债券培训基本资料---C

1版权所有：上海财经大学金融学院王安兴债券资产组合管理王安兴上海财经大学金融学院上海证券期货学院Email：[e-mail]2版权所有：上海财经大学金融学院王安兴积极策略基于利率预测的交易基于市场无效的交易消极策略控制风险风险和收益的平衡固定收益证券管理：基本策略3版权所有：上海财经大学金融学院王安兴价格和收益率的反向关系债券到期收益率的增加导致价格下降的幅度低于与收益的等规模减少相联系的价格上升的幅度长期债券的价格对利率的敏感性比短期债券大当到期期限增加时，价格对收益率变化的敏感性以下降的比率增加价格敏感性与债券的息票率有反向关系价格敏感性与债券出售时的到期收益率有反向关系债券价格与到期收益率的关系！一、债券价格关系4版权所有：上海财经大学金融学院王安兴债券价格波动性特征——相同收益率变化，波动幅度比较①无嵌入期权债券：p价格收益率p2p1y2y1ypp2Y-Y1=Y2-Yp1-pp-p2p价格收益率p2p1y2y1ypp2Y-Y1=Y2-Yp1-pp-p25版权所有：上海财经大学金融学院王安兴债券价格波动性特征——相同收益率变化，波动幅度比较②有嵌入期权债券：赎回期权：a-b；无赎回期权：-a-a’b’价格收益率aa’y*b正凸性负凸性p价格收益率p2p1y2y1ypp2Y-Y1=Y2-Yp1-pp-p2b’b6版权所有：上海财经大学金融学院王安兴债券价格波动性特征——相同收益率变化，波动幅度比较③有嵌入期权债券：回售期权：a-b；无回售期权：-a-a’价格收益率a’ay*b7版权所有：上海财经大学金融学院王安兴例：债券价格与到期收益率经验：长期债券价格的波动性大于短期债券价格的波动性，但是，短期债券到期收益率的波动大于长期债券到期收益率的波动如何解释？8版权所有：上海财经大学金融学院王安兴一种测度债券投资有效期限的方法金额支付的时间的加权平均，权重是该期支付的现金现值与所有支付现金现值的比例零息票债券的久期与到期时间相等息票债券的久期小于债券的到期时间久期：利率改变一个百分点时债券价格变化的百分比——利率风险、交易选择久期：债券价格对到期收益率的偏导数具有嵌入期权的债券：有效久期有效久期可能比久期长，也可能比久期短二、久期9版权所有：上海财经大学金融学院王安兴(1)(1)ttttttyCFywCF债券价格=债券价格twtDTt1期的现金流ttCF久期计算公式：以及组合解释10版权所有：上海财经大学金融学院王安兴息票率为8%的债券支付时间年度现金流现金流折现后的现值(10%)权重C1XC4.54038.095.0395.019714036.281.0376.03761.52.0401040总计34.553855.611964.540.0358.88711.000.05371.77421.8852例：久期计算——2年期债券，半年付息，息票率8%11版权所有：上海财经大学金融学院王安兴价格变化与久期成比例而不是到期时间P/P=-Dx[(1+y)/(1+y)D*=修正久期D*=D/(1+y)P/P=-D*xy久期：利率改变一个百分点时债券价格变化的百分比——利率风险、交易选择、免疫久期——价格关系12版权所有：上海财经大学金融学院王安兴久期法则法则1零息票债券的久期等于它的到期时间。法则2到期日不变时，债券久期随息票率的降低而延长。法则3当息票率不变时，债券的久期通常随债券到期时间的增长而增长。法则4在其他因素都不变，债券的到期收益率较低时，息票债券的久期较长。13版权所有：上海财经大学金融学院王安兴久期法则（续）法则5无限期限债券的久期为：法则6稳定年金的久期为：法则7公司债券的久期：1)1(1TyTyyyy)1(yycycTyyyT]1)1[()()1(114版权所有：上海财经大学金融学院王安兴例：久期判断把下列两类债券按久期长短排列a.