国债期货培训

国债期货培训中诚信资讯副总裁郇公弟国债期货仿真交易总结一框架三国债期货套保交易策略五关于国债期货的几个思考四国债期货套利交易策略二国债期货价格形成机制引言33月12日TF1206成为主力合约6月08日完成最后交易6月11日TF1209成为主力合约9月14日完成最后交易9月17日TF1212成为主力合约交割周期自今年2月13日，国债期货运行逾半年，TF1206和TF1209合约都经历了一个相对完整的交割周期：影响因素在TF1206合约的交割周期内，存在较为丰富的价格影响元素：期现联动特征能从这个交割周期中观察到不少期现联动的交易特征，进而挖掘出一些基差方面的交易性机会。5月利率产品出现一波系统性行情6月7日新一期七年期国债上市6月8日最后交易日适逢央行降息仿真市场总结——（1）成交量、成交金额4仿真合约成交波动剧烈，当季合约的主力优势不明显。期债合约成交名义金额在大多数时间高于现券的二级市场交易量。仿真市场总结——（2）持仓量5当季合约的减仓行为大多发生在进入交割月之后。观察TF1206合约的日末持仓量，可见普遍大于当日CTD现券的额度，但进入交割月之后，日末持仓量迅速下滑，到最后交易日日末持仓大概占CTD现券额度的2.5%。（30000手的持仓量是一个重要参照量？）仿真市场总结——（3）期货价格6期债当季合约在五月行情中，涨幅不及现货指数，造成TF1206合约的期货多头处于非常有利的交割环境。日内钓鱼单多，操作较为随意。国债期现货涨幅比较期债当季合约日K线走势仿真市场总结——（4）跨期价差7从期债合约的跨期价差波动幅度来看，不同合约价格上的区别更多反映的是投资者对未来国债收益率的走势预期，而略有偏离其与持有损益相关的定价原理。期债合约的理论价差期债合约的跨期价差仿真市场总结——（5）期现市场联系8二级市场的流动性方面，35个可交割现券中，仅有7只同时有较多的市场做市商报价以及较活跃的成交量。（国债期货上市后能否盘活沉寂在投资账户中的旧券市场？）9TF1206合约总共有1.6万亿的交割规模。可交割现券中，07特别国债01占比最大，6000亿的规模占比超过26%。其余的可交割现券一般在两三百亿的规模。（逼空全部国债期货？逼空CTD？）仿真市场总结——（5）期现市场联系国债期货仿真交易总结一框架三国债期货套保交易策略五关于国债期货的几个思考四国债期货套利交易策略二国债期货价格形成机制国债期货仿真交易合约11合约标的面额为100万元人民币，票面利率为3%的5年期名义标准国债报价方式百元报价最小变动价位0.01个点（每张合约最小变动100元）合约月份最近的三个季月（三、六、九、十二季月循环）交易时间上午交易时间：9:15—11：30下午交易时间：13：00—15：15最后交易日交易时间:上午9：15-11：30每日价格最大波动限制上一交易日结算价的±2%最低交易保证金合约价值的3%，后调整为2%当日结算价最后一小时成交价格按成交量加权平均价最后交易日合约到期月份的第二个星期五交割方式实物交割交割日期最后交易日后连续三个工作日可交割债券在最后交割日剩余期限4-7年（不含7年）的固定利息国债交割结算价最后交易日全天成交量加权平均价合约代码TF国债期货的几个核心概念•因：名义标准券、一篮子可交割国债•果：核心概念–交付何种国债、何时交割——卖方交割期权–保证交割价值公平、公正——转换系数、交割价格（发票价格）–附息国债——持有收益–期现关系——多个基差–期货价格怎么定——最便宜可交割国债（TheCheapesttoDeliver,CTD）–如何寻找CTD——隐含回购利率（IRR）-12-国债期货定价理论期货价格=现货价格+融资成本-现货持有收益在确定最便宜交割券（CTD）之后，可以转换为：CF为转换系数核心概念一：最便宜可交割券（CTD）•考虑付息和到期日，可交割债券之间的区别是很大的。尽管使用了转换系数，在交割时，各可交割债券之间还是有差异的，有些会相对贵一些，有些则相对便宜些，合约卖方可以选择最便宜、对他最为有利的债券进行交割，该债券则被称为最便宜可交割债券（CheapestToDeliver，CTD）•最便宜可交割债券的价格决定了国债期货合约的价格-14--15-隐含回购利率（impliedreporate，IRR）CTD计算统计（1）理论价，不做筛选16CTD计算统计（1）17理论价、不作筛选CTD现券按照理论价计算，并且不进行成交量筛选，将集中在09附息国债07中。（最后两天回归到12附息国债10上）CTD计算统计（2）成交价、流动性筛选18成交价、流动性筛选CTD计算统计（2）19成交价、流动性筛选CTD现券按成交量筛选，普遍集中在成交活跃、久期又最长的12附息国债05。CTD的转换20市场收益率水平越高，并且显著在期货合约的基准利率之上时，久期最高的国债现券将是CTD现券，但当收益率水平逐渐下移，并逐渐小于期货合约的基准利率时候，CTD现券的地位将逐步让位于中久期的现券，收益率水平更低时，或更多的集中在低久期的现券中。-21-【经验法则】如何寻找最便宜可交割债券久期：对收益率在3%以下的国债而言，久期最小的国债是最便宜可交割债券。