金融的本质

金融的本质伯南克四讲美联储作者简介1953年出生在美国佐治亚州，1975年毕业于哈佛大学经济学系，随后进入麻省理工学院深造，1979年获博士学位。在斯坦福任教6年，普林斯顿大学任教7年。1987-1996年间先后在费城联邦储备银行、波士顿联邦储备银行、纽约联邦储备银行做访问学者，1990-2002年，纽约联邦储备银行学术顾问小组成员，2002-2005年间，美联储理事会成员，2006年成为美联储主席。研究方向：货币政策和宏观经济史。货币政策方面主张设定一个明确的通胀目标，并清晰地向公众传达政策目标和计划行为以引导市场通胀预期，推动美联储提高政策的可信度。本书其实是由伯南克2012年在乔治•华盛顿大学的四次讲座的内容整理而成。全书分四讲，内容贯穿美联储从1914年成立至此次金融危机期间的90多年的历史。既是一本关于美联储的中央银行简史，也是应对危机的金融政策演变史。第一讲主要讲述美联储的起源与使命第二讲主要介绍“二战”后的美联储第三讲讲述了美联储应对金融危机的政策反应第四讲危机的后遗症1、美联储的起源与使命（1）央行的职能一是促进宏观经济的稳定；二是金融稳定。（2）央行的工具稳定经济方面的工具主要是货币政策应对金融危机的主要工具是流动性供给（向金融机构提供短期贷款也即“最后贷款人”）金融监管（3）金融恐慌金融系统都是建立在信念之上的。金融危机就是显而易见的银行挤兑，是对整个金融系统的挤兑。人们对资金安全失去信心—无论是股东还是债券持有者，无论是机构投资者还是鳏寡孤独—他们从金融系统中暴走挤兑是体系的钱更加不安全，也是每一个人失去信心，而人类惯于恐慌。解决这一问题有个“白芝浩原则”。沃尔特•白芝浩是一名记者，他认为在恐慌时期，中央银行应当大量放款，只要找上门来的人有抵押物。这些抵押物必须是优质安全的，否则贷款就必须进行打折计算，同时央行应征收惩罚性的利率，这样人们才不会利用恐慌局势占便宜。（4）美联储的成立出于对宏观经济和金融稳定性的考虑，过会和威尔逊总统决定创建美联储。1913年，国会通过《联邦储备法案》，1914年美联储成立。（5）美联储的第一次大挑战—“大萧条”“大萧条”期间美国GDP下滑近1/3,物价下跌将近10%，失业率峰值接近25%。而此时的美联储做了什么呢？货币政策方面，没有放松货币政策。（原因：作者认为它想防止股票市场投机，想维持国际金本位制，信奉清算主义）清算主义理论当时得到众多用户，这种理论认为美国经济在20年代过度繁荣，因此经济需要一段通货紧缩的时期，以使过去过度发展的部分挤出去。与此同时美联储也没有履行它的另一项使命—最后贷款人，美联储对当时的银行挤兑现象反应不足，致使许多银行相继倒闭，最终银行倒闭现象遍及全美，直到1934年存款保险制度建立。2、“二战”后的美联储（1）货币政策与通货膨胀20世纪五六十年代，美联储主要关注的是维持宏观经济稳定。美联储当时试图遵循所谓的“逆风向”货币政策。即经济过热时，采取紧缩性的货币政策，经济增长缓慢时，采用扩张性的货币政策。60年代中期开始，货币政策变得过于宽松，通货膨胀势头开始显现，70年代进入滞涨时期，通货膨胀越演越烈。在当时的美联储主席沃尔克带领下，美联储制定了一系列的旨在打破货币政策长期主宰市场的措施，主要是允许美联储大幅提高利率，通过利率来收缩经济。（2）经济“大缓和”时期20世纪80年代中期到2006年间，经济变得更加稳定。相当多的证据表明，货币政策在其中起到了重要作用，尤其是沃尔克在80年代早期降低通货膨胀的努力。当然也有其他因素，如经济结构的转型，美国美国没有爆发任何规模较大、破坏性很强的金融危机。90年代后期互联网公司股票的繁荣与萧条触发了2001年的一场温和衰退。（3）金融危机的前奏20世纪90年代末到2006年初，全美房价上涨约130%，很明显房地产泡沫是消费者心理造成的，一些乐观情绪的人涌入房地产市场，所以人民越来越感觉到房价会持续上涨，房地产是一个“稳赚”的投资。与此同时，新的抵押贷款承销标准变得越来越低，这反过来使越来越多的人进入房地产市场，从而进一步推高了价格。再看抵押贷款质量，21世纪初期之前，购房者通常被要求先交一笔首付，即房价的10%、15%或者20%，另外还要出具详细的财产证明。不幸的是随着房价的上升，许多银行开始把贷款给资质差的借贷人，这些抵押贷款通常需要很少甚至不需要首付和财产证明。（4）房地产泡沫的破灭房价崩盘，使得许多债务人和业主的债务已经超出了其还款能力，对于债权人而言，其所持有的住房抵押贷款相关证券遭受巨幅缩水。房价暴跌为何引发金融危机？