债券A：息票率8%，20年到期，按面值出售债券B：息票率8%，20年到期，折价出售b.债券A：息票率8%，20年到期，不可赎回，按面值出售债券B：息票率8%，20年到期，可赎回，按面值出售答案：债券B的久期短15版权所有：上海财经大学金融学院王安兴例：担保的抵押债务(CMO)——MBS资产池：息票率为7.5%，期限为30年，资产总价值(面值)4亿元——以及银行理财产品子券面值（本金）息票率A194,500,0007.5B36,000,0007.5C96,500,0007.5D73,000,0007.5总值400,000,000支付规则：1.每月息票利息支付：根据本金和息票率支付给每个子券;2.每月本金支付：首先支付本金到t子券A直至全部还清；然后支付本金到子券B直至全部还清；再支付本金到子券C直至全部还清；最后支付本金到子券D直至全部还清。16版权所有：上海财经大学金融学院王安兴收益率价格久期凸性产生的价格偏差三、凸性——二阶导数近似17版权所有：上海财经大学金融学院王安兴凸性与债券价格近似ntttttyCFyP122)()1()1(1凸性债券价格近似：加入凸性——二阶导数])([212yyDPP凸性18版权所有：上海财经大学金融学院王安兴例：嵌入期权与久期、凸性a.拟发行的债券如果增加赎回期权，对债券收益有何影响？b.拟发行的债券如果增加赎回期权，对债券久期和凸性有何影响？答案：a.收益率更高b.回购条款将降低债券久期和凸性19版权所有：上海财经大学金融学院王安兴债券指数基金利率风险免疫：a.净值免疫资产久期=负债久期b.目标日期免疫持有期与久期匹配现金流的匹配与专用(dedication)四、消极债券管理策略20版权所有：上海财经大学金融学院王安兴债券指数a.债券市场指数的构造b.再平衡c.利息收入再投资债券指数基金a.复制债券市场指数b.债券指数基金的构造、选择、跟踪分层抽样例：21版权所有：上海财经大学金融学院王安兴利率风险免疫a.利率风险：价格风险和再投资风险b.资产组合价值不受市场利率变化的影响免疫策略a.净值免疫资产久期=负债久期b.目标日期免疫持有期与久期匹配c.免疫资产组合再平衡22版权所有：上海财经大学金融学院王安兴例：净值免疫与组合再平衡免疫依据：如果•当前资产价值等于负债价值•当前资产久期等于负债久期•则不完全免疫：凸性再平衡：久期随利率的变化而变化久期——凸性套利])([212yyDPP凸性23版权所有：上海财经大学金融学院王安兴例：目标日期免疫与组合再平衡一家保险公司有一期限7年、面值19187元的负债，当前市场利率为10%，所以该债券的价值为10000元。希望通过持有3年期零息债券和永久债券(每年付息一次)对负债进行免疫。如何进行？一、计算负债久期——本例中等于7二、计算组合久期：永久债券久期为1.10/0.10=11。设零息债券的权重为w，则组合久期为3w+11(1-w)计算组合中零息债券权重：3w+11(1-w)=7，w=0.5购买债券：5000元零息债券、5000元永久债券24版权所有：上海财经大学金融学院王安兴例(续)：目标日期免疫与组合再平衡假设一年过去了，市场利率仍为10%，问债券组合是否与债务相同？是否需要重新进行免疫？一、计算债务——11000元二、计算组合价值：永久债券为5000元，支付利息500元；零息债券为55000元，完全覆盖债务三、债务久期6年，永久债券久期11年，零息债券久期2年，需要重新进行免疫四、计算零息债券权重：2w+11(1-w)=6，w=5/9购买零息债券：500元利息、售111.11元永久债券交易成本？