房地产：地震对地产业只有短期冲击性影响

房地产：地震对地产业只有短期冲击性影响2008年05月22日11:12:58中财网报告关键点：阪神大地震对日本资产市场影响程度和时间。震后日本政府的经济刺激政策。报告摘要：目前市场上对地震灾害影响有多种正面和负面的观点，我们认同灾害确实会导致成都、重庆等四川地区房地产的开工进度拖后和销售计划改变。但市场上还有比较夸张的观点认为地震会导致全国房地产价格大幅降低。因此，我们拟在本文中对日本阪神大地震灾后影响为案例研究，希望有助于大家对汶川大地震灾后对房地产行业的影响形成理性判断。我们通过研究日本阪神大地震区域、地震区域的经济地位、日本资产市场当时所处发展阶段、地震对当时股市和房地产的影响程度和时间长度、当时日本政府的政策措施，我们认为汶川地震只是会对国内经济和资产市场造成短期的负面冲击，影响程度会较小；只要政府有适当的政策，地震对经济和房地产的影响时间也应该是短暂的。95年阪神大地震案例研究主要观点：90年代日本股市和房地产主要是在资产价格泡沫破裂、汇率升值处于尾期、流动性从过剩已经转为偏紧的大的经济环境下发展的，地震并没有加剧当时股市和房市的长达10多年的下降趋势。阪神大地震只是对股市形成了大约持续6个月的小幅冲击（之后半年内市场逐步恢复到地震发生前的水平），随后市场继续其长达约10年的漫漫熊市。阪神大地震后，日本95和96年地价指数小幅下降，远远低于93和94年的下降幅度；而且95－98年，每年地价的跌幅还低于99－2004年期间每年的跌幅。当然当时日本政府较为激进的货币等政策减缓了地震对房地产和股市的影响，包括大幅降低贷款利率和加大政府公共投资支出。我们的观点风险因素：目前，震区是否会发生进一步灾害或其它灾害的可能性还不清楚。1.关于地震影响的市场观点1.1.市场正面观点1.1.1.雷曼兄弟初步判断、四川地震对2008年中国GDP增长的影响仅会局限在第二季度雷曼兄弟经济学家孙明春以1995年神户大地震为例，认为尽管自然灾害会对资产造成相当大的毁坏，但从宏观层面来看其对生产活动的影响则不是很大。当时神户地震的震级达到了7.3级，但是大地震对当年日本的工业生产只造成了暂时性干扰，生产活动在几个月后就很快复苏了。根据这个逻辑，雷曼兄弟初步判断四川地震对2008年中国GDP增长的影响仅会局限在第二季度。而且之后的重建工作还有助于增加政府支出并推动下半年的固定资产投资增长。1.1.2.为了支援灾区重建，央行可能在四川地区部分放松银根，增加流动性1.2.市场负面观点1.2.1.受灾地区相关项目开发会延期、销售受阻由于地震灾害的影响，市场认为四川地区房地产的销售和开发都会延后，这一点我们比较认同。一些地产公司也已经对此做出公告。中新地产集团（控股）有限公司（香港交易所代码：00563）发布公告称，其位于成都和重庆的开发项目受到直接损害，预计相关项目完成日期会延迟，可能会对其2008财年业绩造成不利影响。华人置业集团（香港交易所代码：00127）执行董事刘鸣炜在接受外国媒体采访时表示，公司在成都的项目已按政府要求暂停，复工时间未定。万通地产也表示，正在评估地震对公司项目进展可能产生的潜在影响，并已拟定了应急预案。除停工外，不仅新项目今后销售受阻，已购买的业主也会考虑尽快脱手。另外，本已十分紧缩的信贷，也将投向救灾和重建，这将使灾后房企的资金压力进一步加剧。1.2.2.地震后建安费用上升市场大都认为：中国本就处在高通涨时期，房地产上游原材料如钢筋水泥砂石等价格本就已经是一日一价，不断攀升。而汶川大地震的灾后重建工程，包括修路盖楼等一系列工程无疑需要大量钢筋水泥等上游原材料，突然放大的需求以及较难以控制的通货膨胀将更加推高房地产开发原材料成本，房地产公司的建安费用难以下降。同时，国家可能出台相关政策，要求开发商加强住宅防震能力，将导致建筑成本进一步上升。