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上海商业地产市场不容乐观，投资风险显现杨红旭曾几何时，号称暴利的住宅投资与商铺炒卖相比，也只能算“小巫见大巫”。“一铺养三代”，作为商业项目广告文案中的扎眼词汇，又有多少热血澎湃的投资者真想耐着性子长期经营荫庇后代？！毕竟在买进倒出须臾之间，便“母鸡变凤凰”。还记得2004年，笔者曾操作把大商场分割成小商铺出售的“生活家”项目时，投资者排队抢购的狂热场景。可对该项目300多个小业主来说，结果却是个悲剧，因为一年后大老板的资金链断裂，不仅开业时间拖了又拖，“10年8%回报”也终成泡影，徒留“黑老板诈骗2.4亿”的标语在项目大橱窗上泄愤。自去年新老“国八条”强力调控之后，上海住宅市场应声落地，量价齐跌，一直到今年三月才开始回暖，孰料“国六条”再下猛药，楼市无奈继续观望盘整，“金九银十”再成泡影。于是业内普遍认为，因非住宅市场不在宏观调控之列，反倒可以“因别人之祸得自己之福”，比如写字楼市场确实租售双线飘红，商铺价格也有明显攀升，但后者的投资风险度正越来越高，而许多人却并未察觉，更不用说予以重视了。那么，到底是谁动了上海商业地产（本文指代商业营业用房）的奶酪？一、十多年来市场增长过快，目前已趋于饱和不妨先回顾一下上海商业地产的“发家史”。上世纪80年代末，上海最大的零售网点仍旧是1930年代的历史遗产：大新、永安、先施、新新等四大商厦。从1991年开始，商业地产进入快速发展期，商业街、销品茂、大超市、社区商业、临街商铺、底商等丰富的业种业态大量进入市场；人均商业面积从1991年的0.4平方米增至2000年的0.81平方米；从南京路和淮海路传统的两条商业街，逐步形成了以“三街”（南京路、淮海路、四川路）和“四城”（徐家汇、新客站、豫园、五角场）为核心的商业布局模式。上海用10年时间走过了发达国家50年商业业态进化的历程，这既是“后发优势”的体现，也是对建国后“重生产轻生活”的历史偿债。0500100015002000250030001991199219931994199519961997199819992000200120022003200403691215182124273033商业用房总量（万M2）商业网点数（万个）人均商业面积（M2）图1上海商业用房面积增长情况数据来源：上海统计局进入21世纪，为了适应城市规模扩张和中心城区向外动迁的需要，上海加大了对传统商业改造的力度，加快了业态升级和便民利民商业发展的步伐,基本形成了以“四街四城”市级商业中心为核心，以地区商业中心和居住区商业中心为支撑的多层次、多心化、组团式的商业布局。在政府的强力支持及旺盛的开发需求下，2001年，上海的商业用地供应量同比剧增118%，其后几年一直在高位运行（见图2）。土地供应的激增，两年后直接反映在预售面积的扩容，从2003年开始快速递增。截至2004年底，上海商业建筑面积已经达到2857万平方米，以同期在册户籍人口1352万人数量来计算，人均商业面积为2.11平方米，千人商业网点数为22个，已超过许多国际大都市的人均占有水平，如东京为1.42平方米、大阪为1.52年份19911992199319941995199619971998199920002001200220032004商业用房总量4194254855155626567551032106711911399178023502857商业网点数13.5014.9213.5913.8216.3419.6420.2920.3222.5622.7524.3426.1926.0929.76人均商业面积0.330.330.370.400.430.500.580.790.810.901.051.331.752.11平方米。769320327741439851701002003004005006001999200020012002200320042005图2近几年上海市商业及用地出让情况（可建面积）（万平米）数据来源：上海市统计局商业地产市场的繁荣，是和上海房地产业自2000年后明显回温和快速发展同步进行的。