25版权所有：上海财经大学金融学院王安兴现金流的匹配与专用(dedication)•资产与负债现金流完全相同•实际操作时选择的余地很小•也许不可行26版权所有：上海财经大学金融学院王安兴免疫——应用中的问题水平收益曲线收益曲线水平移动改进方法：关键久期、随机久期效率：似乎不是很高通货膨胀：如果负债随通货膨胀的增加而增加，则免疫可能无效例：教育基金，随通货膨胀的不同而变化，免疫不能够确保存在通货膨胀的时候，组合最终价值能够满足学费要求27版权所有：上海财经大学金融学院王安兴1.互换策略替代互换信用利差互换利率预测互换纯收益增长互换税收互换五、积极债券管理策略28版权所有：上海财经大学金融学院王安兴例：替代互换一个债券用另外一个近似债券交换，相互替代的债券有相同的票面利息、期限、信用质量、赎回特征(嵌入期权)、偿债基金条款等例：福特公司债，20年期限、息票率9%、5年后可以以1050元的价格赎回、到期收益率为9.05%；通用公司债，20年期限、息票率9%、5年后可以以1050元的价格赎回、到期收益率为9.15%；也许应该用福特公司债换通用公司债——如果信用质量是相同的29版权所有：上海财经大学金融学院王安兴信用利差互换判断信用等级不同债券的信用利差变化趋势交易例：政府债券与公司债券如果认为政府债券与公司债券的信用利差将缩小，则卖出政府债，买进公司债——预期公司债相对政府债价格将上升例如，预期经济走向繁荣时基于判断30版权所有：上海财经大学金融学院王安兴利率预测互换如果预期市场利率下降，把久期较短的债券换为久期较长的债券；如果预期市场利率上升，把久期较长的债券换为久期较短的债券；债券信用质量相同、久期不同31版权所有：上海财经大学金融学院王安兴纯收益增长互换获取期限溢价收益曲线在投资期内始终向上倾斜，则把短期债券换为长期债券收益更高如果收益曲线变化与预期不同，则面临较大的资本利得损失32版权所有：上海财经大学金融学院王安兴税收互换如果有税收差异例如：投资者也许能够减少交税，因此动机而转换债券投资33版权所有：上海财经大学金融学院王安兴到期时间到期收益率%3个月6个月9个月1.51.25.752.收益率曲线追踪34版权所有：上海财经大学金融学院王安兴例：ridingtheyieldcurve假设收益曲线向上倾斜投资期1年收益曲线不变债券一年付息一次基本数据如下表期限12510息票率5555到期收益率2344.5价格102.94103.82104.45103.9535版权所有：上海财经大学金融学院王安兴一年后，如果收益曲线如预期一样不变投资一年期债券收益2%投资二年期债券收益(102.94+5)/103.82-1=3.97%投资五年期债券收益(104.37+5)/104.45-1=4.72%(假设一年后的价格为104.37，3.8YTM)投资十年期债券收益(104.01+5)/103.95-1=4.87%(假设一年后的价格为104.01，4.45YTM)投资长期债券收益最大•长期债券到期收益率高•长期债券期限变短后，到期收益率降低，增加资本利得36版权所有：上海财经大学金融学院王安兴一年后，如果收益曲线平行移动投资一年期债券收益2%投资二年期债券收益2.06%投资五年期债券收益1.2%投资十年期债券收益-2%投资长期债券收益最小——长期债券利率敏感性最大期限12510到期收益率2344.5新到期收益率3455.537版权所有：上海财经大学金融学院王安兴例：远期分析——horizon预测投资期末的收益曲线形状分析市场当前债券在投资期末的价格和投资期内息票再投资收益选择收益最大的债券作为投资选择收益曲线策略——子弹策略、哑铃策略阶梯策略38版权所有：上海财经大学金融学院王安兴3.或有免疫积极和消极管理策略的混合指定投资期限以最低收益率为下限的积极管理策略只要收益率超过保底收益率，采用积极资产组合管理策略一旦收益率达到保底收益率或触发收益率，则采用免疫资产组合策略例：资产组合价值1000万元，投资期2年，期末资产价值不小于1100万元，当前市场利率10%3