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二级市场策划品控中心房地产市场未来走势的见解政策市场基本解读经济大家对经济问题分析个人见解宏观金融政策解读政策市场解读Part1货币政策——通胀形势严峻，回收流动性的货币政策延续00.511.522.533.544.5-6-4-2024681004.104.504.905.105.505.906.106.506.907.107.507.908.108.508.909.109.509.910.110.510.911.111.5实际利率（％）CPI（%）一年期定期存款利率（%，右）05101520252007/1/152007/6/152007/11/152008/4/152008/9/152009/2/152009/7/152009/12/152010/5/152010/10/152011/3/15上半年连续6次上调存款准备金率，已达21.5%的历史高位上半年三次加息，CPI高企，负利率依旧数据来源：中国人民银行货币政策体现中国的经济周期08Q108Q208Q308Q409Q109Q209Q309Q410Q110Q210Q310Q411Q111Q2-4-202468105678910111213GDP%CPI%3%CPI3%，GDP增速8%高增长、高通胀（过热）CPI3%，GDP增速8%低增长、高通胀（滞胀）CPI3%，GDP增速8%高增长、低通胀（最优）CPI3%，GDP增速8%低增长、低通胀（危险）中国经济周期变化08年：从紧的货币政策10年：适度宽松的货币政策09年：宽松的货币政策11年：稳健的货币政策8%未来通胀是缓和还是严重？经济增长会不会再度下滑？中国经济会不会走向滞胀？从国际、国内形势来看，通胀继续走高的压力在舒缓，但未能有效抑制-4.0%-2.0%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%97.197.1098.799.400.100.1001.702.403.103.1004.705.406.106.1007.708.409.109.1010.711.4M1同比CPI11M20M7M18MM1同比增速已经连续17个月明显回落，预示着货币供应推动因素减弱数据来源：中国人民银行，国家统计局20025030035040045050055060065070007.107.407.707.1008.108.408.708.1009.109.409.709.1010.110.410.710.1011.111.411.7CRB指数高位回落，预示国际大宗商品价格回落，输入型通胀因素减弱CRB指数依据世界市场上22种原材料性质的大宗物资商品价格编制的一种期货价格指数PMI持续走低显示中国经济增速将放缓，但未来不会出现滞胀3540455055606507.907.1108.108.308.508.708.908.1109.109.309.509.709.909.1110.110.310.510.710.910.1111.111.311.5中国制造业采购经理人指数（PMI）机构GDP同比增速CPI机构GDP同比增速CPI中国人民大学9.63%4.7%交通银行9.5%5%以内国家信息中心宏观经济形势课题组9.3%4.9%中国农业银行战略规划部9.5%4.8%彭文生（中金公司首席经济学家）9.2%4.8%瑞银证券9.3%5.0%李迅雷（国泰君安总经济师）9%5.0%中国智库9.3%—宋宇（高华证券宏观经济学家）9.4%4.8%世界银行9.0%—屈宏斌（汇丰银行大中华区首席经济学家）8.9%4.8%均值9.3%4.9%曹远征（中国银行首席经济学家）9.3%—政府目标8%4%国内各大机构对2011年全年GDP和CPI增速的预测PMI连续三个月回落，仍位于临界点50%以上的扩张区间，显示出中国制造业总体仍在增长，但增速逐月放缓的迹象。新国十条：北京国五条：23个城市出台限购令国八条：42个城市出台新版限购令新国十条：首套90平以上首付三成，二套五成，利率1.1倍，三套大幅提高国五条：首套三成，二套五成，利率1.1倍，三套停贷国八条：二套首付六成以上，利率1.1倍，部分银行首套首付提至四成，利率优惠逐步取消甚至上浮新国十条：无国五条：无国八条：608城市出台房价控制目标，发改委督促销售过程明码标价2011年上半年行业政策回顾——严格执行、力度加强、范围扩大、新政策出台限贷限购限价保障房新国十条：580万套国五条：年末基本建成60%国八条：1000万套，11月底全部开工影响购房者预期的政策直接影响政策限购政策（自上而下）限贷政策（自下而上）间接影响政策保障房政策限价政策从两头堵需求效果立竿见影行政干预市场改变买方预期限贷政策继续抑制低支付能力者入市，限购继续抑制投资需求入市0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%0%10%20%30%40%50%60%70%07.107.507.908.108.508.909.109.509.910.110.510.911.111.5中央规定的二套房首付比例世联全国代理项目一次性付款比例银行信贷政策与一次性付清比例关系0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%07.107.607.1108.408.909.209.709.1210.510.1011.32011年上半年购房者投资比例走势一次性付清比例创今年新高投资比例明显下降5%24%58%6%16%33%13%11%16%9%16%37%41%31%10%43%22%4%三成以内三至六成六成以上一次性付清非常小比较小不好说比较大非常大信贷政策对不同首付能力购房者的影响限购政策对不同置业目的购房者的影响40%15%13%25%24%23%11%12%10%13%27%27%10%22%27%首次置业改善性需求投资需求非