经济增加值EVA培训幻灯教程(1)

2019/9/17田莉第1页揭开EVA的面纱Copyright?Feb.23,20012019/9/17田莉第2页传统指标净现值投资收益率红利收入净资产收益率2019/9/17田莉第3页会计不能反映真正的经营早期经营者本身往往就是所有者，在信息不对称的情况下，承担最大风险的是债权人，所以，当时的会计报告和披露的主要是债权人所关心的，根本没有计入权益资本的成本。证券法规是另一方面。经营者高估盈利和资产更容易被指为欺诈，而不是因为低估，所以会计师们倾向于谨慎、保守和稳健。过去几十年间商业的变化，很多新的商业很多商业形态是传统会计难以准确计量和表达的。2019/9/17田莉第4页会计指标存在的问题会计实践中有大量的不确定性–如对折旧、存货计价、坏帐准备、无形资产摊销、收购时对商誉的处理–会计政策的调整会很大地影响会计利润，比如四项计提的强制执行更何况,会计反应的只是过去而非未来,只看会计报表就好象开车只看后视镜。很多学者的研究表明，会计收益率全然不能反映真实的收益率，通货膨胀使之更为恶化。2019/9/17田莉第5页那么，以现金流为指标又如何呢？现金流固然与价值紧密相关，是评价整体项目或投资的良好指标，但不是一个用于日常管理的好的绩效指标因为：–在投资初期，现金流往往是负的，无法以此判断经理人员的当期业绩–出现好的投资项目时，牺牲短期现金流，追求高投资回报有利于增加股东价值–有较高的现金流并不一定代表良好的业绩，可能是缺乏良好的投资机会，或过于保守的投资政策2019/9/17田莉第6页Value与MetricWarEVASternStewart&Co.CVAHoltConsultingCo.CFROIBostonConsultingCo.EconomicProfitMckinseyCo.TSRBostonConsultingCo.DVASternStewart&Co.2019/9/17田莉第7页EVA是什么经济增加值，EconomicValueAdded,EVA简单地说，就是超过资本成本的投资回报当投资回报多过资本成本时，就是创造了价值当投资回报少于资本成本时，就是破坏了价值2019/9/17田莉第8页EVA=税后净营业利润-资本成本EVA的概念简洁明了...收入–成本–费用息税前收益–所得税税后净营业利润投资到风险程度相近的项目上可以获得的收益——债务和权益的加权成本资本成本=投资资本×加权资本成本2019/9/17田莉第9页EVA的渊源EVA是经济学、金融学和管理学不断发展的结果–早在经济学的开山之作，1777年亚当·斯密的《国富论》中就对经济利润有了阐述–古典经济学的集大成者，阿尔弗雷德·马歇尔在他的《经济学原理》中再一次明确表达什么是经济利润马歇尔写道：“（所有者或经营者）按现行利率扣除其资本利息之后，所留下的利润可称为其经营或管理的收益。”即，一公司在任意期间内创造的价值（其经济利润）不仅必须考虑到会计帐目中记录的费用支出，还要考虑业务中所用资本的机会成本。2019/9/17田莉第10页EVA的渊源EVA是经济学、金融学和管理学不断发展的结果–早在经济学的开山之作，1777年亚当·斯密的《国富论》中就对经济利润有了阐述–古典经济学的集大成者，阿尔弗雷德·马歇尔在他的《经济学原理》中再一次明确表达什么是经济利润–1920年代，阿尔弗雷德·斯隆开始在通用汽车公司采用资产回报率概念，并引进了杜邦分析树具体管理资产回报率。–1958年、1961年默顿·米勒和佛朗哥·莫迪里亚尼的两篇革命性论文奠定了现代价值评估理论的经济学基础–1970年代，威廉·夏普等人开创的资本资产定价模型（CAPM）使价值评估的可操作性更强，从此形成现在资本预算模型–1974年，乔尔·斯特恩开始发表他关于EVA的学术文章。最主要的贡献是会计调整。–1982，SternStewart公司成立，EVA成为注册商标，EVA得到正式确立。2019/9/17田莉第11页EVA和DCF是等价的DCF:V=PV(FCF)EVA:V=K(0)＋PV(EVA)EVA(t)=NOPAT(t)－WACC×K(t－1)K(t)=K(t－1)＋NOPAT(t)－FCF(t)NOPAT(t)=FCF(t)＋K(t)－K(t－1)EVA(t)=FCF(t)＋K(t)－K(t－1)－WACC×K(t－1)=FCF(t)＋K(t)－(1＋WACC)×K(t－1)FCF(t)=EVA(t)－K(t)＋(1＋WACC)×K(t－1)DCF:V=PV(FCF)=PV(EVA(t)－K(t)＋(1＋WACC)×K(t－1))=PV(EVA(t))－PV(K(t))＋PV((1＋WACC)×K(t－1))=PV(EVA(t))－PV(K(t))＋PV(K(t))＋K(0)=PV(EVA)＋K(0)=V2019/9/17田莉第12页EVA与股价直接相关...管理EVA就等于管理公司的价值PVCF1股价PVCF3PVCF2PVNOPATC自由现金流折现EVA折现PVEVA1PVEVA2PVEVA3PVEVAC投资资本股价MVA公司的MVA在其预期EVA的净现值加总的上下波动2019/9/17田莉第13页衡量公司成功最终财务目标是!