房价暴跌和住房抵押贷款受损点燃了导火索，而星星之火之所以可以燎原，必须借助东风，而这里的东风主要是金融体系的漏洞。这些漏洞既存在私人部门也存在于公共部门。私人部门当时存在：借款过多，杠杆过度；金融交易日益复杂化，但相应监管并未跟上；金融机构偏爱短期融资工具等。公共部门监管机构未能与时俱进，对于美联储来说，监管银行和银行持股公司时，对风险的计量不够；同时对消费者保护的不够。货币政策是造成房地产泡沫的一个原因？？2001年以来，当时美国经济疲软，美联储降低了利率。伯南克认为，降低利率确实是为了刺激房地产需求，从而刺激经济。但是，货币政策对方家的上扬没有起到关键作用。为此伯南克提出三个证据进行反驳。证据一，国际比较。世界上很多国家的房价都经历了暴涨暴跌，而与其货币政策并没有紧密联系。如，英国的房价上涨相比美国有过之无不及，但货币政策比美国紧缩。证据二，泡沫的大小。虽然利率和住房抵押贷款利率的变化确实能影响房价和房产需求，但是20世纪初房价的上扬幅度很大，而货币政策导致的利率变动幅度较小。证据三，泡沫的时机。罗伯特•希勒认为泡沫从1998年就开始，也即2001年的经济衰退和美联储下调利率之前，而房价在2004年政策紧缩之后增长迅速，所以时间对不上。3、美联储应对金融危机的政策反应（1）金融衍生品的泛滥导致金融危机爆发的重要原因不仅仅在于房价的起落，更在于随房价变化而变化的住房抵押贷款产品及相关衍生品的广泛使用，市场上充斥着大量的奇异住房抵押贷款产品。之所以称为“奇异”，是因为它们不是标准化的产品。这类奇异住房抵押贷款通常是为那些信用水平比较差的人提供的，共同特征之一是只有当房价保持上升态势，借款人才能还得起贷款。金融危机和恐慌往往发生在这样的情况下：各类金融机构资产负债表的资产端往往都是低流动性资产（如长期贷款），而负债端都是高流动性的短期负债（如储蓄存款）。在这种情形下，人们一旦对金融机构失去信心，便会发生挤兑。这次金融危机带来的损失规模之所以这么大关键在于这些住房抵押贷款分布于不同的证券中，并在不同的市场上进行流动，没有人真正知道这些证券在哪儿，也没有人知道谁将会遭受损失。此次危机中，最大的几家金融机构遭受过巨大的压力：贝尔斯登公司，议价证券经纪交易商，2008年3月的短期融资市场遭受很大的压力，最后在美联储的援助下，3月16日被摩根大通收购。2008年9月“两房”已经资不抵债，在美联储的援助下，这两家公司以有限破产的形式被财政部接管。9月中旬，雷曼兄弟申请破产。美林证券被美国银行收购。美联储为美国国际集团提供了紧急流动性援助，从而使其免于破产。华盛顿互惠银行被摩根大通收购。（2）应对举措2008年10月10日，七国集团例行峰会在华盛顿举行，会议拟定了一份国际申明，根据这些原则，各国将会共同采取措施来避免那些具有系统重要性的金融机构破产。美联储通过贴现窗口工具为银行提供短期融资。此次危机中，为了将更多的流动性注入金融体系，延长了贴现窗口贷款到期时间。（通常是隔夜到期），并且还对贴现窗口资金进行招标，让企业通过竞标决定其贷款利率。对于其他类型的金融机构，美联储则通过抵押贷款为这些企业提供现金或短期流动性支持。《联邦储备法案》中第13条3款规定，在非常时期和紧急情况下，美联储可以为银行以外的实体提供贷款，值得注意的是，自20世纪30年代以来，美联储都没用过这一特权。2008年10月，美联储降息。4、危机后遗症通过一系列的措施，各类金融机构的挤兑得到了遏制，金融市场功能得到恢复。然而，此次危机对全美乃至全球经济造成的后果非常严重，需采取措施帮助经济得到恢复。货币政策（针对短期利率），2008年12月，联邦储备基金基本下降到0。大规模资产购买计划（针对长期利率），也即量化宽松政策。美联储分两期大规模购买国债和政府支持型企业抵押的相关证券，以此来降低长期利率。针对货币政策进行了对外沟通。美联储做了很多的努力，以使货币政策更加透明，从而确保人们理解要达到的目标。监管的变化。此次危机之所以发生的一个原因在于金融系统中私人部门和公共部门的漏洞，这些漏洞其中之一便是系统监管的缺失。鉴于此，金融稳定监督委员会和消费者金融保护局成立，同时通过了《多德—弗兰克法案》，对有系统性重要的大型综合金融机构采取了更为严苛的监管，并规定金融机构每月要进行一次压力测试。对于奇异金融工具，衍生品，现有一整套新规则要求衍生品的头寸更透明，更标准化。压力测试是用来评估银行是否有足够的资本来应对严重的经济低迷状况。美联储最重要的假设是银行资产在压力情形下的损失，因为这将决定银行需要筹集多少资金。当时舆论对于压力测试普遍不看好，所有的分析师都觉得这个压力测试太弱，更像一个精心策划的诡计，怀疑其能否得出可靠地结果。