常小比较小不好说比较大非常大数据来源：搜狐焦点网供销差与价格走势高度一致，预计12年一季度价格面临较大的下行压力979899100101102-15000-10000-5000050001000006Q106Q307Q107Q308Q108Q309Q109Q310Q110Q311Q111Q312Q112Q3商品住宅供销差商品住宅销售价格指数多项式(商品住宅供销差)数据来源：国家统计局，中原数据平台未来商品住宅供销差走势供销差=实际需求-潜在供应=销售面积-滞后1.5年的新开工面积限贷政策下市场形式更加严峻，资格客户稀缺和信贷额度紧张将是我们面临的2大难题关于资格客户——1个基于大量假设的印象型估测资格客户=买得起房的客户-资格已消耗客户（1）买得起房的客户——家庭月收入30%能够支付平均房价月供的客户总价120首付比例30%贷款84基准利率1倍月供5616月供占家庭收入比例30%家庭月收入18720家庭年收入224640存量调研20万以上的20.90%深圳常住家庭3503201买得起房的家庭数73.2万（2）资格已消耗的客户——已购房客户数量÷人均房屋套数÷流动水平1996-2011年房屋成交套数912021.28有房的人人均拥有房屋套数1.288有房的人名额消耗708091.05人口流动率15%已经买过房的家庭数61.6万（3）资格客户=11.6万73.2÷11.6=6.3：1要获得同样的效果需要付出6倍的努力！房地产行业相关收入占地方政府收入的50%-70%，当前形势下地方政府财政不足更加突出地方政府财政总收入房地产相关收入（50-70%）房地产相关税收（20-40%）土地出让金收入（20-40%）其他收入如果：房地产不景气造成经济增长放缓，政府收入降幅将扩大地方政府的债务规模可能比官方数据更大？中小企业倒闭潮？经营环境恶化，成本攀升和信贷收紧已导致局部地区中小企业停产及破产44464850525456586010.110.210.310.410.510.610.710.810.910.1010.1110.1211.111.211.311.411.511.611.7汇丰PMI指数中国制造业PMI汇丰PMI指数调查对象主要是中小企业，中国制造业PMI调查对象主要是大中企业，50为PMI的荣枯分水岭中小企业面临的压力比大中企业更为严峻经济扩张经济萎缩贷款紧，民间融资利率极高生产成本居高不下转型困难资金没有出路温州中小企业促进会会长周德文表示：当前温州3个月到1年期的借款月息普遍达到3%~5%CPI、PPI长期居高不下，原材料、人工和融资成本不断攀升企业转型短期难以实现，垄断部门民企难以进入，资金无处可投中小企业困局民间借贷危机？信贷收紧/民间借贷泛滥，资金链断裂将引发巨大的金融和严重的社会问题稳健货币政策信贷收紧贷款难民间利率提升全民放贷企业资金压力缓解资金仍然短缺群众有利可图经营良好经营不好借新还旧偿还贷款恶性循环加强监管据悉民间借贷年利率已高达160%，中小企业借贷有如饮鸩止渴此前颁布的限贷和限购政策对市场的影响效力持续，但鉴于目前房价尚未真正松动，限贷和限购政策也不会放松。而保障房和房价控制目标政策由于执行不到位，导致购房者对这两个政策的信心有所下降。因而，预计未来政府政策执行逻辑是：一方面加大保障房建设力度，籍以此维护政府的公信力；另一方面，持续加强限价政策的执行力度。后市预判中国宏观金融政策走向（来源巴曙松讲义）Part21.1美债评级下调是风险性危机当前的美国主权债务危机则可以说是风险性的危机，以美债降级为标志，然而美债评级下调本身并不意味着美国无力偿还债务，同时债务/GDP也并非衡量债务负担的唯一指标，实事上，债务期限结构、内外债结构占比、债务发行的币种结构也同等重要。与次贷危机时期相比，当前美国的金融机构和企业等持有的流动性较为充足，相比之下，次贷危机是典型的恐慌性危机，以雷曼兄弟的倒闭为标志，全球金融市场对于次贷危机可能导致的损失充满了恐慌情绪，从具体的去杠杆化进程看，调整也十分短促而剧烈。1.1美债评级下调是风险性危机原则上，一国出现主权债务违约的核心条件是：没有货币发行权外币发行的债务占比过大，且本币难以自由兑换短期债务占比较大，借新还旧的压力较大外债占比较较大利率的突然提升往往是触发条件综合这些指标来看，美国尚不存在主权债务违约风险4445506566717986909356555035342921141070102030405060708090100法国瑞士德国意大利英国西班牙英国加拿大韩国日本内债外债1.1美债评级下调是风险性危机因此，与欧洲相比，美国基本不存在严格意义上的偿债能力问题，美联储作为一个主权国家的央行，且美元作为主导性的国际储备货币，悲观情况下，也可以通过货币发行来偿还债务。1971年美国放弃美元兑换黄金的承诺即是一个案例。至于未来的走向，真正的问题在于美国2008年以来债务急剧增加的原因既有支出的增加，也有财政收入的下降，这主要是因为增长放缓导致的个人和企业税收下降。财政收入下降明显10.0012.0014.0016.0018.0020.0022.0024.0026.0020002001200220032004200520062007200820092010占GDP比例:财政收入占GDP比例:财政支出1.2美国经济是否会“二次探底”？美国经济再度出现衰退的可能性在增大刺激政策透支了未来的增长潜力房地产投资需求在02—06年被过度透支，由人口自然增长和家庭结构变化所产生的自然需求不足以成为复苏的持久动力。目前美国的房地产投资尚未恢复到危机的1/3.新的财政和货币政策刺激空间有限。目前的复苏缓慢且不稳定从美国历史上前10次衰退周期相比，2007年四季度以来的本轮衰退幅度相对于历史平均水平更为严重，复苏进程相对历史更为缓慢，且极不稳定。从历史经验观察，美国10次衰退周期的复苏进程开始于衰退之后的第五、六个季度，然而，2007年底以来的这轮衰退进程在第六个季度时仍然处于低谷区域，直到第八个季度即2009年12月经济增速才开始由负转正，而且复苏进程呈现