由于市场需求火爆，炒铺更甚于炒房，突出表现在2003年和2004年商业地产市场的供求比为1：1.3,供不应求态势突出。但到了2005年，市场风云突变，供求发生逆转，供求比变成了1：0.73（见图3）。笔者认为，原因有二：其一，2003年和2004年土地出让和开工量太大，导致2005年的供应量高达251.7万平米，同比增长58.32%；其二，2005年3月，针对房地产业的宏观调控之后，商业地产市场还是受到负面影响，虽然比住宅市场乐观，但部分投资客撤退却是实情。59.378.1159206.5251.7183050100150200250300200320042005图3上海近三年商业地产供求关系变化图(万平米）供应面积销售面积数据来源：上海房地产交易中心二、商业地产市场自有规律，违者只能自饮苦酒前段时间，据第一财经日报报道，温州商人数亿资金被套上海商业地产市场，上海圣力数码广场、东海商都、恒积大厦的裙楼、闵行紫旺电器城等成为商业地产“大跃进”时代的殉葬品。发展过快、市场过热、炒铺成风，其实这都是导致上海商业地产风险显现的表象，深层次症结在于人为原因扭曲了商业地产市场的运行规律，其结果是繁荣难以持久，正如运动员服用兴奋剂或许能够摘得奥运会金牌，但必将损害其运动生涯。商业地产属于房地产业的一个细分市场，是商业和房地产业的“混血儿”。随着我国GDP和人均可支配收入的快速增长，消费市场规模和商业规模正在同步攀升，这就导致对商业物业的需求持续旺盛。但是，商业地产运作远比住宅复杂。常规意义上，住宅开发只是开发商和购房客之间的游戏，而商业地产开发则是开发商、投资者、经营者、消费者四方在围城里磨合相处。四方如鱼水相欢，则商业地产的投资回报率远高于住宅，但多方之间的复杂合作也使商业地产运营的风险远远大于住宅。营销主体无法通过感性的诱惑刺激成交，而是必须通过理性的盈利方案来说服投资者。在这一过程中，相关利益体都要获利。只有达成四方的共赢才是成功的商业地产营销。商业地产的利润来自四个方面：一是开发商通过运作项目赚取开发投资利润；二是业主出租商铺赚取租赁利润；三是商铺经营者赚取经营利润；四是商业物业管理者赚取管理利润。这其中，以经营利润为整个商业地产价值链的核心环节，其他三个环节的利润都源出于此，也都应为这个环节服务。从投资角度考量，目前有三类主体在上海商业地产圈里谋求利益。一是开发环节的投资商和开发商，二是流通环节的包销商，三是流通环节的小业主。近几年来，这三者的投资行为都存在违反商业地产运作法则的现象，只是程度深浅有别而已。在发达国家和地区，一般投资商和开发商介入商业地产的目的都是寻求持续的现金流收益，也即租金回报，如2005年香港新鸿基光租金收入就达56亿港元，香港大型地产商的持有物业比例一般达30%，香港恒隆在上海开发商的商业项目恒隆广场和港汇广场也同样是收租持有型。而绝大部分国内企业开发商业项目的模式或者说目的，是快速销售以求回笼资金，这种短视行为必然导致开发商做规划和设计时不会太在意未来经营的可行性和营利性。包销商的出现既是卖方市场的必然，也是开发商急需回笼资金的客观需要。商业地产市场的包销商比住宅市场的包销商危害性更大，因为他们为了抬高单价和降低总价，常常把大铺分割成小铺出售，其恶果是使商业项目以后的统一经营（尤其是商场）举步维艰，经营不善又导致商家退租，小业主收益因此受损，从而形成一种恶性循环。如商业经营环节无法产生足够的利润，所谓的各种包租（一般承诺的年回报率为6~10%）自然成为无本之木，一旦包租商（或采取这种销售手段的开发商）资金断链，则小业主必赔无疑，这其中，还潜藏着不良包销商携巨款潜逃的道德风险。三、投资商业地产须谨慎，未来几年利空多去年6月，摩根士丹利属下的房地产基金收购了上海广场的商业部分，目前正以“上海无限度”为名称，以独特的创意商业作定位进行火热招商，据悉，改造后的年总租金收益将是以前的4~5倍。