数量可观并且持续增长的市场溢价总市值投入资本市场增加值=总市值－投入资本2019/9/17田莉第14页MVA记分板MVA赢家可口可乐$1241微软833英特尔850默克725菲利浦·莫利斯598宝洁545埃克森515强生488大通银行437辉瑞408MVA输家ITT($771)通用汽车(524)Loews(464)美国运通公司(367)福特汽车(340)旅行者集团(195)RJRNabisco(144)PG&E(70)飞利浦(64)DEC公司(60)数据来源：Finegan&Gressle，1996年总市值$1345投入资本104市场增加值$1241总市值$1355投入资本1879市场增加值($524)结论:可口可乐和通用汽车的市值相当，但通用汽车比可口可乐多投资了1775亿美元。2019/9/17田莉第15页会计调整有价证券从资本和NOPAT中剔除坏帐用净坏帐损失替代坏帐准备存货将LIFO调为FIFO在建工程从资本中剔除商誉摊销调回商誉摊销收购时产生的商誉包含在资本中研究开发费用资本化,在5年以上的期限内摊销营销和广告费用资本化,在3年以上的期限内摊销非经常项目正常化并资本化非营业项目收入正常化并资本化税负只计入营业利润的现金税负期权在NOPAT计为费用,在市场价值中计入当前期权价值汇兑损益调整计入NOPAT注:来自SternStewart公司为了得到最符合经济意义的“利润”，需要的调整：通用语言信息迅速有效地流转EVA财务管理体系StrategicPlanningInvestorRelationsCapitalBudgetingHumanResourcesCostAccountingTreasuryManagementAnnualBudgetingValuation传统财务管理体系CorporateOfficeInvestorRelationsCapitalBudgetingHumanResourcesStrategicPlanningCostAccountingTreasuryManagementDiscountedCashFlowROEandNetIncomeMarketShare,EarningsGrowthEPSAssetTurnsCashFlow缺乏通用的价值指标高度依赖于公司的凝聚力和对部门的协调能力信息转换低效率分配资源、指导价值评估、考核业绩和与投资者沟通的通用语言降低了对公司凝聚力和协调力的依赖实时的、有意义的信息转换只问一个问题：我们如何改善EVA原材料人工成本其他厂房/设备其他存货应收款应付款商誉其他无形资产收入税金营业费用资本成本投入资本资本成本税后净营业利润EVA图例:高度影响中度影响低度影响数量销售成本销售/管理费用债务成本权益成本固定资本营运资本其他价格举例:利用“价值树分析”评估EVA对价值驱动因素的敏感性2019/9/17田莉第18页激励制度：使经理人员象所有者一样思考建立在EVA基础上的激励制度使所有者和经营者的利益取向趋于一致。经营者的奖励是他为所有者创造的增量价值的一部分。以EVA为绩效指标，可以使经理人员象所有者一样思考和行为。可以在很大程度上缓解因委托－代理关系而产生的道德风险和逆向选择。最终降低全社会的管理成本。正确的激励制度的建立和实施是落实EVA的最关键的制度保障。最终必将对组织行为产生积极影响2019/9/17田莉第19页传统的年度激励方案目标奖金营业利润预算80%120%激励制度：将薪水与EVA紧密联系起来2019/9/17田莉第20页目标奖金EVA业绩目标要点:上不封顶，下不保底奖金库目标自我调整更大的激励力度EVA激励方案激励制度：将薪水与EVA紧密联系起来2019/9/17田莉第21页目标奖金EVA业绩目标要点:上不封顶，下不保底奖金库目标自我调整更大的激励力度激励制度：将薪水与EVA紧密联系起来如：每年末，以当年实际达到的EVA水平与EVA目标水平之间的差距的1.5倍变换下一年度的EVA目标。2019/9/17田莉第22页目标$BonusEVA业绩目标要点:上不封顶，下不保底奖金库目标自我调整更大的激励力度目标可反映:统一的改进程度竞争对手改进程度市场预测激励制度：将薪水与EVA紧密联系起来2019/9/17田莉第23页EVA的分析方法市场价值未来现金流的现值未来EVA的现值当前EVA的现值投入资本未来增长价值（FutureGrowthValue,FGV)当前营运价值（CurrentOperationValue,COV)2019/9/17田莉第24页举例：用EVA看amazon.com市场价值108亿未来EVA的现值105亿当前EVA的现值3亿资料来源：《商业周刊》，1998年12月14日我们可以从105亿的FGV倒推出amazon在未来10年所需增长速度：59.6%！相应地销售额要从1998年的5.9亿增长到10年后的630亿！1997年，美国图书零售额是118亿，假如每年增长3%，10年后只能到160亿的规模，远远小于amazon的“销售额”！！2019/9/17田莉第25页SternStewart公司是EVA的商标持有人，是最重要的EVA推动着从1983年至今，已有300多家公司客户，分布的各个行业，客户公司销售收入超过4000亿美元（1996年）已对19个国家的上市公司进行了排名，成为广受关注的新兴排行榜JournalofAppliedCorporateFinance《应用公司财务季刊》全球共12个分公司，4个代表处，200余职员2001.3正式在中国开展业务公司著作《EVA-如何为股东创造财富》中文板已出版