对于收益率在3%以上的国债而言，久期最大的国债是最便宜可交割债券收益率：对具有同样久期的国债而言，收益率最高的国债是最便宜可交割债券核心概念二：转换系数•转换系数（ConversionFactor）是用来调整不同票面利率和不同到期日的可交割国债•对于中金所5年期国债期货合约来说，转换系数实质上是面值1元的可交割国债在其剩余期限内的现金流，用3％的国债期货名义标准券票面利率贴现至最后交割日的净价（全价-应计利息）•计算转换系数的隐含假设：所有可交割债券的到期收益率均为3%-22--23-代码简称票面利率到期日TF1206TF1209TF121202001302国债132.60%2017-9-200.98060.98150.982306001606国债162.92%2016-9-260.99670.9969—07000307国债033.40%2017-3-221.01761.01671.015808000308国债034.07%2018-3-201.05621.05391.051508001808国债183.68%2018-9-221.03851.03711.035609000309国债033.05%2019-3-121.0031.00291.002709000709附息国债073.02%2019-5-71.00121.00111.001109001709附息国债173.15%2016-7-301.0056——09001909附息国债193.17%2016-8-201.0065——09002609附息国债263.40%2016-10-221.01591.0151—09003209附息国债323.22%2016-12-171.0091.0085—10000510附息国债052.92%2017-3-110.99640.99650.996710001010附息国债103.01%2017-4-221.00031.00031.000310001510附息国债152.83%2017-5-270.99220.99250.992910002210附息国债222.76%2017-7-220.98870.98920.989710002710附息国债272.81%2017-8-190.99090.99140.991710003210附息国债323.10%2017-10-141.00471.00461.004310003810附息国债383.83%2017-11-251.0411.03921.037511000311附息国债033.83%2018-1-271.04221.04031.038711000611附息国债063.75%2018-3-31.03871.0371.035511001711附息国债173.70%2018-7-71.03821.03661.035111002111附息国债213.65%2018-10-131.03681.03551.034111002211附息国债223.55%2016-10-201.0221.0208—12000312附息国债033.14%2017-2-161.00591.00551.005312000512附息国债053.41%2019-3-81.02451.02361.0228中金所5年期国债期货可交割国债转换系数设CF为转换系数，i为以年率表示的息票利率，s为该债券在剩余期限内的付息次数（每半年一次）。当s为偶数时：当s为奇数时：转换系数的计算一般地说，剩余期限的确定系以期货合约的第一个交割日为起点，而以可交割债券的到期日或第一赎回日为终点，然后将这一期间“按季取整”后的期限作为该债券的剩余期限。债券交割价格期货到期结算时，交割价格（发票价格）为：交割价格=期货合约价格×合约数×转换系数+债券应计利息应计利息，是指实际用于交割的现货债券从上次付息日至合约交割日这一期间所产生的利息。付息日与期货交割日往往不在同一日。于是，从上次付息日至合约交割日这一期间的债券利息应由原债券持有者（即国债期货卖方）所得。式中，Ia为应计利息，F为债券的面值，i为实际用于交割的现货交割的现货债券的息票利率，t为上次付息日至期货合约交割日的天数，H为半年天数交割价格计算示例•设某投资者于2007年6月25日向CBOT提出结算交割申请，准备以2027年8月15日到期的、息票利率为11.25%的美国长期国债交割其2007年6月到期的美国长期国债期货，已知该期货结算价格为97-24.计算该投资者支付价格•1.转换系数，20年2.5月，•累计利息•交割价格6068.103.1103.12%25.1140401ttCF21.41021811322%25.1110000I55.80583421.41026068.1100075.97A【经验法则】转换系数的特点•可交割债券票面利率越高，转换系数就越大；票面利率越小，转换系数就越小•可交割债券票面利率高于名义标准券票面利率时，转换系数大于1，并且剩余期限越长，转换系数越大；而可交割债券票面利率低于名义标准券票面利率时，转换系数小于1，并且剩余期限越长，转换系数越小•可交割债券票面利率高于名义标准券票面利率时，近月合约对应的转换系数高于远月合约对应的转换系数；可交割债券票面利率低于名义标准券票面利率时，近月合约对应的转换系数低于远月合约对应的转换系数•每种可交割国债和每个可交割月份下的转换系数都是唯一的，在交割周期里是保持不变的-27-核心概念三：基差28基差基差=现券价格–转换系数×期货价格净基差净基差=基差–持有收益+融资成本期权调整基差期权调整基差=净基差–理论交割期权价值可交割券基差计算29持有收益与融资成本•假设在2011年4月5日有一期国债，票面利率为7.25%，到期日是2022年8月15日。该国债的净价加上应计利息是120.8764。国债回购利率是4.54%，这个国债利息分别在2月15日和8月15日支付，两者之间的实际天数为181天。结算日2011年4月6日和最后交割日2011年6月29日的天数是84天。-30-280484.1360840454.08764.12036068232.118184225.72DaysRPAIPDCDaysC持有收益融资成本基差示意31持有收益期货价格融资成本期货价格期货价格现券价格基差示意32期货价格现券价格期权价格期货价格基差基差=现券价格–转换系数×期货价格净基差净基差=基差–持有收益+融资成本基差示意33现券价格期货价格理论期货价格真实期货价格OAS期权调整基差=净基差–理论交割期权价值基差示意34现券价格期货价格最后交易日最后交割日CTD会进行基差收敛！基差示意35现券价格期货价格最后交割日非CTD的基差最后交割日会是正值国