房地产 申万XXXX投资策略

1www.swsresearch.com申万研究底部等待修复——2011年房地产行业投资策略殷姿A0230210050002江征雁A0230209120488竺劲2010.112www.swsresearch.com申万研究22前言：各国转型期间房地产市场表现各异„从美国、日本等国经济看，转型期间房地产市场的量、价表现差异很大。„根本上说是，与当时所处的社会（尤其是人口、城镇化）和经济发展阶段有关；也受当期调控政策的影响。„普遍认为，中国目前也正处于转型中期。目前中国所处的阶段，和政府在此期间所采用的财政、货币政策，会对房地产短期走势产生影响。资料来源：CEIC、申万研究日本转型期间房地产表现美国转型期间房地产表现-50%-30%-10%10%30%50%70%1973197619791982198519881991199419972000200320062009新建住宅销售套数新建住宅销售均价-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%40%50%195519591963196719711975197919831987199119951999城市地价指数新建住宅套数3www.swsresearch.com申万研究33主要内容1.转型期财政政策成为推力，加速中期需求释放2.转型期货币政策对房地产需求波动的影响更大3.转型期存货周期会加大房地产市场波动4.结论和投资建议4www.swsresearch.com申万研究441.1财政政策对刺激房地产市场效果明显，但边际效用递减„转型期间，政府往往会采取逆周期的财政扩张政策，或出台一些产业扶持政策，这对刺激房地产市场效果明显。资料来源：CEIC、申万研究日本：转型期政府固定资产投资占比增加FAI占比在达到一定高点后下降。0%2%4%6%8%10%12%1955195719591961196319651967196919711973197519771979198119831985198719891991199319951997政府固定资产投资占GDP的比重0%5%10%15%20%25%30%35%40%1955195719591961196319651967196919711973197519771979198119831985198719891991199319951997•扶持房地产行业，将房地产作为经济转型或周期启动的手段：1997年的中国，2001年的美国；•保障性住房的大规模建设；•政府基础设施投资，推动工业化和城市化。5www.swsresearch.com申万研究1.1财政政策对刺激房地产市场效果明显，但边际效用递减„但是，随着经济体走向成熟，财政政策的边际效用递减。资料来源：Wind、申万研究FAI占比在达到一定高点后下降。0%5%10%15%20%25%30%35%40%1955195719591961196319651967196919711973197519771979198119831985198719891991199319951997•房地产行业自身趋于饱和；•国际经验：保障房的大规模建设往往发生在住房短缺时代，或只实行较短一段时间；•随着工业化和城市化的完成，固定资产投资率达到顶峰。保障房投资占比趋减6www.swsresearch.com申万研究1.2我国财政政策成为推力，加速中期需求的释放资料来源：申万研究„转型期间，我国财政政策对房地产市场的作用：基础设施建设社会事业支出交通网线建设市政建设y推进产业转移，加速中西部城镇化，增加房地产需求量y增加中心城市承载力，促进产业升极，提高土地价值y加大拆迁，增加改善需求保障房建设最低工资标准完善社会保险y增加中心城市承载力，促进产业升极，提高土地价值y旧城改造加大拆迁力度，增加改善需求，y增加购买力，缩小收入差距，缓解泡沫压力，增加真实需求产业扶持政策重点行业发展人才引进y促进产业升级，提高中心城市附加值，提升土地价值y提升对周边卫星城镇的扩散效应，增加周边城市房地产需求•缩小收入差距，缓解泡沫压力，增加真实需求；•促进中心城市产业升级，提高城市附加值，投资土地价值；•推进产业转移，加速中西部城镇化；7www.swsresearch.com申万研究城市化率区域之间不平衡显著各地拆迁证批准数量持续上升1.2.1财政政策对现阶段我国房地产市场推力作用明显„城镇化较低和区域之间不平衡，使得财政着力空间仍然较大；„三层次的轨道交通网，带动产业转移，推动拆迁力度，有利于加速城镇化，带动房地产需求；„受益明显的主要包括城市群卫星城以及中西部核心城市。十二五期间每年新建里程0%15%30%45%60%75%90%105%上海北京天津广东辽宁浙江黑龙江江苏吉林内蒙古重庆福建海南山东湖北山西宁夏湖南陕西河北江西青海安徽新疆广西四川河南云南甘肃贵州西藏182713398734843655628641484255126835045659577610120043840100020003000400050006000201020112012201320142015城市轨交每年修建里程城际铁路每年修建里程跨省高铁每年修建里程单位：公里020406080100120武汉福州苏州杭州200820092010.1-10资料来源：Wind、申万研究8www.swsresearch.com申万研究经济适用房占销售的比重持续下降1.2.2保障性住房完善住房结构，带动投资增长„政府已着力通过加大保障性财政支出弥补需求不足，主要原因是过去10年，保障性住房投入比例较低；„政策目标：2012年末，基本解决1540万户低收入住房困难家庭的住房问题；同时制订了2010年300万套保障性住房和280万套棚户区改造住房的政策目标。十二五期间建设规模有望进一步提升；„保障性住房的建设有利于拉动投资和商品房市场正常化。