保利房地产(集团)股份有限公司公司债券

本报告表述了中诚信评估对本期债券信用的评级观点，并非建议投资者买卖或持有本债券。报告中引用的资料主要由企业提供，中诚信评估不保证引用信息的准确性及完整性。保利房地产（集团）股份有限公司公司债券2010年跟踪评级报告发行主体保利房地产（集团）股份有限公司担保主体中国保利集团公司发行规模人民币43亿元存续期限2008/07/11-2013/07/10上次评级时间2009/07/21上次评级结果债项级别AAA主体级别AA+评级展望：稳定跟踪评级结果债项级别AAA主体级别AA+评级展望：正面概况数据保利地产200720082009所有者权益（亿元）128.34156.73269.62总资产（亿元）408.95536.32898.31总债务（亿元）121.58226.15285.11营业总收入(亿元)81.15155.20229.87营业毛利率(%)38.5040.8036.82EBITDA（亿元）24.2540.5654.48所有者权益收益率(%)12.6919.4214.86资产负债率（%）68.6270.7869.99总债务/EBITDA(X)5.015.585.23EBITDA利息倍数(X)4.082.813.75中国保利集团200720082009.Q3货币资金（亿元）125.74130.20286.33所有者权益（亿元）223.38254.98372.55总资产（亿元）682.61857.891257.05总债务（亿元）216.67343.70383.48EBITDA（亿元）43.7353.89—资产负债率（％）67.2870.2870.36注：1、保利集团2009年三季度财务数据未经审计。分析师刘璐[e-mail]邵津宏[e-mail]：[phone]Fax：[phone]年4月14日基本观点2009年，中国房地产市场出现了强劲反弹，房地产市场创出天量成交额，成交价格亦创历史新高。在此背景下，保利房地产（集团）股份有限公司（以下简称为“保利地产”或“公司”）销售业绩大幅提升，市场份额持续扩大，销售区域分布更加均衡；增发的成功增强了公司的资本实力，充裕了货币资金，销售回款良好使现金流持续改善；公司土地储备实现跨越式增长，可结算资源充足。虽然房地产行业政策复杂多变，短期内市场的波动性将进一步加剧，公司2009年较为激进的土地储备策略可能加大未来业务经营风险，但长期来看中国房地产行业仍将保持增长态势，行业整合加剧，行业集中度将逐步提高，拥有规模优势、扩张能力及品牌影响力的龙头地产公司将获得发展契机。综上，中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信评估”）维持本次公司债券信用等级为AAA，维持保利地产主体信用等级AA+，同时将评级展望由稳定调为正面。正面¾行业增长前景稳定，行业整合有加速趋势。在城市化进程加快、居民自住及投资需求增长等因素的推动下，中国房地产行业增长趋势仍将在较长时期得以维持；土地成本波动、金融财税政策调整短期内虽可能对市场预期和行业盈利水平产生影响，但同时也相应地提高了行业进入门槛和持续经营的难度，这将为综合实力强、品牌影响力大的大型房地产企业提供市场整合机会，优势房地产企业的综合竞争力将得到加强。¾销售业绩突出，2010年业绩提升较有保障。2009年公司房地产签约面积和签约金额再创新高，分别达到526.69万平方米、433.82亿元，同比分别增长131.08%、141.38%；已售未结转金额349.24亿元及2010年1-3月签约金额81.30亿元之和达到2009年营业总收入的1.87倍，预计公司2010年收入仍将保持快速增长。¾营业收入区域分布更加均衡，全国化战略布局形保利房地产（集团）股份有限公司公司债券2010年跟踪评级报告2成。2009年公司营业收入来源扩大到13个城市，其中一线城市广州、北京、上海收入占比分别为27.36%、17.55%、13.06%，二三线城市收入占比合计42.03%。¾土地储备跨越式增长，可结算资源充足，奠定企业未来高速扩张的发展基础。2009年全年新增土地储备权益规划建筑面积1,338万平方米，达到当年新开工面积的2.37倍，签约面积的2.54倍，占2008年底公司可结算资源总量的73.19%；截至2009年底公司可结算资源总量达到2,918万平方米，同比增长59.63%，充足的可结算资源提高了公司高速增长的潜力。¾资本结构稳健，货币资金充裕。截至2009年末公司总债务为285.11亿元，其中长期债务占比85.97%，短期债务仅为39.99亿元，相较于公司年末账面152.28亿元的货币资金，充裕的货币资金量有效降低了公司的偿债风险。¾保利集团作为直接隶属于国资委的大型央企具有很强的综合竞争力，房地产业务发展势头良好，资源开发业务初具规模，军品贸易总额居全国领先地位，同时集团运用多种融资渠道解决资金需求，融资渠道畅通。作为担保主体保利集团能够为本次债券的偿还提供较为有力的保障。关注¾由于住房需求具有民生保障和投资的双重属性，加之房地产行业的关联产业众多，容易成为宏观调控的着力点，因此需注意短期内政策波动对房地产市场的影响。¾公司2010年新增土地储备成本增加，将可能影响后期结算项目的盈利空间。2009年土地市场交易火爆，土地价格飙升，公司新增土地储备项目楼面均价上涨为3,340元/平米，远高于2007年和2008年的价格水平，虽然总体土地储备位置向中心城区延伸，土地价值有所提升，但土地储备成本增加依然较为明显，这将在一定程度上挤压公司未来的盈利空间。¾2010年公司计划总投资655亿元，其中在建续建项目175亿元，拟建项目280亿元，拓展项目200亿元，公司的财务流动性依然有赖于未来的销售形势，如果未来销售放缓，将会给公司带来阶段性资本支出压力。¾2010年3月公司公告非公开发行预案，募集资金净额不超过96亿元，若增发成功，公司自有资本实力将得到较大提升，资本结构更加稳健，规模优势更趋明显，行业龙头地位逐渐稳固。