一边是温州商人的苦苦挣扎，一边是海外基金的大肆掘金，对于门外汉而言，商业地产无异于陷阱，对于行家来说，商业地产却是蜜罐。在商业市场投资风险凸现的时候，海外基金和国内开发商却纷纷进入。年初，潘石屹高调宣布未来3年内将从住宅开发转向商业地产主战场，因为SOHO中国开发项目中10%的商业面积，产生了20%的销售额，贡献了30%的利润。无独有偶，2005年顺驰、复地、珠江、富力、建业等200多家横行于住宅市场的大型地产商，纷纷宣布进军商业地产。那么，就上海商业地产市场而言，未来一段时间的发展态势如何？笔者在此重点从以下三个方面进行剖析。1．供过于求态势将持续几年从商业地产市场的供应趋势来看，供应量放大的状况将在未来几年持续下去。从2005年的商业土地供应来看，仅纯商业总建面积达到322.5万平方米，超过了2003、2004年的纯商业供应总和，巨大的潜在供应量，使上海未来2~3年商业地产开发竞争加剧。2005年上海商业房产成交量为183.01万平方米，成交出现明显回落，同比下降11.38%。2005年商铺价格上涨过快，加上单套面积较大，总价较高，投资门槛较高，销售型商铺大多位于新兴住宅区，由于人气不足，经营不利，影响了投资者和自用客的积极性。2005年1～2006年6月上海市商业营业用房供求结构图5.061.150.480.820.560.730.670.440.761.060.781.082.300.640.710.500.741.180510152025303505-105-205-305-405-505-605-705-805-905-1005-1105-1206-106-206-306-406-506-6单位：万平方米0123456商业供应量商业成交量供求比数据来源：上海易居房地产研究院同时，宏观调控对市场供求关系造成了一定影响，由图4可以看到，去年“国八条”出台后，开始持续出现供过于求，在今年一季度上海房地产市场整体出现回暖迹象时，商业地产市场抢先进入供小于求态势，在“国六条”出台前的心理预期下，从四月份重归供大于求，7月份的供求比更失衡至1：0.3。而且，建设部今年五月发布针对房屋售后包租的风险提示，其实在2001年国务院出台的《商品房销售管理办法》中，包租已被明令禁止，只是各地没有严格执法，这次再次被重点提及，必然在一定程度上抑制包租行为，其后果是众多小投资客的买铺热情必然降温，从而进一步抑制需求。由此可以预测，今年一段时间将以供大于求成为市场常态。2．市场冷热不均，呈现一定分化趋势在买方市场环境中，“丛林法则”和“二八原则”等经济学规律正在发挥效用，其结果是不仅开发商面临优胜劣汰，而且不同业种、业态，不同地段的商业项目都将出现分化，从而呈现出市场销售的冷热不均现象。在此笔者重点分析一下社区商业地产市场和专业商业地产市场。去年商业地产市场的供求严重失衡的主要原因，是社区型商业房地产开发大幅上升。随着上海城市“摊大饼”式的扩张，新兴住宅区呈郊区化蔓延，作为生活配套的社区商业纷纷上市，外环以外区域占全市供应总量的比例持续攀升，目前网上房地产数据显示为59%。但相对中心城区成熟区域的稳定投资回报而言，市郊住宅社区的人气积聚和消费习惯需要较长时间的培养，而且由于社区商业一般由住宅开发商附带开发，而其商业地产开发水平较差，从而使社区商业项目的投资前景不太明朗，购买需求不旺，部分社区型商铺甚至出现滞销。从统计数据来看，截至2005年底，社区型商铺纳入网上销售面积总量约为666.2万平方米，而已售面积为456.4万平方米，总体销售率为68%，截至年底市场仍有近210万平方米社区型商铺尚未售出。2005年的商业房产市场，各个远郊区县的专业市场商铺表现出色，在下半年异军突起，国际机电五金城、上海国际鞋城、上海车市等大型专业型商铺成交活跃，几个主要专业市场商铺成交量占据全市商业的20.88%。进入今年以来，上海服装机械城一期、七浦路服装批发市场等新增专业市场销售依然火爆。专业市场之所以受宠，主要有三个因素：其