2010年保障性住房相关政策0%5%10%15%20%25%1996199719981999200020012002200320042005200620072008经济适用房的新开工占比经济适用房的销售面积占比政策时间政策名称政策内容2010-1-10《关于促进房地产市场平稳健康发展的通知》提出到2012年末，基本解决1540万户低收入住房困难家庭的住房问题。2010-3-8《政府工作报告》明确2010年保障性住房建设计划，计划建设保障性住房300万套，各类棚户区改造住房280万套，较去年实际实行增长50%和115%。其中中央保障性住房建设资金较去年增加81亿达到630亿元左右2010-5-19住建部与地方政府签订责任书2010年全国共建设各类保障性住房和棚户区改造住房580万套，改造农村危房120万户资料来源：住建部、申万研究9www.swsresearch.com申万研究主要内容1.转型期财政政策成为推力，加速中期需求释放2.转型期货币政策对房地产需求波动的影响更大3.转型期存货周期会加大房地产市场波动4.结论和投资建议10www.swsresearch.com申万研究102.1货币政策对转型期间房价影响显著„货币政策短期刺激效果显著，主要体现在房价上，诸多国家在转型期间都曾出现房价的快速上涨；„转型期大量货币投放之后，若经济面临较大的通胀压力，则后期货币政策势必紧缩，从而，对转型期间的泡沫造成负面冲击；„转型期，紧缩性货币政策的负面影响会大于一般周期。资料来源：CEIC、申万研究日本：转型期货币政策刺激催生泡沫美国：转型期货币政策刺激催生泡沫0246810121419821984198619881990199219941996199820002002200420062008-10%-5%0%5%10%15%20%贷款利率新建住宅销售均价0.80.91.01.11.21.319571961196519691973197719811985198919931997M2与名义GDP增速的累计偏离度产生轻微泡沫产生严重泡沫11www.swsresearch.com申万研究2.2政府使用紧缩性货币政策相对谨慎资料来源：CEIC、申万研究„在中国，基于庞大的储蓄余额和低杠杆习惯，通胀预期的传导路径比利率更为有效；因此整体的货币紧缩政策比结构性的按揭贷款加息更为有效；„与上一轮加息周期相比，房地产市场对此轮加息周期可能更敏感，累积效应更快出现；„转型期间，政府对紧缩性货币政策也会谨慎使用，未来半年2次加息幅度在可承受范围之内。中国居民资产负债率仍然较低中国货币发行量在09年加速-0.51.01.52.02.53.03.5198619871988198919901991199219931994199519961997199819992000200120022003200420052006200720082009M2与名义GDP增速的累计偏离度0%1%2%7%9%12%15%17%16%15%19%17%21%0%5%10%15%20%25%1997199819992000200120022003200420052006200720082009居民资产负债率=消费贷款余额/储蓄余额0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%02-0903-0504-0104-0905-0506-0106-0907-0508-0108-0909-0510-0110-095年以上贷款利率8次加息，207bp上一轮加息8次抑制过热12www.swsresearch.com申万研究主要内容1.转型期财政政策成为推力，加速中期需求释放2.转型期货币政策对房地产需求波动的影响更大3.转型期存货周期会加大房地产市场波动4.结论和投资建议13www.swsresearch.com申万研究3.1转型期，存货周期会加大房地产市场波动资料来源：申万研究„房地产市场自身具备的短周期——威坦建筑周期，分为发展、过度建造、购置、购买四个阶段；„威坦建筑周期在转型期间，会加大房地产市场的波动。威坦建筑周期销售开工供给发展阶段·需求上升·开工随之增加·供给相对不足·空房率低·房租、房价上涨过度建造阶段·销售达到顶部并开始回落·开工持续超出销售·供给不断上升，并逐渐超过销售·房价泡沫化·哄抬地价调整·销售处于底部·开发商对下降需求作出反应，减少开工·空房率上升·房价、租金下跌·开发商高度悲观购买·销售·开工缓慢增加·供给处在低位·价格达到底部14www.swsresearch.com申万研究3.22011年上半年供给压力加大，下半年明显缓解资料来源：Wind、申万研究„从07年起，中国房地产市场真正开始体现存货周期，供给的滞后变化加大了供需之间的缺口和房价波幅；„2011年上半年供给压力加大，但下半年会有明显缓解，2012年进一步下降。存货周期导致供需比波动较大我国房地产开工滞后于销售5-6个月0.91.20.70.80.70.81.00.9-0.20.40.60.81.01.21.41H082H081H092H091H102H101H112H11住宅供需比-60%-40%-20%0%20%40%60%80%06-0806-1207-0407-0807-1208-0408-0808-1209-0409-0809-1210-0410-08房地产销售面积增速房地产开工面积增速滞后5个月滞后6个月开工仍未真正下降15www.swsresearch.com申万研究主要内容1.转型期财政政策成为推力，加速中期需求释放2.转型期货币政策对房地产需求波动的影响更大3.转型期存货周期会加大房地产市场波动4.结论和投资建议16www.swsresearch.com申万研究4.12011年销量上涨是大概率事件资料来源：申万研究„转型期，财政政策的推力使得需求加速释放，不考虑货币紧缩等因素，潜在需求增速为10%-15%，考虑到限购和政策紧缩的可能，我们预计2011年销量增速为3%-5%；„按照申万2011年信贷投放量7.5万亿测算，2011年销售额上涨是大概率事件。474920%22%24%26%28%30%1