中诚信评估将密切关注公司的增发进程。行业关注2009年刺激政策释放刚性及投资需求，房地产市场供需比例失衡推涨房价，未来供应增速加快将使供不应求局面有所缓解2009年中国房地产市场迎来了强劲反弹，之前政府的刺激政策使得被压抑的刚性及投资需求得到释放，房地产市场创出天量成交额，成交价格亦创历史新高。据国家统计局公布的全国70个大中城市房屋销售价格指数显示，2009年3月开始全国房屋销售价格环比连续12个月实现正增长，2009年6月开始同比实现正增长，且涨幅持续扩大，2010年2月涨幅达到10.70%，接近上轮上涨的高点水平。2009年8月国房景气指数重回景气区间，2010年二月商品房销售价格指数更是达到了111.60，超过了2007年高点水平。保利房地产（集团）股份有限公司公司债券2010年跟踪评级报告3图1：2007-2009年全国70个大中城市房屋销售价格指数数据来源：Wind资讯，中诚信评估研究图2：2007-2009年部分全国房地产景气指数数据来源：Wind资讯，中诚信评估研究从全国房地产市场的供应情况看，2009年全国房地产开发投资增速从一季度开始稳步回升，但全年增速仍处于近10年来的最低点，全年房地产开发投资完成额达到3.62万亿元，但增速仅为16.12%，远低于近10年来24.66%的复合增速。住宅开发投资完成额同比增长率仅为14.20%，远小于2007、2008年32.10%、22.60%的同比增速。但就单月投资开发情况而言，自2009年初开始，全国房地产开发投资完成额累积同比增速成逐月扩大趋势，2010年2月达到31.10%，行业复苏迹象明显。图3：全国2000-2009年全国房地产开发投资情况0.000.501.001.502.002.503.003.504.002000200120022003200420052006200720082009万亿元0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%35.00%房地产开发投资完成额住宅开发投资完成额房地产开发投资完成额累计同比住宅开发投资完成额累计同比-4.00-2.000.002.004.006.008.0010.0012.0014.002006.12006.52006.92007.12007.52007.92008.12008.52008.92009.12009.52009.92010.1全国房屋销售价格指数:当月同比全国房屋销售价格指数:当月环比全国新建商品住宅价格指数:当月同比全国新建商品住宅价格指数:当月环比数据来源：Wind资讯，中诚信评估研究图4：2009年逐月全国房地产开发投资情况0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%23456789101112房地产开发投资完成额累计同比住宅开发投资完成额累计同比85.0090.0095.00100.00105.00110.00115.00120.002007.12007.42007.72007.102008.12008.42008.72008.102009.12009.42009.72009.102010.1国房景气指数房地产开发投资分类指数商品房销售价格分类指数商品房销售价格指数数据来源：Wind资讯，中诚信评估研究2009年全国房屋新开工面积为11.54亿平方米，同比增长12.50%，尤其是10月份开始新开工面积累计同比实现正增长，且全年增速保持两位数，反映了房地产开发企业在四季度大幅加快了开工规模。同期，房屋竣工面积7.02亿平方米，同比增长5.50%，施工面积31.97亿平方米，同比增长12.80%。需求方面，2009年全国商品房销售面积达到9.37亿平方米，同比增长42.10%，商品房销售额达到4.40万亿元，同比增长75.50%，绝对值创历史天量，增速也达到历史最高水平。商品房销售均价同比增长21.09%，增幅大于2007年14.86%的增速水平。保利房地产（集团）股份有限公司公司债券2010年跟踪评级报告4从供需比例来看，2009年房屋竣工面积增幅远小于销售面积增幅，竣工面积/销售面积降为0.75，小于2007年水平，竣工面积增长严重滞后于销售面积增长，可售面积大幅下降，即期突出的供求矛盾推升了2009年房价大涨。2009年反映市场短期供求水平的施工面积/销售面积指数由2008年的4.29降为3.41，反映市场中期供求水平的新开工面积/销售面积降为1.23，接近2007年水平。房地产市场供求差距在经历了2008年的短暂缓和后又再次拉大，受供需失衡影响预计未来短时期内房地产销售价格还将在高位徘徊。表1：2005-2009年全国商品房供需相关指标竣工面积/销售面积施工面积/销售面积新开工面积/销售面积20041.1113.6741.58020050.9632.9931.22720060.9033.1491.28120070.7833.0551.23320081.0094.2941.55520090.7493.4111.231数据来源：Wind资讯，中诚信评估整理中诚信评估认为，由于之前的政策刺激作用明显，2009年全年投资增速显著回升，下半年新开工的提速将使2010年上半年的投资增速延续之前良好的增长态势，目前的供求局面也将随着供应增速的提升而得以缓解。2009年以来宽松的货币环境及行业整体去库存化使房地产企业存货消化压力减小，现金流持续改善2009年中国房地产行业显现出较为明显的去库存特征，房地产开发投资增速达到历史低位，竣工面积增速远小于销售面积增速，竣销比达到近年来最低水平。2009年末全国待开发土地面积为32,560.66万平方米，为近四年来最低值，且较上年同期大幅下降32.40%。中国房地产市场库存低位徘徊，房地产开发企业面临的存货消化压力较小。图5：2007~2009年全国待开发土地面积情况05,00010,00015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,00050