鉴于目前已进入年报业绩预告披露期，之前涉及外延并购的次新股有可能面临商誉减值。次新内生增长暂无忧从三季度披露的业绩来看，次新股前三季度整体仅实现4.26%的营收增长，归母净利润甚至出现-1.71%的负增长，不仅跑输A股整体（+1.88%），更是大幅落后于中小板（+21.08%）和创业板（+44.02%）。然而，笔者发现次新股整体成长性不佳主要是受券商股拖累所致。若剔除国泰君安、国信证券、东兴证券后，次新股则恢复了其应有的高成长能力：前三季度营业收入同比增长14.70%，归母净利润同比增长44.68%。一方面，从今年三季度的单季数据来看，拜去年同期较低基数所赐，次新券商股普遍实现了较好的增长，如国泰君安（+13.03%）、申万宏源（+67.99%）、东方证券（+1680.99%），三季度无疑是业绩的拐点。另一方面，从技术面看，沪指经过近1年的震荡筑底后，近期已有走出底部的趋势，券商股历来是牛市行情的先锋。从短期博弈角度来看，建议关注弹性较大的券商次新股，如国信证券和东兴证券。笔者根据万得的沪深并购重组数据库，以2015年7月至2016年9月期间有无发生并购重组事件，将次新股分为两个样本，有过并购重组事件的公司意味着其业绩增长包含了并表的因素，无并购事件的次新股则表明其增长完全由内生因素驱动。其中，包含并购重组事件的次新股合计31家，占次新股整体的8.90%。不包含并购重组事件的次新股样本在今年前三季度整体实现了12.18%的营收增长以及44.98%的归母净利润增长，显示出次新股内生成长能力还是不错的。但若剔除营收超百亿的公司（温氏股份、招商蛇口、中国核电、陕西煤业、新城控股、蓝思科技），则归母净利润同比增长将从之前的44.98%回落至16.86%，成长性大打折扣。这一现象表明，次新股较高的内生成长能力主要是受龙头公司驱动。前三季度营业收入实现了同比70.38%的增长，归母净利润同比增速也达到了39.45%。典型的因并表而带来业绩大幅增长的次新股包括：金轮股份（并购森达装饰）、光环新网（并购中金云网和无双科技）、五洋科技（并购伟创自动化）、全通教育（收购继教网及西安习悦）、创意信息（收购格蒂电力）和溢多利（收购新合新和利华制药）。商誉减值风险仍需留意在当前的经济环境下，人们常担忧潜在的商誉减值。商誉是企业合并中形成的，指购买方支付的超过被购买方净资产公允价值的部分。事实上，每家好的被收购标的在并购时都会产生商誉，但过高的评估价值往往是高额商誉产生的重要原因。鉴于会计上的审慎性原则，商誉是在合并报表而非母公司报表中确认的。选择在这个时点对次新股可能面临的商誉减值问题进行探讨主要是基于两点：一方面是会计上要求企业每年年底对商誉进行减值测试，客观上当前时点可能有商誉减值的情况发生，需密切跟踪企业的业绩预告；另一方面一般则与上市公司前期并购标的质地有较大联系，之前不少上市公司为了通过外延方式做大公司市值，都选择了各种热门标的进行并购，而这些热门资产的业绩承诺往往很不靠谱，进而触发减值的风险。根据笔者经验，投资者可采用以证券市场红周刊2016年11月14日下两个步骤来降低踩雷的风险：第一步，商誉占资产比例较高的公司往往面临较大的减值风险，在上述31家实施了外延并购的次新股中，占比靠前的有：全通教育（51%）、东方通（49%）、金科娱乐（47%）、浩丰科技（44%）、万达院线（36%）、耐威科技（35%）、创意信息（34%）等。第二步，在收购标的资产的过程中，上市公司往往采用收益法对收购的标的资产进行评估。在这种估值方法下，未来预期收益越高，被收购资产的评估值便越高。被收购方为了提高出售资产的收益，往往会有将预期收益做高的动力。即便未来业绩承诺无法完成，也能通过其持有的已经有过大幅上涨的股权进行业绩补偿。因此，尤其需要留意评估增值率较高的公司业绩。收购标的评估增值率较高的有：全通教育（20倍）、东方通（10倍）、金科娱乐（9倍）、浩丰科技（34倍）、万达院线（15倍），投资者需结合并购资产所处的行业及截至目前的业绩完成度综合评估公司面临商誉减值的概率情况。■