1.2.3.成都重庆等地房价下降，进而带动全国房价大幅下降最令人关注的是，市场担心地震后人们地产投资意愿降低，会使开发商对成都、重庆的原定销售目标不得不作出修改，将致使成都重庆等地的房价下降，进而会带动全国房价下降。甚至有媒体以地震将会导致房价下降35％为标题。2.我们的观点2.1.随着地震险等项目完善，换房需求会提升，刚性需求更加释放汶川大地震后，对成都周边城镇城市的房屋影响极大，重灾区几乎被夷为平地，地震中心临近的大城市成都、重庆虽未有楼房倒塌，但也有相当一部分出现裂痕甚至变成危房。我们认为，只要有地震险等保险项目的完善，换房要求会提升，刚性需求更加释放，未来会推动成都及其周边楼市。2.2.我们认同市场关于四川地区销售放缓、开工延后、建安成本会上升的观点2.3.基于研究阪神大地震区域、地震区域的经济地位、日本资产市场所处发展阶段、地震对当时股市和房地产的影响程度和时间长度、当时政府的政策措施，我们认为汶川地震只是会对国内经济和资产市场造成短期的负面冲击，影响程度会较小；只要政府有适当的政策，地震对经济和房地产影响的时间长度也是短暂的。阪神大地震地区位于日本重要的第二大经济圈，该地区产值占日本国内生产总值的17%。通过研究了日本95年1月发生阪神大地震前后股市、房市等的表现，以及当时和地产行业相关的经济数据，我们发现：90年代日本股市和房地产主要是在资产价格泡沫破裂、汇率升值处于尾期、流动性从过剩已经转为偏紧的大的经济环境下发展的，地震并没有加剧当时股市和房市的长期下降趋势。阪神大地震只是对股市形成了大约持续6个月的小幅冲击（之后半年内市场逐步恢复到地震发生前的水平），随后市场继续其长达约10年的漫漫熊市。95年阪神大地震后，日本土地价格指数小幅下降，远远低于93和94年的下降幅度。而考虑到日本土地价格指数在95年之后的14年间仍然是处于下跌过程，而95－98年在这一期间内，地价指数每年下跌的幅度相对还算小的，进一步说明了阪神大地震并没有加剧当时的日本房地产市场的下跌趋势。当然当时日本政府较为激进的货币等政策减缓了地震对房地产和股市的影响:..95年期间政府采取了较为激进的货币放松政策，一年内平均贷款利率大幅下调大约1.5个百分点：从年初的3.5％下降至年末的2.0％，从而对房地产市场形成利好：东京交易所房地产股指数在95年8月份就已经恢复到当年年初的水平，东京交易所TPX指数在95年末恢复到当年初的水平。尽管地震发生后，对日本社会产生了比较大的震动，并对本已走弱房地产行业雪上加霜，当年地产开工较大幅度地推迟、住宅房地产投资当年同比负增长。在政策刺激下，大约1年后住宅地产开工和投资恢复上升。95－96年间私人部门投资（含住宅投资）较弱的情况下，政府加大了公共投资的力度。（下文中我们将对前述关于阪神地震对地产和股市影响的研究结论具体解析。）此次四川汶川发生了非常严重的大地震，达到8级，波及范围达到约10万平方公里。虽然四川是农业大省，但震区并非农业主产区；同时，虽然四川全省和重庆市的人口大约是全国的10％，但四川、重庆工业和经济规模相对较小，2007年GDP分别占到全国的4.3%和1.7%，固定资产投资分别占到全国的4.1%2.3%，房地产投资分别占到全国的5.3%和3.4%，而且目前来看地震对该省的重要工业破坏程度还比较有限。同时，我们认为国内房地产市场还处于向上发展的调整期。因此，比较阪神地震区域、对经济影响程度、及其经济所处发展阶段，我们认为汶川地震只是会对国内经济和资产市场造成短期的负面冲击，影响程度是有限的。考虑到灾后农业生产、运输存在困难，对CPI可能会造成进一步压力，同时还有原材料价格高企、资产泡沫化的风险等，因此政府不太可能采取全面的货币放松政策或投资放松政策，但我们认为政策局部的放松应该是可以期待的。3.阪神大地震灾后影响及政府政策简析阪神大地震发生在日本第二大经济圈--关西经济圈，该地区产值占日本国内生产总值的17%，震中神户市地处日本第三大工业区和交通枢纽地带--阪神工业区。阪神工业区有日本第二大城市大阪和第六大城市神户，制造业产值占全国的13%，工厂数占全国的15%，钢铁产量占全国的24%，纺织业占全国的20%，机械制造业占全国的19%，电器产值占全国的10%。阪神工业区还生产汽车零部件、化学制品，造纸、造船业发达。震灾对日本经济造成的损失不仅限于阪神工业区，还波及邻近工业地带和日本的对外贸易。3.1.大地震没有加剧当时股市和房市的长期下降趋势我们研究发现：90年代日本股市和房地产主要是在资产价格泡沫破裂、汇率升值处于尾期、流动性从过剩已经转为偏紧的大的经济环境下发展的。大地震没有加剧日本资产市场长达10多年的下降趋势，只是对股市形成了大约持续6个月的小幅冲击（之后半年内市场逐步恢复到地震发生前的水平），随后市场继续其长达约10年的漫漫熊市。日本股市表现主要特征为：90至2004年，日本股市长期处于下降通道中，一直没有回到过90年初的水平。仅在90年初至92年底的三年间，东京交易所TPX指数和房地产板块指数已经大幅下跌超过50％，跌幅分别达到55％和68％。阪神大地震没有加剧日本股市长期的下降趋势：92年底至98年底间，TPX和东京交易所房地产指数分别只累计下跌17％和21％；93－98年间(下图中大括号标注范围)，相关指数长期在相对较小的范围起伏波动。95阪神大地震对股市只是形成了一次小幅冲击，半年中TPX和东京交易所房地产指数累计下跌幅度大约18％和21％，但TPX和东京交易所房地产指数分别在95年底和95年8月又恢复到震前水平。日本房地产市场表现主要特征为：日本房地产市场在经历了70－80年代多年的持续繁荣和后期的泡沫化后，从92年起资本市场泡沫破裂，房地产市场陷入了长达14年的下降趋势中。阪神大地震并没有加剧当时日本房地产市场的下跌趋势：相对于99－2005年间每年的地价指数变化，95－98年间每年地价指数下跌的幅度应该算比较小的。而且，95年阪神大地震后，日本土地价格指数只是小幅下降，远远低于93和94年的下降幅度。如下面图4所示：95年和96年日本全国所有地价指数分别下降3％和4％，其中全国住宅地价指数下跌幅度更小，只分别下跌1.6％和2.6％，远远低于日本资产市场泡沫破裂后93和94年的地价指数下跌幅度。进一步说明了阪神大地震并没有加剧当时的日本房地产市场的下跌趋势。3.2.当然日本政府较为激进的货币等政策减缓了地震对房地产和股市的影响3.2.1.采取了较为激进的货币宽松政策95年期间日本政府采取了较为激进的货币放松政策，一年内平均贷款利率大幅下调大约1.5个百分点：从年初的3.5％下降至年末的2.0％，从而对房地产市场形成利好：东京交易所房地产股指数在95年8月份就已经恢复到当年年初地震前的水平，东京交易所TPX指数在95年末恢复到当年初的水平。尽管地震发生后，对日本社会产生了比较大的震动，并对本已走弱的房地产行业雪上加霜，当年地产开工较大幅度地推迟、住宅房地产投资当年同比负增长。在政策刺激下，大约1年左右后住宅地产开工和投资恢复上升，1995年11月，新屋开工首次出现正增长，正增长一直持续到96年底。3.2.2.政府加大公共投资力度以刺激经济95－96年间私人部门投资（含住宅投资）较弱的情况下，政府加大了公共投资的力度以刺激经济。当时虽然政府在95年1年内将平均贷款利率下调了1.5个百分点，但私人部门的投资意愿仍然不强，因此政府从95年3季度至96年2季度期间大幅加大公共投资力度。在政府引导下，96年1季度起私人部门住宅投资开始提升，私人部门非住宅投资96年3季度起开始活跃。95－97年间，日本经济以较低的增速平稳发展。□陶学明安信证券